核心观点与关键数据
- 社融与信贷增速双降：2026年3月社融新增5.23万亿元，同比下降6701亿元，增速环比下降0.3个百分点至7.9%；人民币贷款新增3.15万亿元，同比下降6708亿元，增速环比下降0.3个百分点至5.7%。
- 信用结构待改善：除债券融资和股票融资外，各项社融均不及去年同期，其中人民币贷款、政府债和未贴现银行承兑汇票是主要拖累。
- 信贷结构：居民贷款同比少增4944亿元（短贷-2885亿，中长贷-2094亿），企业贷款同比少增1800亿元（短贷+400亿，中长贷-2300亿，票据融资-1911亿）。
- 社融分项：政府债新增11622亿元，同比少增3244亿元；企业债新增3945亿元，同比多增4850亿元；股票融资新增428亿元，同比多增16亿元。
- 流动性剪刀差走扩：M1增速环比下降0.8个百分点至5.1%，M2增速环比下降0.5个百分点至8.5%，M2-M1剪刀差小幅走扩至3.4%。
- 存款情况：3月人民币存款增加4.47万亿元，同比多增2200亿元；居民存款增加2.44万亿元，同比少增6500亿元；企业存款增加2.72万亿元，同比少增1155亿元；财政存款减少0.74万亿元，同比多增316亿元；非银存款减少0.81万亿元，同比少减6010亿元。
研究结论
- 债券市场：通胀上行斜率不高，价格传导不畅，地产未回暖，企业贷款边际回落，债牛轮廓逐步清晰。重申债牛点位判断：全年10年期国债利率或将下至1.60%，二季度30年期国债利率或在2.1%-2.15%左右，全年维度或可下行至2.0%-2.1%，当前超长债仍是赔率和胜率较高的方向。
- 债券ETF：近一周信用债类ETF贴水持续收敛，资金流向显示信用型ETF中城投债和公司债净流入，科创债净流出；利率型ETF累计净流入603.02亿元。
