有色金属海外季报：诺里尔斯克镍业2025Q3镍产量环比增长18%至5.36万吨，铜产量环比减少4%至10.01万吨

评级及分析师信息 ►2025Q3生产经营情况 1、镍 2025Q3，综合镍产量为5.36万吨，同比减少4%，环比增长18%，环比增长主要归功于第二季度停产期间积累的加工原材料数量增加，以及科拉矿区硫化镍精矿产量提高。报告期内生产的镍几乎全部来自公司自有原料（5.35万吨）。 2、铜 2025Q3，合并铜产量（包括Trans-Baikal部门）为10.01万吨，同比减少7%，环比减少4%，全部产自公司自有矿源。产量下降的原因是加工过程中分散矿石的比例增加，而分散矿石的铜含量相对较低。 外贝加尔分部（Bystrinsky项目）铜精矿产量环比下降10%至1.6万吨，原因是精矿加工量减少以及加工原料中铜含量降低。 3、铂族金属（PGM） 2025Q3，钯金产量为61.7万盎司，同比减少9%，环比减少6%；而铂金产量为14.9万盎司，同比减少10%，环比减少4%。产量下降是由于第二季度的航运中断所致，与有色金属相比，铂族金属从开采到成品生产的周期更长。 相关研究： 1.《能源金属周报|锡供给端对锡价仍有支撑，需持续跟踪佤邦政策变动》2024.10.13 2.《能源金属周报|锡矿端延续偏紧预期叠加近期沪锡持续去库或支撑锡价》2024.09.29 ►2025前三季度生产经营情况 2025年前三季度，公司综合镍产量同比下降4%至14.04万吨，主要原因是加工原材料中分散矿石占比增加，富矿占比下降，以及需要补充在制品库存。 3.《能源金属周报|锡矿端延续偏紧预期叠加旺季需求仍存向好预期或支撑锡价》2024.09.21 2025年前三季度，公司合并铜产量同比下降4%至31.33万吨。 2025年前三季度，外贝加尔矿区铜精矿产量同比略有下降至5.19万吨。 2025年前三季度，钯金和铂金产量分别为201.6万盎司和48.4万盎司，分别同比下降6%以及下降7%。所有铂族金属均采用公司自有的俄罗斯矿石生产。 ►2025年产品产量指引 不包括Trans-Baikal业务在内，公司2025年镍产量指引为19.6-20.4万吨，铜产量指引为34.3-35.5万吨，Trans-Baikal业务2025年铜产量指引为6.6-7万吨。 风险提示 1）下游需求增速不及预期；2）全球在产矿山产量超预期；3）全球新建及复产项目进度超预期；4）地缘政治风险。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。