全球 AI 趋势和先进美国市场分析

• 由 ChatGPT 的推出所引发的生成式 AI 现象，全球数据中心市场正经历向高性能计算基础设施的结构性转变。
• 全球数据中心电力消耗预计将从 2015 年的约 200 TWh 激增至 2030 年的超过 1,100 TWh，其中 AI 在总工作量中的占比将从 2023 年之前的不到 3% 陡增至 2025 年的 13% 和 2030 年的 29%。
• 全球科技巨头（微软、Meta、谷歌和亚马逊）的资本支出（CapEx）自 2022 年以来急剧增加，为数据中心需求提供了强有力的基本面支持。
• 尽管科技巨头投入了巨额资金，但 AI 在各行业的实际渗透率低于预期，这表明当前的基础设施投资可能领先于实际需求。
• 新兴云服务提供商（Neoclouds）的崛起，为全球基础设施需求驱动提供了新的动力。
• 北美市场存在结构性供应短缺和激烈的抢占竞争，导致预租赁量远超实际吸收量。
• 推理工作负载将成为主导，这将进一步加剧对主要枢纽核心位置的需求集中。

韩国数据中心市场分析

• 韩国商业数据中心市场已进入成熟阶段，由资产管理公司和全球专业运营商领导。
• 韩国数据中心市场正经历结构性转变，电力可用性决定了选址，区域边界的重要性正在减弱。
• 分布式能源促进法案和电力系统审查的结构性障碍导致韩国数据中心供应瓶颈。
• 韩国数据中心吸收率极高，租金持续上涨，这反映了供应稀缺和集中需求。
• 韩国在 AI 采用、发展和生产方面的领先地位创造了结构性需求基础。
• 供需失衡推动了租金快速增长，但资产价值与租金增长之间的联系需要进一步评估。
• 韩国数据中心投资市场分析表明，数据中心已进入机构另类资产类别，投资者对价值升值充满信心，但风险审查至关重要。
• 资本回报率已与全球同行趋同，限制了通过压缩资本回报率实现的进一步退出收益。
• 开发资金的短期退出前提导致了近期的净运营收入（NOI）增长滞后。
• 物理过时是不可忽视的风险，需要主动考虑翻新成本。
• GPU 代的转变扩大了基础设施差距，定价和买家群体需要仔细审查。
• 韩国首尔电力供应限制为非首都地区的发展创造了新的机遇。

韩国数据中心投资市场分析

• 数据中心已进入机构另类资产类别，主要交易涉及优质机柜数据中心。
• 投资者对数据中心价值升值充满信心，但成功投资执行需要仔细审查实际风险因素。
• 资本回报率已与全球同行趋同，限制了通过压缩资本回报率实现的进一步退出收益。
• 开发资金的短期退出前提导致了近期的净运营收入（NOI）增长滞后。
• 物理过时是不可忽视的风险，需要主动考虑翻新成本。
• GPU 代的转变扩大了基础设施差距，定价和买家群体需要仔细审查。
• 韩国首尔电力供应限制为非首都地区的发展创造了新的机遇。
• 买家群体正在扩大，从国内机构资本转向全球永久资本。
• Keppel DC REIT 的增长表明韩国已成为核心亚太地区枢纽。
• Equinix 和 Digital Realty 等全球运营商有可能部署资产收购策略。

展望与建议

• 韩国数据中心市场正走向结构性拐点，需求、供应和资本正在趋同。
• 供需失衡推动了租金快速增长，但资产价值与租金增长之间的联系需要进一步评估。
• 买家群体正在扩大，从国内机构资本转向全球永久资本。
• 韩国首尔电力供应限制为非首都地区的发展创造了新的机遇。
• 政府政策为韩国数据中心投资提供了强大的催化剂。

核心观点

大模型AI Agent的规模化落地推动行业竞争逻辑从传统算力比拼转向存储、带宽与互联能力比拼。单卡HBM难以承载权重与KV缓存，多卡并行成为标配，推高HBM容量、带宽以及光互连需求，使HBM、先进封装、玻璃基板三大产业链进入景气上行周期。

关键数据与研究结论

1. Agent模式下存储与光需求对比

   • 定义三大核心参数：累积序列总长度Nk、模型隐藏层维度d、模型总层数L。
   • KVCache存储量公式随序列长度Nk严格线性增长，Agent每轮推理都会持续增加存储压力。
   • 光传输总流量公式与存储量同阶线性增长。
   • 单卡GPU算力是模型规模扩大的瓶颈；HBM容量与带宽成为Agent多轮深度推理的首要瓶颈。
   • 模型API定价本质：输入价格与模型计算量正相关，输出价格与KV缓存读写量正相关。
   • Agent模式的核心变量是k（推理轮次），累积序列长度nk取代模型规模d、L成为推理系统成本与硬件压力的第一驱动力。

2. 推理驱动HBM容量与带宽升级

   • 推理需求倒逼容量与带宽双升：英伟达从B200的180GB容量增至B300的288GB，谷歌TPU8i推理版配置288GB HBM。
   • 代际跃迁：从HBM3e全面升级至HBM4，英伟达Rubin单卡带宽达22TB/s。
   • HBM容量提升机制：制程微缩+3D堆叠，单Stack容量从HBM1的4GB提升至HBM4的64GB。
   • HBM带宽提升机制：高并行通道、缩短信号路径、低功耗设计。
   • TSV打孔技术原理：钻孔、填充、晶圆减薄、键合。
   • HBM提升的物理瓶颈：台积电CoWoS产能有限，TSV工艺存在孔径、堆叠层数物理限制。
   • 未来技术演进方向：玻璃基板替代传统封装材料，解决大尺寸封装翘曲问题，支持超高互连密度，具备光互连潜力。

3. 可被玻璃基板替代的封装层分析

   • 玻璃基板可能替代的环节：封装基板（有机基板→玻璃芯基板）、中介层（硅中介层→玻璃中介层）。
   • 玻璃基板优势：热膨胀系数与硅高度匹配、低介电损耗、大尺寸面板级制造潜力。
   • 玻璃基板劣势与挑战：脆性高、加工与切割易微裂，TGV工艺复杂，良率控制难。

4. 台积电与Intel技术路线与战略立场

   • Intel：主推EMIB+玻璃芯基板方案，推出10-2-10厚芯玻璃基板原型。
   • 台积电：升级CoWoS为CoPoS，以玻璃中介层替换硅中介层，结合面板级封装，规划2028-2029年实现量产。

5. 投资建议

   • HBM产业链：AI Agent多轮推理持续拉高KV Cache需求，HBM市场规模持续扩容，是算力硬件中确定性最高的赛道之一。
   • 先进封装：传统2.5D封装稳步放量，3D封装逐步导入高端场景，行业成长周期拉长。
   • 玻璃基板+TGV产业链：玻璃基板是台积电CoPoS、Intel新一代封装的核心方案，2028年前后迎来规模化量产，长期替代空间千亿级别。
   • AI算力配套：高速光模块、光互连芯片、光电共封装（CPO）迎来增量市场，KV Cache优化相关芯片、存储控制器，成为算力降本增效的关键。

6. 风险提示

   • AI需求不及预期风险
   • 半导体周期波动风险
   • 地缘政治与供应链风险

核心观点

• 动力煤：日耗回升、贸易商囤货、山西资源紧俏推动港口涨价情绪高涨。产地煤价稳中偏强，港口发运倒挂严重，市场涨价情绪升温。当前沿海链条库存处于历史同期最高水平，可能对价格持续上行带来阻力，但若安监力度升级导致供应受限，超预期涨价行情“虽迟但必至”。
• 焦煤：高炉检修增多、铁水回落导致产地煤价弱稳运行。供应持续受限，不改上行趋势，待下游消化后再次开启上行。蒙煤、澳煤难以弥补国内焦煤缺口，骨架煤价格向上空间彻底打开。
• 焦炭：十轮提涨落空，下周预计开启第一轮提降。铁水高位回调，焦企出货放缓；钢材市场承压，钢厂检修范围扩大；焦企库存累库，市场供需双弱。

关键数据

• 动力煤：截至7月17日，北港动煤报收820元/吨，周环比+20元/吨；全国73港动力煤库存为7670万吨，周环比上涨500万吨。
• 焦煤：截至7月17日，吕梁主焦报1780元/吨，周环比持平；港口炼焦煤库存311万吨，周环比增加10万吨。
• 焦炭：截至7月16日，样本焦企平均吨焦盈利53元，周环比上涨4元/吨；港口库存219万吨，周环比上涨2万吨。

研究结论

• 动力煤：行业供需总体平稳，集中度有望进一步提高。在煤炭供给侧结构性改革持续深化的背景下，煤炭行业高质量发展可期。
• 焦煤：国内炼焦煤供需格局持续向好，主焦煤或尤其紧缺。国内存量煤矿有效供应或逐步收缩，新建矿井数量有限，后备资源不足。
• 焦炭：市场供需双弱局面难以根本性扭转，焦企库存继续累积。下周首轮提降或将开启，后期需关注原料煤价格走势及钢材利润、库存情况。

重点关注

• 动力煤：陕西煤业、兖矿能源、中国神华、中煤能源、新集能源。
• 焦煤：平煤股份、淮北矿业、潞安环能、盘江股份、山西焦煤。
• 焦炭：昊华能源、山煤国际、晋控煤业。
• 海外煤炭公司：力量发展、兖煤澳大利亚、中国秦发。

1. 本周观点

   • AI手机：大模型商业化的重要载体

     • 2026年7月，手机端侧AI大模型正式取得合规身份，涵盖国内外主流手机厂商。
     • AI手机出货量预计占比达53%，标志着智能手机行业竞争焦点从硬件参数向"AI能力+生态互联"转移。
     • AI手机正从AI功能叠加向智能体原生方向演进，如阶跃星辰STEPX Neo和努比亚豆包手机二代。

   • 大模型商业化的基础：重要流量入口与交互体验升级

     • 豆包日均Token调用量突破180万亿，月活达约3.45亿，成为用户获取信息和服务的重要流量入口。
     • 豆包注重多模态输入，如语音和视觉识别，提升交互体验，并支持自动识别用户意图、拆解任务、调度搜索工具。

   • 从Token计费走向交易闭环，Agent与模型价值共创打开全新空间

     • 大模型商业化路径包括C端会员订阅服务和Agent交易闭环生态价值共创。
     • 豆包推出专业版订阅方案，三级阶梯定价，接入Pro旗舰模型。
     • 多点数智接入微信Agent，搭建对话式、一站式购物闭环，覆盖C端、B端、具身智能端，实现价值共创。

   • 投资建议

     • 建议关注火山引擎生态合作（多点数智）、国产大模型产业链（智谱、MiniMax、宏景科技）、国产算力（寒武纪、海光信息、云天励飞）和主权AI建设（浪潮信息）。

2. 行业新闻

   • 国家发改委发布《人工智能合作发展行动计划》，推进数据跨境流动、智能算力设施联通、开源社区建设等。
   • Kimi发布全球顶尖的开源模型Kimi K3，参数规模达2.8万亿。
   • 小红书WAIC发布RED Skill、Vibe Coding两大AI生态新功能。

3. 公司新闻

   • 国网信通：国网四川电力拟将持有的公司95,385,704股股份无偿划转至国网信通产业集团，后者将直接持有公司51.93%股份。
   • 奔图科技：2026年上半年预计归母净利润7,500万元-9,500万元，同比下降约55%（主要原因是打印机主控芯片测评导致信创市场出货节奏未恢复）。
   • 海光信息：2026年上半年预计实现营业收入85亿至93亿元，同比增长56%至70%；归母净利润17亿至18.3亿元，同比增长42%至52%。

4. 本周市场回顾

   • 本周沪深300指数下跌5.26%，中小板指数下跌7.27%，创业板指数下跌10.78%，计算机板块下跌11.85%。

5. 风险提示

   • 人工智能政策落地不及预期。
   • 行业竞争加剧。