有色金属海外季报：Pan American Silver 2025Q3 白银产量环比增加 7.2%至 169.89 吨，调整后的净利润环比增长 16.5%至 1.81 亿美元

评级及分析师信息 ►生产经营情况 1）白银 产量：2025Q3白银产量为546.2万盎司（169.89吨），环比增加7.2%，同比减少0.1%。 总维持成本（AISC）：2025Q3白银AISC为15.43美元/盎司（3.57元/克），环比下降21.6%，同比下降26.2%。 平均实现价格：2025Q3白银平均实现价格为39.08美元/盎司（9.05元/克），环比上涨18.7%，同比上涨32.4%。 2）黄金 产量：2025Q3，黄金产量为18.35万盎司（5.71吨），环比增加2.7%，同比减少18.4%。 总维持成本（AISC）：2025Q3黄金AISC为1697美元/盎司（392.83元/克），环比上涨5.3%，同比上涨11.9%。 相关研究： 平均实现价格：2025Q3黄金实现价格为3479美元/盎司（805.34元/克），环比上涨5.3%，同比上涨40.6%。 1.《行业点评|Pan American Silver 2025Q2白银产量环比增加1.8%至158.44吨，净利润环比增长12.0%至1.896亿美元》2025.8.9 3）锌 2.《行业点评|Pan American Silver 2025Q1白银产量环比减少16.87%至155.61吨，净利润环比增长57.05%至1.693亿美元》2025.5.103.《行业点评|Pan American Silver 2024Q4白银产量 产量：2025Q3，锌产量为1.26万吨，环比持平，同比增加12.5%。 平均实现价格：2025Q3锌实现价格为2768美元/吨，环比上涨6.6%，同比下跌4.5%。 环比增长56.54%至187.18吨，2024年白银产量同比增长3.24%至655.07吨》2025.1.18 4）铅 产量：2025Q3，铅产量为6200吨，环比增加3.3%，同比增加19.2%。 平均实现价格：2025Q3铅实现价格为1955美元/吨，环比上涨0.1%，同比下跌5.2%。 5）铜 产量：2025Q3，铜产量为800吨，环比增加14.3%，同比减少38.5%。 平均实现价格：2025Q3铜实现价格为9791美元/吨，环比上涨 4.1%，同比上涨5.6%。 ►财务业绩情况 营 业 收 入 ：2025Q3营 业 收 入为8.546亿 美 元， 环 比 增 长5.3%，同比增长19.3%。 净利润：2025Q3净利润为1.692亿美元，环比减少10.8%，同比增长196.3%。 调整后利润：2025Q3调整后利润为1.810亿美元，环比增长16.5%，同比增长57.8%。 经营活动产生的净现金：2025Q3经营活动产生的净现金为3.087亿美元，环比增长5.2%，同比增长36.5%。 截至2025年9月30日，公司拥有9.108亿美元的现金和短期投资 ，其中 不包括 公司持 有的Juanicipio 44%权益的8580万美元现金。公司营运资金为10.064亿美元，信贷额度可用额度为7.5亿美元。可用流动性总额为16.608亿美元。总债务8.57亿美元主要涉及两笔优先债券，以及部分租赁负债和应付建设贷款。 2025年11月12日宣布派发2025年第三季度普通股现金股息每股0.14美元，2025年11月12日宣布派发2025年第三季度股息，将于2025年12月5日左右向截至2025年11月24日市场收盘时公司普通股登记在册的股东支付。董事会行使公司股息政策中的酌情权，批准提高2025年第三季度现金股息。2025年第三季度，公司向股东支付现金股息总额为4340万美元。该股息符合加拿大所得税的合格股息标准。任何未来股息的宣布、时间安排、金额及支付仍由公司董事会酌情决定。 部分原因是由于与收购MAG相关的静默期，公司在2025年第三季度未根据正常发行人要约收购（“NCIB”）回购任何股份。截至2025年年初，公司已根据NCIB以每股22.74美元的平均价格回购并注销了1,368,070股普通股，总对价为3110万美元。 2025年迄今，公司已向股东返还了1.469亿美元的资本，包括股息和股份回购。 ►MAG SILVER CORP.交易2025年9月4日，公司收购MAG Silver Corp.。MAG是 一 家专注于银矿开采的公 司，其主要资 产为墨西哥Juanicipio44%的权益。该矿由Fresnillo运营，后者持有Juanicipio剩余56%权益。MAG资产组合还包括加拿大安大略省Larder勘探项目的100%所有权，以及美国犹他州Deer Trail勘探项目的100%权益。 完成MAG收购后，公司开始对其应占MAG经营业绩、收入及 现 金 流 进 行 会 计 核 算 。 由 于 持 有44%股 权 ， 公 司 对Juanicipio项目具有重大影响，故采用权益法核算该项投资。公司按权益法反映Juanicipio项目的产量、现金成本、全维持成本（“AISC”）及资本支出按归属法反映本公司44%的权 益份额。Juanicipio的AISC按每盎司白银计算，并计入白银分部AISC的计算中。 ►2025年指引 截至2025年9月30日的九个月期间，公司白银业务的产量、白 银 业 务 的 维 持 成 本 （AISC） 和 黄 金 业 务 的 维 持 成 本（AISC）基本符合公司2025年的运营展望。基于迄今为止的业绩以及Juanicipio矿的预期贡献，公司将2025年权益白银产量预期上调至2200万至2250万盎司，并将白银业务的维持成本（AISC）下调至每盎司14.50至16.00美元。公司维持其2025年黄金产量、锌、铅和铜 产量、黄金业务的维 持成本（AISC）以及维持性资本支出和项目资本支出的运营展望，该展望已在公司2025年2月19日发布的管理层讨论与分析（MD&A）中披露。 风险提示 1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；2）俄乌冲突及巴以冲突持续的风险；3）国内消费力度不及预期；4）海外能源问题再度严峻。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。