债市微观结构跟踪：交易情绪快速降温

本期微观交易温度计读数大幅回落10个百分点至50% 其中TL/T多空比、基金久期、基金-农商买入量、商品比价、消费品比价分位值均大幅回落，本期仅30/10Y国债换手率、全市场换手率、机构杠杆、配置盘力度及政策利差分位值略有回升。当前拥挤度较高的指标包括30/10Y国债换手率、长期国债成交占比。 本期位于偏热区间的指标数量降至30% 20个微观指标中，位于过热区间的指标数量下降至6个（占比30%）、位于中性区间的指标数仍为6个（占比30%）、位于偏冷区间的指标数量升至8个（占比40%）。其中指标所处区间发生变化的是，TL/T多空比由过热区间降至偏冷区间，基金久期、货币松紧预期、上市公司理财买入量均由过热区间降至中性区间，基金-农商买入量、商品比价均由中性区间降至偏冷区间，配置盘力度则由中性区间升至过热区间。 比价分位均值回落19个百分点 分类别来看，①交易热度中，TL/T多空比分位值大幅下降42个百分点、1/10Y国债换手率分位值小幅下降9个百分点，其余指标分位值略有回升，交易热度分位均值下降4个百分点。②除配置盘力度分位值小幅上升2个百分点外，其余指标分位值均不同程度回落，其中基金-农商买入量分位值更是大幅回落65个百分点，带动机构行为分位均值下降12个百分点。③市场利差分位值下降4个百分点，但政策利差分位值上升4个百分点，利差分位均值持平前期。④商品、消费品比价分位值大幅下降47、18个百分点，带动比价分位均值下降19个百分点。TL/T多空比分位值大幅回落 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比降至50%、位于中性区间的指标数量占比仍为17%，位于偏冷区间的指标数量占比升至33%。其中TL/T多空比分位值大幅下降42个百分点，由过热区间降至偏冷区间。 配置盘力度小幅回升 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比降至38%，位于中性区间的指标数量占比升至38%，位于偏冷区间的指标数量占比升至25%。基金久期分位值回落14个百分点降至67%，由过热区间降至中性区间，货币松紧预期、上市公司理财买入量分位值也小幅回落，由过热区间降至中性区间，基金-农商买入量分位值更是大幅下降65个百分点至2%、由中性区间降至偏冷区间，机构行为中唯一上升的是配置盘力度分位值，小幅回升2个百分点、由中性区间升至过热区间。 政策利差继续小幅收窄 本期3年期国债收益率小幅下行，政策利差由2bp继续收窄至1bp，对应分位值上升4个百分点至47%，仍位于中性区间。信用利差、IRS-SHIBOR 3M利差分别走阔5bp、1bp至53bp、2bp，农发国开利差回落1bp至4bp，三者利差均值由18bp走阔至20bp，其分位值下降4个百分点至42%，依然位于中性区间。 商品比价分位值大幅回落 本期比价类指标位于偏冷区间的指标数量占比上升至100%。各指标分位值均回落，其中商品、消费品比价分位值大幅下降47、18个百分点至1%、0%，前者由中性区间降至偏冷区间；股债、不动产比价分位值也小幅下降7、4个百分点，均位于偏冷区间。。风险提示 模型适用性风险，模型估算误差。 内容目录 1.本期微观交易温度计读数大幅回落10个百分点至50%...............................................32.本期位于偏热区间的指标数量降至30%............................................................42.1.TL/T多空比分位值大幅回落...................................................................42.2.配置盘力度小幅回升..........................................................................52.3.政策利差继续小幅收窄........................................................................62.4.商品比价分位值大幅回落......................................................................63.风险提示......................................................................................7 图表目录 图表1：指标热力值.............................................................................3图表2：本期债市微观交易温度计读数大幅回落.....................................................4图表3：多数指标分位值下降.....................................................................4图表4：本期位于偏热区间的微观情绪指标占比降至30%..............................................4图表5：比价分位均值大幅回落，%................................................................4图表6：30/10Y国债换手率分位值上升13个百分点.................................................5图表7：TL/T多空比分位值大幅回落...............................................................5图表8：配置盘力度4周均值基本持平前期.........................................................6图表9：上市公司理财买入量回落.................................................................6图表10：政策利差继续收窄1bp...................................................................6图表11：商品比价升至中性区间..................................................................6 1.本期微观交易温度计读数大幅回落10个百分点至50% “国金证券固收-债市微观交易温度计”较上期大幅回落10个百分点至50%。其中TL/T多空比、基金久期、基金-农商买入量、商品比价、消费品比价分位值均大幅回落，本期仅30/10Y国债换手率、全市场换手率、机构杠杆、配置盘力度及政策利差分位值略有回升。当前拥挤度较高的指标包括30/10Y国债换手率、长期国债成交占比。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.本期位于偏热区间的指标数量降至30% 本期位于偏热区间的指标数量占比降至30%。20个微观指标中，位于过热区间的指标数量下降至6个（占比30%）、位于中性区间的指标数仍为6个（占比30%）、位于偏冷区间的指标数量升至8个（占比40%）。其中指标所处区间发生变化的是，TL/T多空比由过热区间降至偏冷区间，基金久期、货币松紧预期、上市公司理财买入量均由过热区间降至中性区间，基金-农商买入量、商品比价均由中性区间降至偏冷区间，配置盘力度则由中性区间升至过热区间。（注：指标分位值大于等于70%，则指标位于偏热区间；指标分位值小于40%，则指标位于偏冷区间；其余位于中性区间。下同） 比价分位均值回落19个百分点。分类别来看，①交易热度中，TL/T多空比分位值大幅下降42个百分点、1/10Y国债换手率分位值小幅下降9个百分点，其余指标分位值略有回升，交易热度分位均值下降4个百分点。②除配置盘力度分位值小幅上升2个百分点外，其余指标分位值均不同程度回落，其中基金-农商买入量分位值更是大幅回落65个百分点，带动机构行为分位均值下降12个百分点。③市场利差分位值下降4个百分点，但政策利差分位值上升4个百分点，利差分位均值持平前期。④商品、消费品比价分位值大幅下降47、18个百分点，带动比价分位均值下降19个百分点。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.1.TL/T多空比分位值大幅回落 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比降至50%、位于中性区间的指标数量占比仍为17%，位于偏冷区间的指标数量占比升至33%。其中TL/T多空比分位值大幅下降42个百分点，由过热区间降至偏冷区间。具体地： ①30/10Y国债换手率（过热）：本期30/10Y国债换手率回升0.21至2.06，对应过去一 年分位值上升13个百分点至95%。 ②1/10Y国债换手率（偏冷）：本期1/10Y国债换手率小幅回落至0.09，对应过去一年分位值小幅下降9个百分点17%。③TL/T多空比（偏冷）：本期TL/T多空比下降0.04至0.97，过去一年分位值也大幅回落42个百分点至39%，由过热区间降至偏冷区间。④全市场换手率（中性）：本期全市场换手率回落0.17个百分点至19.35%，过去一年分位值回升8个百分点至65%。⑤机构杠杆（过热）：本期机构杠杆（隔夜成交/全部质押式回购）较上期回升0.32个百分点至88.53%，过去一年分位上升7个百分点至95%。⑥长期国债成交占比（过热）：2025年7月长期国债成交占比较上期继续回升6个百分点至72.02%，过去一年分位值读数大幅回升27个百分点至100%，依然位于过热区间。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.2.配置盘力度小幅回升 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比降至38%，位于中性区间的指标数量占比升至38%，位于偏冷区间的指标数量占比升至25%。基金久期分位值回落14个百分点降至67%，由过热区间降至中性区间，货币松紧预期、上市公司理财买入量分位值也小幅回落，由过热区间降至中性区间，基金-农商买入量分位值更是大幅下降65个百分点至2%、由中性区间降至偏冷区间，机构行为中唯一上升的是配置盘力度分位值，小幅回升2个百分点、由中性区间升至过热区间。具体地： ①基金久期（中性）：本期基金久期小幅下降至2.96年，过去一年分位值回落14个百分点至67%，由过热区间再度回落至中性区间。②基金分歧度（过热）：本期基金分歧度小幅回升至0.5，过去一年分位值读数回落4个百分点至84%。③债基止盈压力（偏冷）：2025年7月债市大幅回调，10Y国债收益率1.64%上行至1.7%，7月债基止盈压力较2025年6月回落17个百分点至15.93%，对应过去一年分位值大幅降低27个百分点至36%，由中性区间降至偏冷区间。④货币松紧预期（中性）：本期货币松紧预期指数基本持平于0.93，对应过去一年分位值下降5个百分点至70%%。⑤配置盘力度（过热）：本期农商、理财、保险净买入规模有所回升，单周配置盘力度回升，配置力度4周均值基本持平于0.16%，对应过去一年分位值上升2个百分点至71%，由中性区间上升至过热区间。⑥上市公司理财买入量（中性）：本期上市公司理财买入量回落至1287亿，过去一年分位值读数下降4个百分点至66%，由过热区间降至中性区间。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.3.政策利差继续小幅收窄 本期3年期国债收益率小幅下行，政策利差由2bp继续收窄至1bp，对应分位值上升4个百分点至47%，仍位于中性区间。信用利差、IRS-SHIBOR 3M