大摩闭门会半年报业绩速评及云端资本支出更新20260807

核心观点与关键数据

一、光模块出口禁令：政策冲击力有限，产能扩张才是关键观测点

• 核心判断：美国FCC限制中国光模块进口传闻为媒体爆料，实际落地概率极低。
• 依据：
  • 中国厂商全球市场份额达56%-60%，高端领域占比更高，不可替代。
  • 美方产业界（AWS、微软等）反对供应链断裂，政策推进将引发反弹。
  • 真实风险在于美系厂商（Coherent、Lumentum）是否超常规扩产（2026-2027年产能已锁定）。
• 观测点：未来6-12个月美系厂商是否启动激进扩产。

二、AI半导体需求强劲，台厂资本开支集体上修印证高景气

• 产业数据：
  • 台积电、日月光（ASE）、矽品（SPIL）、京元电（KYEC）上调2024年资本开支。
  • 日月光2025年AI相关营收预翻倍至约80亿美元。
  • MediaTek（联发科）TPU业务加速渗透：
    • 2025年TPU营收预计达160亿美元（市占率约20%），出货量市占率近40%。
    • 下一代TPUV9采用先进封装技术，自主封装进展顺利。
  • HBM规格调整属理性优化，反映产业链成熟化（如Rubin GPU差异化设计）。

三、云端资本开支（CloudCapEx）：电力瓶颈成新制约，硬件需求传导健康

• 关键点：
  • SpaceX算力扩张至10GW，增量CAPEX高达200-300亿美元。
  • 核心瓶颈转向电力供应（变电站、液冷系统建设周期长、审批严）。
  • 供应链积极：服务器出货、OEM订单及芯片交期保持健康。
• 重点推荐标的：
  • ASB（盛科通信）：AI/通用服务器BMC芯片供应商，覆盖NVIDIA、AMD、ARM全平台。
  • KYEC（京元电）：Blackwell架构GPU测试需求爆发，整体测试收入稳健。
  • GUC（创意电子）：台积电旗下ASIC设计龙头，深度绑定Google/Tesla AI芯片项目。

四、消费电子承压，手机链短期难言反转

• 内存涨价冲击：
  • 2024年Q1-Q2全球手机出货微跌1%-5%，主因渠道低价内存库存。
  • Q3库存消化完毕后，国内厂商提价将抑制销量，全年中国手机出货量预测下滑20%。
• AI手机：
  • 豆包手机、EdgeAI终端布局持续推进，但形态、芯片方案、商业模式尚未定型。
  • 中长期关注但短期难改基本面压力。

五、风险板块提示

• 存储模组厂商：Consumer端厂商（Longsys、Phison）Q4毛利率或继续承压。
• DRAM/NAND代工厂：需求分化、中国新产能释放、库存高位制约涨价空间。
• 智能手机CIS厂商：OmniVision、WinSemi受出货下滑及客户砍单影响，评级中性或低配。

现场问答

• Q1：MediaTek TPU客户分配比例未透露，强调V9代技术自主可控，份额提升趋势明确；Broadcom优势在传统光模块及网络芯片。
• Q2：Google短期内 unlikely推行COT模式，当前TPU设计复杂度仍需外部ASIC伙伴合作。
• Q3：政策风险缓和仅是底线情景，真正驱动股价的是产能兑现与新技术突破（CPO、硅光等），建议聚焦2027-2028年技术路线领先者。