市场回顾

• 本周（2025.12.1-2025.12.5），沪深300指数上涨1.28%，计算机指数下降1.73%。

周观点：重视商业航天产业大趋势

• 朱雀三号火箭发射：12月3日，朱雀三号遥一运载火箭发射成功，二级进入预定轨道，虽未实现一级回收，但为后续发射和回收奠定了基础。
• 太空数据中心建设：计划分三阶段建设，2025-2027年建设一期算力星座（200KW功率，1000POPS算力），2031-2035年实现“天基主算”。
• 产业规模预测：预计到2030年，中国商业航天产业规模可达7-10万亿，年均增长超20%。
• SpaceX估值跃升：SpaceX估值可能翻倍至8000亿美元，彰显资本对商业航天前景的认可。

投资建议

• 推荐标的：中科星图、航天宏图、普天科技、亚信安全。
• 受益标的：西部材料、航天动力、星图测控、佳缘科技、盛邦安全、上海港湾、高华科技。
• 催化因素：12月将迎来火箭密集发射期，中国商业航天进入高速发展期。

风险提示

• 产业落地不及预期。
• 市场竞争加剧。
• 公司研发不及预期。

20202025
分析报告Rising Tide: An Overview of ChinaA-Share ESG Performance ����
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研究机构：商道融绿研究团队：李文清 廖秦镜 刘敏媛 季江雨 张睿����年�月
本报告所有数据除特殊说明外，均来自研究机构自有研究或通过公开渠道收集。本报告研究机构无法对根据本报告中的信息做出的决定或采取的行动或该决定或行动产生的任何损失承担任何责任。
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马来西亚科技行业 2026 年展望

核心观点
进入 2026 年，马来西亚科技行业将迎来精选的买入机会，主要公司预计将重点关注以下四个方面：1）进一步渗透人工智能或先进封装领域，提升潜在渗透率；2）持续关注新马来西亚科技客户的引进，利用全球多渠道重新配置资本， capitalize on Shubham Kejrivral 的举措；3）制造业务足迹的地理多元化，以满足现有客户需求并开拓新市场；4）利用健康的现金流加速拓展新业务领域。

OSAT 领域
Inari Amertron (INRI MK Buy) 的射频 (RF) 部门预计将出现轻微的频率下降 (管理层预计 FY26E 下降 8%)，原因是其直接客户将部分市场份额让给竞争对手。公司将采取更积极的方式控制成本，降低中国设施的成本，同时启动新项目并加速低容量项目的 ramp-up。关键举措包括：1）在 FY26 年将数据通信光电部门的芯片 fab 容量翻一番；2）加速硅晶圆板功率管理部门的发展，计划在 2026 年 3 月前完成对 Lumileds (未上市) 的收购，Inari 可能会接管其后端运营作为整合的一部分。此外，公司正在寻求其他并购机会，但未披露更多细节。

D&O Green Technologies (DOGT MK, Neutral)
尽管 DOGT 的创造者已回归黑色并实施 3Q25 的库存回购，但我们对全球电动汽车市场持续的低迷感到谨慎，这归因于低成本车型的缺乏，尤其是在美国和欧洲市场。

马来西亚本土的 SPEs
预计 2026 年来自客户的设备自动化订单将有所提高，主要受人工智能、医疗、电动汽车/汽车、科技基础设施、太阳能数据中心等领域的驱动。Pentamaster (PENT MK,Buy) 预计 2026 年将更加光明，其设备业务在先进封装领域有望取得进展。目前，其研发团队正在开发九种此类设备，公司相信主要贡献将于 2026 年开始，而更显著的贡献可能来自 2027 年。该集团已设定 2027 年来自新业务线的收入目标为 100 亿令吉。Greatoch (GREATECMK,Buy) 目前仅获得了 4.7 亿令吉的新订单，而其 2025 年的目标是 9 亿令吉，但我们发现该集团的积极策略进入 15 亿令吉的领域是可行的，这有助于推动盈利增长。Vitrox (VITRO MKReduce) 正在努力进一步强化其产品供应，尤其是针对目前占其收入 30-40% 的人工智能供应链。

通用 EMS 玩家
通用 EMS 玩家可能会跑赢以消费者为中心的同行。UMS Integralian (UMSINT MK, Buy) 将寻求利用其新的优先端客户，该客户正在将其运营从美国转移到亚洲。管理层指出，到 2026 年底，该客户将新增 100 个新部件，这可能额外贡献 2 亿新元/年的收入。同样，UWC (UWC MK, Neutral) 打算专注于增长其前端和后端设备部门，以期扩大其产品供应，并可能为前者 onboard 一个新欧洲客户，而后者应受益于其关键客户在人工智能供应链中的成功渗透，从而为其内存测试处理机带来更高的订单。JHM Consolidation (JHMC MK, Neuitrel) 将其盈利能力视为 3Q25 的转折点，随着其汽车和工业部门的新项目启动，我们预计这种积极的势头将在 2026 年继续。

以消费者为中心的 EMS 玩家
我们预计 2026 年可能会出现更多波动，因为前往美国的消费者电器将受到马来西亚对美 19% 的国家关税的影响，这可能会影响消费者的购买行为。我们相信，为同一高端家用电器客户服务的 SKP Resources (SKP MK Buy)、VS Industry (VSI MK, Neutral) 和 Notion VTEC (NVB MK,Neutral) 这三家公司将不得不缓解 onboard 新客户的压力。SKP 已在 2024 年底为两个新客户启动了大规模生产（其中一个欧洲客户专门从事园艺产品，另一个是美国基于的 premium 打印机客户），到 2026 年 3 月又 onboard 了一个新客户。该集团最近为其在美国和欧洲市场出口健康相关产品的组装业务获得了第四个新客户，管理层预计每年收入可达 1 亿令吉。对于 VS Industry，我们相信其 2026 年的关注点将是将其在菲律宾的运营规模扩大到实现运营收支平衡，并探索 onboard 至少一个新主要客户（年收入潜力超过 5 亿令吉）。Notion 同时预计其数据中心存储部门将在未来几个季度增长，这得益于来自数据中心的强劲全球需求。该集团还宣布了为高端家用电器客户生产三个新组件，即叶轮、轴和电机轴承，这些将在 2026 年逐步扩大。

价值导向服务部门
Frontkeri (FRCB MK, Buy) 正在优化其 Frontkena 关键增值服务提供商的生产场地空间，为台湾和新加坡设施的进一步 ramp-up 奠定基础，因为它对先进节点的持续 ramp-up 感到乐观。在并购方面，管理层表示正在寻找潜在的收购或合资企业，目标都是美国-based 的公司。希望美元/令吉汇率保持稳定，并采取一些自然对冲措施。

最低工资和外国工人 EPF 要求
2025 年，马来西亚的最低工资上调至每月 1.7 万令吉（2025 年 2 月之前为每月 1.5 万令吉），政府还强制要求所有雇主为外国员工缴纳 2% 的贡献（此前为零），自 2025 年 10 月起生效。迄今为止，没有提出 2026 年及以后的 新规定。虽然我们相信这些最新措施可能会迫使公司转向招聘全职员工，并对当地科技公司（尤其是 EMS 和 OSAT 玩家，因为他们的运营通常更具劳动力密集性）在长期内产生负面影响，但我们预计制造商将拥抱并增加其工厂的自动化采用，这将有助于减少对劳动力的依赖。

印度 IT 服务行业 2026 年展望

核心观点
我们预计 2026 年大型公司的收入增长将略有改善，而中型公司将继续比大型公司增长得更快。IT 服务部门在人工智能领域是一个净赢家，这是一个时间问题。我们预计 FY27F 大型公司平均 EBIT 利润率将比 FY26F 提高 30 个基点，中型公司将在 FY28F 提高 50 个基点。

人工智能相关机会
几乎所有印度 IT 服务公司都在为人工智能领域的投资做准备。关键策略包括：利用人工智能内部，将人工智能融入服务线，帮助客户进行人工智能之旅，以及投资生态系统合作伙伴关系。我们认为，客户正逐渐从概念验证项目转向人工智能的独立实施。当企业采用人工智能时，印度 IT 服务提供商将出现更大的收入池，我们认为这将在未来 12-18 个月内加速。这也将导致对云服务和数据标准化的需求增加。

利润率改善
我们预计我们覆盖范围内的利润率将略有提高，主要受略微更高的收入增长和继续进行劳动力优化的服务公司推动。重要的是，我们预计 IT 服务公司对人工智能能力的投资将继续。

估值
我们认为该行业的估值具有吸引力，但我们保持精选。我们相信投资者可能会奖励比同行增长更快的公司。在这方面，我们的首选是 Infosys 和 Cognizant 中型公司中的 Coforge，以及小型公司中的 eClerx。我们对 Wipro 采取逢低买入评级，对 LTTSS 采取减持评级。

中美AI软实力发展对比

核心观点： 中美在AI软实力方面呈现双极主导态势，各自在政策、资本、人才、教育、科研和产业等维度展现出差异化竞争优势。中国已在科研专利数量、工程师人才储备、多元产业场景数据等维度逐步追平，在算力规模、工业AI适配效率等领域形成差异化竞争优势。

关键数据：

• 算力： 美国在算力总体规模与高端算力领域保持绝对竞争优势，单个AI算力集群规模已达二十万卡级别；中国最高算力集群规模仅三万卡，正通过提升半导体产业链自主能力、优化算力算网调度效率及探索异构计算等工程创新，抵御美国在高端算力领域的制裁与封锁。
• 数据： 美国依托隐私法案下的数据标准先发优势，构建了“政府开放+社会整合”的高效数据生态，在数据质量与标准化上占据竞争优势；中国则拥有美国难以比拟的多元产业场景数据，但公共数据开放程度不足，社会力量数据来源碎片化。
• 大模型： 美国在基础模型领域占授领先地位，OpenAl、谷歌等企业的模型在多模态理解、推理能力等核心指标上保持优势；中国在文本模型、视觉理解模型、图像生成模型上，与美国的差距不断缩小，双方整体差距已缩循至34个月。
• 人才： 美国AI人才总量全球第一，占比超32%，人才密度显著高；中国AI人才总量居全球第二，占比超24%，与美国共同主导全球人才格局；中国以年轻高学历群体为核心，博士与博士后总和规模庞，人才集聚于北京、上海等核心城市，以及腾讯与阿里、华为等本土科技巨头。
• 教育： 美国在AI教育方面处于领先地位，其高等教育已无法适配AI时代的人才需求，因此美国高校核心改革是打破学术化倾向，通过“独立AI专业+AI+X跨域专业+CS-AI分支”三类AI课程以课程重构，让高等教育自身适配AI需求；中国基础教育的扎实曾撑起人才红利，但经济升级与AI冲击下，未来的AI时代中国既需破统一训练的束缚选拔拔尖人才，也得借职教+AI让工程师群体转型为AI合作者。
• 科研： 美国在AI科研领域质量引领，以顶尖的成果影响力、深厚的基础创新和主导性的学术话语权，稳固核心地位；中国以规模主导、应用广泛，专利与论文总量全球领先，但部分基础细分领域有待追进。
• 产业： 美国AI产业以微软、谷歌、英伟达等“M7”软硬件科技巨头为主导，企业估值普遍达数千亿美元且资金充裕；中国AI产业以华为等在模型研发与算力建设上快速发展的企业为代表，在AI落地集团军方面具特优势。

研究结论： 中美AI较量的胜负，不仅关乎技术与产业的领先，更关乎民族竞争力的长远发展。科学与商业或许无国别，但科学家与企业家必有家国。大国竞争的时代背景下，更需凝聚国家意志与民族大义。黄仁勋、蔡崇信均预判，这场AI竞争的胜利终房于中国，我们深以为然。这是关乎中国未来百年命运的关键之战，函需怀瑞家国情怀的企业家与科学家携手，以产业报国、技术攻坚筑牢中国AI软实力根基。