2026年上半年不动产ABS市场运行回顾

金融结构评级部刘志轩 摘要： 回顾2026年上半年，在交易所CMBS、类REITs和机构间REITs（持有型不动产ABS）的推动下，不动产ABS的发行规模保持快速增长势头。随着机构间REITs潜在发行人的分化甄选逐步完成，其对类REITs产品的挤出效应有所减弱。受益于一级市场新增发行，交易所类REITs存在大额正向净融资，加之机构间REITs在政策助推下快速发展，机构间REITs净融资亦保持相当规模，两者对不动产ABS的净融资有显著贡献。从供给主体来看，CMBS/CMBN的融资人/物业持有方呈多元化分布，但存在向头部集聚的趋势；类REITs融资人/物业持有方集中度较高，非能源系央/国企的份额得以提升。就发行利率而言，2026年上半年不动产ABS的发行利率整体呈下行趋势且维持在较低水平，但由于所处区域不同且增信机构信用质量不一，利差有所分化。就底层物业而言，办公物业和零售物业等商业物业依然是CMBS/CMBN底层资产的重要组成部分，基础设施为类REITs和机构间REITs传统意义上的底层资产。 受去年二级市场转售金额较大、基数较高影响，今年上半年CMBS/CMBN和类REITs换手率大幅下降；公募基金持仓不动产ABS的热度有所减弱，但在ABS持仓中仍维持一定比例。 一、2026年上半年不动产ABS市场总体发行情况 1.不动产ABS发行同比增长迅速，机构间REITs对类REITs的挤出效应程度有所减弱 2026年上半年，不动产ABS合计发行117单，发行规模为1384.80亿元，同比增长47.94%。分产品来看，CMBS发行63单，发行规模为498.67亿元；CMBN发行1单，发行规模为4.51亿元；机构间REITs发行24单，发行规模为330.13亿元；类REITs发行29单，发行规模为551.49亿元。其中，24单类REITs产品在交易所市场发行，合计规模482.49亿元；5单类REITs产品在银行间市场发行，合计规模69.00亿元。 未来，在政策的鼓励、支持和引导下，机构间REITs发行规模或将继续保持快速增长态势。作为一种新型的REITs产品，机构间REITs前期对类REITs市场形成了一定的挤出效应，但随着其潜在发行人的分化甄选逐步完成，该挤 出 效 应 后 续 或 将 有 限。 此 外 ， 地 方 国 企 存 量 盘 活 与 融 资 需 求 将 推 动CMBS/CMBN继续复苏反弹。根据戴德梁行在上海、深圳、广州召开的年中新闻发布会以及发布的《2026年二季度甲级写字楼市场报告》，我国四大一线城市的写字楼租金延续下行态势，市场竞争格局加剧。其中，北京2026上半年无甲级写字楼新增供应，仍处于去库存状态，业主通过下调租金、拉长免租期、赠送装修期等优惠提升出租率，全市甲级写字楼有效租金降至191.28元/月/㎡，较2025年末累计下跌7.0%，空置率回落至15.30%；上海、广州、深圳上半年均有新增甲级写字楼入市，仍存在供需结构性压力，上海全市甲级写字楼平均租金192.60元/月/㎡，空置率回落至22.50%；广州受琶洲、国际金融城新项目集中交付冲击，租金下滑至113.90元/月/㎡，空置率微升至21.50%；深圳甲级写字楼租金回落至144.20元/月/㎡，空置率小幅收窄至29.10%。 数据来源：Wind、CNABS、DM，新世纪评级整理。 数据来源：Wind、CNABS、DM，新世纪评级整理。 2.不动产ABS净融资量同比较快增长，交易所类REITs与机构间REITs产品结构性贡献显著 从净融资额来看，2026年上半年，不动产ABS的净融资额为431.78亿元，同比增长16.59%。分产品来看，交易所CMBS与银行间市场CMBN的净融资额分别为-138.77亿元和-20.69亿元，交易所类REITs和银行间市场的类REITs净融资额分别为250.90亿元和11.26亿元，持有型不动产ABS的净融资额为329.08亿元。因2026年第一季度CMBS/CMBN到期回售金额较大，导致当年上半年CMBS/CMBN净融资额为负值，为-159.46亿元，交易所类REITs与机构间REITs的上半年净融资额合计为579.98亿元，结构性贡献显著，若下半年CMBS/CMBN新产品发行开始发力，则年内不动产ABS的净融资额有望持续增长。 数据来源：Wind、CNABS、DM，新世纪评级整理。 数据来源：Wind、CNABS、DM，新世纪评级整理。 3.机构间REITs延续快速发展势头，推动完善多层次REITs市场 2026年上半年发行的机构间REITs的底层资产以商业地产、数据中心和能源基础设施为主，相关的发行规模分别为115.56亿元、70.65亿元和64.01亿元，占全部机构间REITs发行规模的比重分别为35.01%、21.40%和19.39%，一定程度上揭示了未来机构间REITs的发展方向。未来，随着消费水平的复苏、新质生产力的发展和数据时代的到来，以商业物业、能源基础设施和数据中心等为底层资产的机构间REITs或将保持快速增长势头。此外，在已发行产品的基础之上进行扩募是机构间REITs的一大特色，2026年上半年，国金资管-吾悦广场持有型不动产资产支持专项计划进行了扩募，是2026年上半年唯一扩募的机构间REITs。未来，其他存量产品亦可能扩募，进而推进机构间REITs市场的升级完善。 数据来源：Wind、CNABS、DM，新世纪评级整理。 二、2026年上半年不动产ABS融资人/物业持有方情况 1.CMBS/CMBN融资人/物业持有方较为多元，但有向头部集聚趋势 CMBS/CMBN融资人/物业持有方集中度相对较低，但呈向头部集中的趋势。自CMBS/CMBN发行以来，累计发行规模占比排名前十大的融资人/物业持有方合计发行规模占总发行规模的21.77%。其中，金融街系列共发行15单产品，发行规模占比为6.49%；金茂系列共发行9单产品，发行规模占比为3.64%。2026年上半年，发行规模占比排名前十大的融资人/物业持有方，合计发行规模占发行规模的35.00%。其中，金融街系列发行规模占比为14.69%、融发集团系列发行规模占比为3.48%、余杭城投系列发行规模占比为3.44%。 数据来源：Wind、CNABS、DM，新世纪评级整理。 数据来源：Wind、CNABS、DM，新世纪评级整理。 2026年上半年发行规模最大的CMBS/CMBN产品为金融街系列，当期共发行2单CMBS/CMBN，发行规模合计为73.90亿元，底层物业分别为上海金融街海伦中心和北京金融街威斯汀大酒店以及北京金融街行政公寓。 除了已发行过多单CMBS/CMBN产品的企业选择再次发行外，还有多个首单项目在2026年上半年亮相，如临海市国有资产投资控股集团有限公司成功发行了台州首单区县国企CMBS；四川雅州新区发展集团有限责任公司成功发行了全国首单东数西算数据中心CMBS；西藏交通发展集团有限公司成功发行了西藏首单CMBS。 2.类REITs融资人/物业持有方集中度较高，非能源系央/国企份额提升 类REITs融资人/物业持有方较为集中，央/国企为发行主力。自类REITs发行以来，累计发行规模占比排名前十大的融资人/物业持有方，合计发行规模占总发行规模的40.61%。其中，国电投系列共发行57单，发行规模占比为15.58%；华能集团系列共发行11单，发行规模占比为6.04%；华电集团系列共 发行11单，发行规模占比为3.77%。2026年上半年，发行规模占比排名前十大的融资人/物业持有方合计发行规模占发行规模的71.62%。其中，国电投系列发行规模占比为15.47%、中国通用技术系列发行规模占比为13.68%、苏州工业园国投系列发行规模占比为9.56%。2026年上半年，能源系央企之外的其他类型的央/国企发行规模显著提高，其规模占比达到44.42%，其中中国通用技术系列的底层资产为写字楼，苏州工业园国投系列的底层资产包括产业园、社区零售商业、商业综合体，广东能源集团系列的底层资产包括传统能源与新能源基础设施，非能源系央企发行主体多元化程度较高，底层资产类别多样，体现了非能源系央企发行主体对于通过类REITs盘活资产的旺盛需求，亦反映了依托类REITs盘活多种形态底层资产的广阔前景。 数据来源：Wind、CNABS、DM，新世纪评级整理。 据来源：Wind、CNABS、DM，新世纪评级整理。 3.机构间REITs融资人/物业持有方多元分散，融资规模大小不一 我国机构间REITs定位于可与公募REITs衔接的场内标准化权益产品，更强调资产本身的信用和权益属性。持有型不动产资产支持证券无票面利率，采用平层结构，不设置优先劣后的分层安排，不依赖于主体信用来增信，作为权益产品，通过物业资产运营产生的现金流来为投资者提供持续、稳定的分红。机构间REITs一定程度上可以看作我国的私募REITs，其逐步推出将有助于推动建设我国多层次的REITs市场。 2026年上半年，在政策助推下，机构间REITs发展迅速，当期共发行24单机构间REITs，发行规模合计330.13亿元，为2025年全年的61.42%。2026年上半年最大发行规模的机构间REITs为华润系列的中信证券-华润商业资产持有型不动产资产支持专项计划，以商业综合体和酒店为底层资产，发行金额为70.00亿元；第二大发行系列为华能集团系列，共计发行2单，包括华能集团第一期能源资产绿色持有型不动产资产支持专项计划(碳中和)和华能集团第二期 能源资产绿色持有型不动产资产支持专项计划(碳中和)，底层资产均为能源基础设施，合计发行金额为43.15亿元。 三、2026年上半年不动产ABS发行利率情况 1.不动产ABS发行利率有所分化 2026年上半年发行的类REITs产品利率多数集中在1.5%-2.5%之间，且整体呈下行趋势。但洛阳历史文化保护利用发展集团有限公司和金泰产融(北京)创业投资基金管理有限公司（厦门国贸为实际融资人）发行产品的优先级证券利率分别为3.20%和3.15%，高于其他类REITs产品。 相较于类REITs产品，CMBS/CMBN产品的发行利率更加离散，主要分布在2.0%-3.5%之间。但西宁城市发展有限公司发行产品的优先级证券利率为4.37%，在CMBS/CMBN产品中发行利率偏高，反映了区域对于发行利率的影响。一般而言，底层资产质量、增信方信用质量及所处区域差异是造成发行利率分化的主要因素。 注：数据来源于Wind、CNABS，新世纪评级整理。 2.央企发行利率离散程度低，城投类企业与其他国企发行利率方差较大，但存在收敛趋势 2026年上半年，不动产ABS发行利率随发行机构的所有制类型而明显分化，央企发行利率均在2.5%以内，且离散程度低。 央企以外，城投类企业和其他国企发行单数较多，但其发行利率方差较大，西宁城市发展有限公司发行的“首创证券-青藏高原农副产品集散中心乡村振兴资产支持专项计划(支持西部大开发)”优先级证券发行利率为4.37%，为2026年上半年最高发行利率。按时间顺序，城投类企业和其他国企的发行利率逐步下行，2026年4月以来，部分项目的发行利率回落至2.00%以内。 2026年上半年，民营企业发行的产品单数较少，合计发行2单，分别为上海港华智慧能源有限公司发行的零碳智慧4期碳中和绿色资产支持专项计划和新奥(天津)能源投资有限公司发行的中信证券-新奥舟山天然气管道资产支持专项计划(可持续挂钩)项下的优先级证券，发行利率均为2.05%。 四、2026年上半年不动产ABS底层资产情况 1.CMBS /CMBN的底层资产以商业物业为主，类REITs和机构间REITs的底层资产聚焦于基础设施，但范畴在拓宽 从底层资产的业态来看，2026年上半年，以办公物业和零售物业为底层资产的CMBS/CMBN共计33单，发行规模为226.33亿元，规模占比为44.98%；以混合类物业为底层资产的CMBS/CMB