国投证券(香港)

国投证券（香港）有限公司•研究部 今日重点 1.国投证券国际视点：美国银行业2025Q4综述，信贷质量保持韧性，验证经济「软着陆」 1.国投证券国际视点 美国银行业2025Q4综述，信贷质量保持韧性，验证经济「软着陆」 港股昨天延续近期上行态势，三大指数集体做好。恒生指数上涨0.56%、国企指数涨0.32%、恒生科指上涨0.66%。市场情绪保持活跃，资金继续围绕科技主线展开操作。大市成交金额升至3404亿元，主板总卖空金额占可卖空股票总成交金额则下降至14.12%。南向资金（北水）延续净买入，昨天净流入约29亿元。港股通10大成交活跃股中，北水净买入最多的是腾讯控股700.HK、阿里健康241.HK、阿里巴巴9988.HK；净卖出最多的是中国移动941.HK、小米集团-W 1810.HK、晶泰控股2228.HK。 2.公司点评 亚朵(ATAT.US)-“酒店+零售”双轮驱动，未来可期 板块方面，AI相关板块成为当日绝对的市场风口。其中，互联网医疗与AI医疗概念股涨幅居前，阿里健康241.HK大涨近19%，消息面上，蚂蚁集团旗下「蚂蚁阿福」品牌升级及阿里健康首发创新药物，迭加资本市场对AI重塑医疗产业链的高度关注，推动板块估值重估。与此同时，AI应用端热度不减，带动短视频、云计算、SaaS及手游等泛科技板块集体走强。微盟2013.HK等录得双位数涨幅，阿里巴巴9988.HK、哔哩哔哩-W 9626.HK、快手-W 1024.HK等权重股亦表现抢眼。阿里千问即将发布新APP、DeepSeek-V4问世预期以及国产大模型企业相继上市等密集利好，进一步点燃了市场对AI商业化落地的热情，确立了科技板块作为开年最强主线的地位。部分消费板块跟随大市回暖，教育、影视及体育用品股录得不同程度涨幅。电池、氢能源及煤炭等能源资源股亦有所做好。整体来看，港股市场目前呈现明显的科技强特征。AI产业的密集催化剂正持续吸引资金流入，建议投资者继续关注AI应用落地进展及相关龙头企业表现，同时留意市场风格在科技与传统板块间的轮动节奏。 美股方面，四大美资银行已公布Q4业绩，本次财报季标志着美国银行业的关键转折，行业正从「利率波动适应期」平稳过渡至「经营杠杆释放期」，受益于去年股市做好，四大行的资管、销售交易业务增长显注。摩根大通JPM.US、美银BAC.US、花旗C.US及富国银行WFC.US对2026年在净利息收入（NII）的指引上均给出5-10%的正向增长预期。宏观层面上，管理层普遍持建设性乐观态度，认为经济衰退风险显着降低，消费支出在假日季表现出韧性。然而，低收入群体的现金缓冲已耗尽，就业市场呈现软化迹象，需持续观察。在经营层面上，银行业经历了2024-2025年的高利率压制后，随着降息周期的深入，信贷需求（尤其是工商贷款）预计触底回升，资本市场业务（投行与交易）将成为非息收入增长的核心引擎。在风险层面，信用成本处于“正常化”而非“恶化”阶段，信用卡净冲销率（NCO）指引优于市场悲观预期，商业地产（CRE）风险总体可控。 虽然在估值过高与获利了结的影响下，四大行在业绩公布后的股价走势不佳，但展望2026年，资本市场与非息收入仍是四大行管层管最看好的增长点。随着降息周期深入，各大行普遍看好资本市场复苏，投行与交易业务将接棒成为非息收入增长的核心引擎。迭加优于预期的信贷质量，验证了美国经济「软着陆」背景下银行资产负债表的极强韧性。 分析师：黄焯伟（stevewong@sdicsi.com.hk） 2026年1月15日 2.公司点评 亚朵(ATAT.US)-“酒店+零售”双轮驱动，未来可期 差异化定位，以独特的人文调性切入中高端市场。亚朵精准锚定400-800元/晚这一价格真空带，酒店空间设计精致独特，提供24小时的流动图书馆、特调早餐、健身房、洗衣房、会议室等功能。此外还有一些特色的服务，例如延迟退房（最晚可以18:00退房）、免费宵夜、丰富的早餐且周末早餐延长到11:00等。 日益增长的会员体系。会员规模从2020年2500万爆发式增长至2024年8900万（CAGR36.8%），至25年9月已经破亿。会员根据等级的不同，享受8-9折房价、早餐券、延时券、升房券等权益。会员体系不仅有利于公司保持用户粘性，增加复购率，同时会员通过APP直接预定客房也大幅减少了获客成本。加盟模式为主，轻资产、快增长。截止2025年9月底，酒店的门店数量达到1948家，其中加盟门店1924家，占比98.7%。加盟业务是公司扩张的主要模式。加盟模式带来盈利能力的提升和资金利用效率的显着提升，同时，在行业低谷期也使得公司的业绩更为稳定。 零售业务成为第二增长曲线。亚朵旗下共有三个品牌：亚朵星球、萨和、Z2GO&CO，每个品牌都有各自的侧重点和品牌调性。其中亚朵星球以深睡为主打，爆款“深睡枕PRO”引领增长。2019年零售业务收入为6400万元，至2024年已经达到22亿元。零售业务无疑已成为新的增长引擎。 行业供需趋于平衡，中高端市场占比不断提升。2023年行业迎来强势反弹，中国住宿业收入大幅增长38%至5314亿元，2024年增速放缓至5%。与此同时行业供给持续增加，使得行业面临更加激烈的竞争，各星级酒店平均房价在2024及2025年呈现不同程度的下降。到25年三季度，虽然我们依旧看到RevPAR的下滑，但是下滑幅度已经有所收窄，我们认为行业竞争激烈的时期可能已经过去。从更长时间维度看，行业呈现连锁化程度提升、中高端酒店占比提升的趋势。头部企业通过并购整合提升市场份额，并实现多品牌、全价格带产品矩阵的发展策略。 首次覆盖给与目标价51.2美元，“买入”评级。我们认为亚朵的酒店业务和零售业务都还有很高的发展潜力，未来可期。我们预期25/26/27年净利润为16.2/20.6/25.0亿元，对应每EPS收益为1.66/2.12/2.57美元。 风险提示：行业竞争加剧，RevPAR表现不及预期；消费需求不及预期。 分析师：曹莹（gloriacao@sdicsi.com.hk） 2026年1月15日 客户服务热线香港：2213 1888 国内：40086 95517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国投证券(香港)有限公司（国投证券国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国投证券国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国投证券国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国投证券国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国投证券国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国投证券国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国投证券国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国投证券国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国投证券国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国投证券国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国投证券国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国投证券国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国投证券国际保留一切权利。 规范性披露 ⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。 ⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。⚫国投证券国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国投证券（香港）有限公司地址：香港中环交易广场第一座三十九楼 电话：+852-2213 1000传真：+852-2213 1010