债市微观结构跟踪：交易情绪高位回升

本期微观交易温度计读数上升至68% 利差和机构行为类指标热度下降相对较多，市场、政策利差分位值分别下降3、5个百分点，配置盘力度、基金-中小行买入量分位值分别下降27、29个百分点。交易热度指标中，由于10Y国债活跃券换手率小幅下降，1Y、30Y换手率均小幅上升，因此相对换手率分位值均明显上升。比价指标中，股票市场略有回暖、商品市场变动不大，债市则小幅上升，因此股债、商品比价分位值分别上升16、12个百分点。当前拥挤度较高的指标包括长期国债成交占比、基金久期、基金超长债买入量、不动产比价、消费品比价。 本期位于偏热区间的指标数量占比降至40% 20个微观指标中，位于过热区间的指标数量下降至8个（占比40%）、位于中性区间的指标数量上升至10个（占比50%）、位于偏冷区间的指标数量降至2个（占比10%）。其中指标所处区间发生变化的是，30/10、1/10国债换手率均由偏冷区间升至过热区间，TL/T多空比、配置盘力度、基金-中小行买入量均由过热区间降至中性区间。 机构行为、利差类指标热度下降 ①交易类指标走势不一，TL/T多空比、全市场换手率分位值均大幅下降，但是相对换手率分位值上升幅度更大，因此带动交易热度均值上升5个百分点。②机构行为类指标中，基金久期、分歧度、买超长债分位值均较上期持平，货币送不赶紧预期、配置盘力度、基金-中小行买入量分位值均下降，带动机构行为热度均值下降5个百分点。③政策、市场利差分位值分别下降5、3个百分点，因此利差分位均值下降4个百分点。④股债、商品、不动产比价分位值分贝上升16、12、8个百分点，带动比价分位均值上升9个百分点。 相对换手率分位值均上升 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比下降至33%、位于中性区间的指标数量占比上升至50%，位于偏冷区间的指标数量占比下降至17%。由于10年期国债换手率降幅相对更大，因此1/10Y、30/10Y国债相对换手率分位值均大幅上升41、26个百分点，由偏冷区间升至中性区间。 配置盘力度持平前期 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比下降至38%，位于中性区间的指标数量占比升至63%，位于偏冷区间的指标数量占比仍为0%。本期中小行净买入现券规模小幅上升，保险买券力度略有回落，理财净买入现券规模小幅上升，因此单周配置盘力度基本持平前期。除此外，本期基金买超长力度环比变动不大，中小行净卖出超长现券规模下降，因此基金-中小行买入量分位值下降。 政策、市场利差分位值均小幅下降 本期3年期国债收益率变动不大，对应政策利差持平于-11bp，对应分位值下降5个百分点至87%，仍在过热区间。对于市场利差，其中信用利差持平于42bp，农发-国开利差收窄1bp至2bp，IRS-3M Shibor利差小幅走阔至5bp，三者利差均值持平于16bp，其分位值下降3个百分点至48%，仍在中性区间。 比价热度转为上升 本期比价类指标位于过热区间的指标数量占比仍为50%，位于中性区间的指标数量占比仍为25%，位于偏冷区间的指标数量占比仍为25%。本期比价类指标分位值均上升，其中股票市场热度小幅上升，债市收益率小幅下行，带动股债比价分位值明显上升16百分点；商品市场热度变动不大，商品比价分位值上升12百分点。 风险提示 模型适用性风险，模型估算误差。 内容目录 1.本期微观交易温度计读数上升至68%.............................................................32.比价类指标热度上升..........................................................................42.1.相对换手率分位值均上升....................................................................42.2.配置盘力度持平前期.........................................................................52.3.政策、市场利差分位值均小幅下降.............................................................62.4.比价热度转为上升...........................................................................63.风险提示.....................................................................................7 图表目录 图表1：指标热力值............................................................................3图表2：本期债市微观交易温度计读数上升至68%...................................................4图表3：指标热度变化不一......................................................................4图表4：本期位于过热区间的指标数量占比降至40%.................................................4图表5：比价类指标热度上升....................................................................4图表6：1/10Y国债换手率分位值上升41个百分点..................................................5图表7：长期国债成交占比分位值上升18个百分点.................................................5图表8：配置盘力度4周均值下降................................................................6图表9：基金-中小行买入量降至中性区间.........................................................6图表10：股债比价热度上升16个百分点..........................................................7图表11：商品比价热度上升12个百分点..........................................................7 1.本期微观交易温度计读数上升至68% “国金证券固收-债市微观交易温度计”较上期小幅上升1个百分点至68%。利差和机构行为类指标热度下降相对较多，市场、政策利差分位值分别下降3、5个百分点，配置盘力度、基金-中小行买入量分位值分别下降27、29个百分点。交易热度指标中，由于10Y国债活跃券换手率小幅下降，1Y、30Y换手率均小幅上升，因此相对换手率分位值均明显上升。比价指标中，股票市场略有回暖、商品市场变动不大，债市则小幅上升，因此股债、商品比价分位值分别上升16、12个百分点。当前拥挤度较高的指标包括长期国债成交占比、基金久期、基金超长债买入量、不动产比价、消费品比价。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.比价类指标热度上升 本期位于偏热区间的指标数量占比降至40%。20个微观指标中，位于过热区间的指标数量下降至8个（占比40%）、位于中性区间的指标数量上升至10个（占比50%）、位于偏冷区间的指标数量降至2个（占比10%）。其中指标所处区间发生变化的是，30/10、1/10国债换手率均由偏冷区间升至过热区间，TL/T多空比、配置盘力度、基金-中小行买入量均由过热区间降至中性区间。（注：指标分位值大于等于70%，则指标位于偏热区间；指标分位值小于40%，则指标位于偏冷区间；其余位于中性区间。下同） 机构行为、利差类指标热度下降。①交易类指标走势不一，TL/T多空比、全市场换手率分位值均大幅下降，但是相对换手率分位值上升幅度更大，因此带动交易热度均值上升5个百分点。②机构行为类指标中，基金久期、分歧度、买超长债分位值均较上期持平，货币送不赶紧预期、配置盘力度、基金-中小行买入量分位值均下降，带动机构行为热度均值下降5个百分点。③政策、市场利差分位值分别下降5、3个百分点，因此利差分位均值下降4个百分点。④股债、商品、不动产比价分位值分贝上升16、12、8个百分点，带动比价分位均值上升9个百分点。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.1.相对换手率分位值均上升 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比下降至33%、位于中性区间的指标数量占比上升至50%，位于偏冷区间的指标数量占比下降至17%。由于10年期国债换手率降幅相对更大，因此1/10Y、30/10Y国债相对换手率分位值均大幅上升41、26个百分点，由偏冷区间升至中性区间。此外，全市场换手率、TL/T多空比分位值分别大幅下降16、32个百分点。具体地： ①30/10Y国债换手率（中性）：本期30年国债换手率小幅上升4个百分点，10年国债换手率则下降2个百分点，因此30/10Y国债换手率上升1.02至2.95，对应过去一年分位值上升26个百分点至54%，由偏冷区间升至中性区间。 ②1/10Y国债换手率（中性）：本期1年国债换手率小幅上升1个百分点，因此1/10Y国债换手率上升0.16至0.24，对应过去一年分位值上升41个百分点至52%，由偏冷区间升至中性区间。③TL/T多空比（中性）：本期TL/T多空比下降至1.0，对应过去一年分位值下降32个百分点至60%，由过热区间降至中性区间。④全市场换手率（过热）：本期全市场换手率手下降1.29个百分点至20.86%，过去一年分位值下降16个百分点至77%。⑤机构杠杆（偏冷）：本期机构杠杆（隔夜成交/全部质押式回购）较上期小幅上升1.32个百分点至85.58%，过去一年分位值上升9个百分点至21%。⑥长期国债成交占比（过热）：2026年6月长期国债成交占比较5月小幅上升2.2个百分点至73.72%，过去一年分位值上升18个百分点值91%。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.2.配置盘力度持平前期 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比下降至38%，位于中性区间的指标数量占比升至63%，位于偏冷区间的指标数量占比仍为0%。本期中小行净买入现券规模小幅上升，保险买券力度略有回落，理财净买入现券规模小幅上升，因此单周配置盘力度基本持平前期。除此外，本期基金买超长力度环比变动不大，中小行净卖出超长现券规模下降，因此基金-中小行买入量分位值下降。具体地： ①基金久期（过热）：本期基金久期中位值小幅上升0.02至3.05，过去一年分位值持平于100%。②基金分歧度（中性）：本期基金分歧度继续上升0.01至0.47，过去一年分位值读数继续持平于69%。③基金配置超长债力度（过热）：本期基金配超长力度小幅上升至10.5%，对应过去一年分位值持平于100%。④债基止盈压力（中性）：6月债市整体走弱，收益率快速上行后转为震荡，因此机构止盈动力减弱，对应债基止盈压力由5月的92.52%快速下降至45.6%，对应过去一年分位值下降46个百分点至55%，由过热区间降至中性区间。⑤货币松紧预期（过热）：本期货币松紧预期指数基本持平前期，对应过去一年分位值下降5百分点至77%，代表市场对货币宽松的预期略有下降。⑥配置盘力度（中性）：本期中小行转为净买入现券规模上升约