发现报告

• GPT-6循环架构提升智能上限
  OpenAI GPT-6（Astra）采用循环Transformer架构，通过同一组网络层多次循环迭代运算，实现推理深度与参数量解耦，拓展模型智能上限。此举改变推理侧算力消耗结构，进一步抬升高算力服务器硬件需求。

• 美股硬件板块显著回升
  周五美股硬件板块表现良好，主要个股涨幅显著：闪迪上涨11.90%，MRVL上涨7%，COHR上涨6.6%，美光上涨6.1%，西部数据、康宁涨幅近6%，AMD、Intel、Vertiv涨超4%，Oracle上涨3%，HPQ上涨2.2%、Dell上涨1.5%，NVIDIA上涨0.84%。

• 工业富联业务表现与评级
  工业富联在NVIDIA Rubin机柜生产中维持高份额，2026年上半年与各大算力ASIC合作的机柜出货量同比增长3倍以上，CPO交换机量产出货。机构维持其目标价100元，重申“买入”评级。

大类资产市场动态

本周全球市场主要受油价冲击和紧货币交易影响。周初，美伊冲突导致WTI原油突破90美元/桶，引发全球股债下跌。随后，美国职位空缺、ADP就业数据偏弱，美联储理事沃勒的鸽派表态一度降温加息预期，风险偏好有所修复。周五，美国8月非农就业数据大超预期，推动加息预期回升至60%以上，短端美债收益率上行，黄金和比特币下跌，美股走低。全周来看，原油领涨，日元走强，非美股市普遍收跌，全球长债收益率普遍上行。

8月美国非农就业数据点评

8月美国非农就业新增16.2万，远超预期的5.5万，前值上修，3个月均趋势反弹至7.1万，6个月均趋势反弹至10.7万，为2年以来新高。失业率持平4.1%，劳动参与率升至61.6%。就业结构显示，餐饮、地方政府、医疗保健、建筑等行业均有增长，就业扩散度改善。供需结构方面，劳动参与率提升，新增就业者多于新增失业者，劳务总供需缺口回落，工资通胀温和改善。数据细节近乎“完美”，但同期其他就业指标偏弱，可能因8月季调因子显著高于历史均值。数据发布后，市场一度预期9月加息概率升至70%，但随后因失业率走高、时薪同比回落等因素，加息预期有所回落。

8月美国CPI前瞻

下周公布的8月CPI将成为影响9月美联储加息决策的关键。市场预期总体CPI环比反弹至0.4%，核心通胀环比增长0.2%，但核心CPI环比有概率升至0.3%。当前高度一致的市场预期意味着通胀风险将成为关键。预计：若核心CPI环比≥0.3%，则9月FOMC几乎确定加息；核心CPI环比=0.2%，则9月FOMC不加息，但部分地方联储主席可能维持加息决策；核心CPI环比≤0.1%，则9月FOMC可能一致决议不加息。美联储9月加息仍面临政治和经济阻力，若通胀下行趋势较慢，9月按兵不动、12月加息的可能性更高。即使加息，也难以压制长端美债利率。

风险提示

美伊局势超预期恶化，全球央行收紧货币政策；特朗普政策超预期，令美国增长前景不确定性走高；美联储政策超预期，加息更快落地。

第九次全国政务热线服务质量研究报告总结

核心观点： 本报告评估了全国333个样本城市12345政务热线服务质量，分析其发展现状、存在问题及未来趋势，旨在推动政务热线高质量发展，释放基层治理效能。

关键数据：

• 样本城市热线在“目标实现”方面表现相对更优，而“过程体验”维度的低分样本和整体上限不足。
• 电话渠道平均接通时长为27.30秒，平均通话时长为159.30秒，平均单次资料查询时长42.83秒，平均即时首解率为54.65%。
• 互联网渠道中，自助下单和在线查询办理结果功能已较为普及，但知识库查询服务和数据报告公开比例较低。
• “可及性”三级指标得分均值分别为91.95分（电话渠道）和59.80分（互联网渠道）。
• “精细度”三级指标得分均值分别为38.61分（企业服务）和48.17分（特殊群体服务）。
• “有效性”三级指标得分均值分别为85.17分（解答效率）和94.56分（解答形式/效果）。
• “高效性”三级指标得分呈现明显分化，转接效率得分最高，为89.46分；便捷/智能化工具应用得分最低，为54.87分。
• “规范性”三级指标得分均值分别为80.38分（礼貌用语）、97.02分（语言表达）、97.45分（细节确认）和99.80分（耐心倾听）。
• “互动性/交互性”三级指标得分均值分别为98.52分（及时回应）、78.68分（结果可查）和56.30分（讲解引导）。
• “开放度”三级指标得分均值分别为43.11分（案例公开）、35.26分（知识共享）和11.93分（数据开放）。

研究结论：

• 政务热线在资源保障、管理机制和数字化转型等方面存在不足，制约了服务质量提升与治理价值发挥。
• 各地政务热线在“目标实现”、“过程体验”和“前沿探索”三个维度上存在差异，部分城市已形成有效经验。
• 政务热线需从“服务窗口”向“治理枢纽”跃升，强化政策优化、部门协同和风险预警功能。
• 需构建“制度约束-技术赋能-人文保障”三维运营体系，提升服务效率和质量。
• 应深化数字转型，打造智能普惠的服务新生态，提升智能服务的实用性、交互性和包容性。
• 需释放热线数据价值，提升公开透明与治理决策支撑能力，推动数据驱动决策、透明促进信任、开放赋能参与。
• 需加强服务的精细化水平，建设梯度化服务体系，优化政务热线多元服务供给水平。
• 未来，政务热线将持续强化其作为“民有所呼、我有所应”制度载体的重要功能，推动政务服务从被动应对向主动谋划、从分散治理向整体智治深刻转型。

核心观点

• 全球 MNC 整体格局温和扩张，增量与估值高度集中。2026年Q2，22家 MNC 制药业务收入约2,263亿美元，同比增长10%。高增长集中于礼来（Mounjaro、Zepbound）、argenx、高德美，低增长主要由专利悬崖、汇率扰动、价格与份额压力造成。
• 自免领域受真实临床需求驱动，增长显著。自免领域Q2收入337亿美元，环比增长20.9%，是唯一同比（+12.6%）与环比（+20.9%）双高且内部高度一致的领域，Dupixent、Skyrizi、Rinvoq同比分别为37.6%、24%、24%，环比分别为24%、23%、19%。
• 全球大药格局变化，减重领域结构变化。Mounjaro由38亿美元增至99亿美元，巩固药王地位；Keytruda见顶回落至79亿美元。减重领域Q2收入317.2亿美元，环比+11.2%，代谢/减重领域结构变化明显。
• 中国分子进入 MNC 路演材料，多项在研管线备受关注。Fruquintinib、Zegfrovy、CARVYKTI已进入MNC已上市品种，pimicotinib、rovadicitinib处于申请上市阶段；III期及注册阶段另有sac-TMT、PF‘4404、iza-bren、risvutatug rezetecan 与 mocertatug rezetecan等多项在研管线。
• 专利悬崖影响加剧，2028年Keytruda/Eliquis集中冲击。2025年开始每年LOE超300亿美元，2026年达482亿美元。2028年Keytruda、Eliquis、Eliquis三大百亿美元级单品集中到期，将带来持续LOE影响。
• 买方战略布局扩张，中国资产占据金额前列。2026Q2新增重点BD 16笔、约456亿美元，新增重点并购15笔、约574亿美元，合计31笔、约1,030亿美元。金额前两大BD交易均来自中国，分别为BMS引进恒瑞资产（152亿美元）与辉瑞引进信达资产（105亿美元）。
• 买方购买力差异明显，流动性规模决定BD的客观条件。流动性绝对规模居前的为强生、安进、罗氏、辉瑞与百时美施贵宝，但安进资产负债率达87.8%，其电话会口径为“主要关注小型、早期资产”。
• 重点板块分析：差异化维度的迁移是共同规律
  • GLP-1 减重药：环比增速放缓，口服开始接力。七大主流品种单季241亿美元，环比增长3.2%。在研管线聚焦淀粉素、长效、口服与减脂增肌四条路径。
  • CDK4/6 抑制剂：份额由早期辅助适应症覆盖广度决定。选择性 CDK4 抑制剂以耐受性为切口，BGB-43395的3级中性粒细胞减少发生率为0%，有望抢占市场份额。
  • PD-1 抑制剂：K药和O药静脉增长持平，增量来自皮下和后排 PD-1。ADC 与 PD-1×VEGF 双抗的布局将决定2028年后的存量格局。
  • BTK 抑制剂：存在明确的循证等级差异，泽布替尼头对头取得胜利。2026年二季度，三大共价 BTK 抑制剂单季销售额分别为泽布替尼（百济神州）12.48亿美元、阿可替尼（阿斯利康）10.22亿美元、伊布替尼（艾伯维/强生）5.32亿美元。
  • Th17 自免疾病：Skyrizi 和 Rinvoq 高增。Th17 轴自免疾病正在发生从“TNF 替代”进入“IL-23 内部分化与口服化”阶段。
  • Th2 轴自免疾病：dupi 持续高增，仍未看到接棒分子的上市药物。IL-4Rα 仍能实现高增的原因如下：靶点本身决定了适应症广度、新疗法尚未实现对于 IL-4Rα 的替代、38% 的增速包含一次性毛净调整。

关键数据

• 全球 MNC 制药业务收入约2,263亿美元，同比增长约10%。
• 十大疾病领域中，自免共计337.0亿美元、环比增长20.9%。
• 全球前十大品种2026年二季度合计销售额约549亿美元，较2025年一季度约383亿美元增长43.3%。
• Mounjaro 由 2025年一季度的 38 亿美元增至 2026 年二季度的 99 亿美元，Keytruda 由 72 亿美元升至 83 亿美元高点后回落至 79 亿美元。
• 2025—2030 年是行业史上规模最大的一轮专利悬崖，潜在受影响销售额超 3,000 亿美元。

研究结论

• 全球 MNC 制药行业增长温和，但增长动力集中于少数公司和大品种。
• 自免领域受真实临床需求驱动，增长显著，成为MNC重点布局领域。
• 专利悬崖影响加剧，MNC面临较大业绩压力，需积极进行领域扩张和管线布局。
• 中国创新药企在自免和代谢领域取得突破，成为MNC重点关注的资产。