新力量NewForce总第4892期

2025年10月30日星期四 研究观点 【公司研究】 特斯拉（TSLA，买入）：Robotaxi发展迅速，储能需求保持强劲 【行业评论】互联网行业周报 评级变化 咨询热线：400-882-1055服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 【公司研究】 特斯拉（TSLA，买入）：Robotaxi发展迅速，储能需求保持强劲 李京霖852-25321957Jinglin.li@firstshanghai.com.hk 2025Q3业绩摘要 总收入280.95亿美元，同比增长12%，超出市场预期。汽车收入同比增长6%至212.05亿美元，储能收入同比增长44%至34.15亿美元，服务收入同比增长25%34.7至5亿美元。汽车交付量和储能部署量均达到新高，汽车交付量49.7万台，环比增加29%，同比增长7%，储能部署量同比增长81%至12.5 GWh。剔除碳积分后汽车毛利率为15.4%，能源业务毛利率为31.4%。净利润为13.73亿美元，同比减少37%，不及市场预期。自由现金流为39.90亿美元，同比增长46%，高于市场预期。预计全年资本开支为90亿美元。 唐伊莲852-25321539Alice.tang@firstshanghai.com.hk 行业汽车股价452.42美元目标价520.00美元（15%） 年底Robotaxi有望取消部分安全员配置，FSD渗透率12% Robotaxi已在德州奥斯汀和加州湾区运营，分别覆盖25万和100万平方英里。预计年底奥斯汀部分区域将不再配备线下安全员，总运营区域将增加至8到10个，其中内华达州、佛罗里达州和亚利桑那州的可能性较大。V14已大规模推送，公司表示当前FSD付费率为存量车的12%，付费用户总数仍具备较大提升空间。V14.3将加入推理，预计年底推送。 擎天柱发布延期 擎天柱V3将在2026年第一季度发布，目标依然是建造年产能100万台的产线，将于2026年底投产。 未来24个月峰值年化产能目标300万台 汽车生产规划上，预计未来24个月峰值产能目标为300万台，扩产计划将在不牺牲当前毛利率的前提之下进行。其中，最大的增量将来自2026年第二季度投产的Cybercab。 储能需求保持强劲 预计2026年Megapack和Powerwall需求将保持强劲，Megablock发布后的订单反馈十分积极，将由休斯顿新工厂交付。由于政策变化，美国住宅太阳能需求出现激增，预计这种需求将持续至2026年上半年。 目标价520.00美元，维持买入评级 我们上调未来三年汽车交付量至201.1万/245.2万/331.1万台。采用2026年自由现金流折现，WACC 10%，永续增长率为3%，求得合理股价应为520.00美元，对应2026年Non-GAAP每股盈利的186倍，2027年的150倍，比当前股价高15%，维持买入评级。 风险提示 关税影响、美国IRA补贴取消、FSD中欧推送不达预期、出行软件监管问题、机器人产能不达预期。 【行业评论】 互联网行业周报 李京霖852-25321957Jinglin.li@firstshanghai.com.hk 【AI基础设施】IDC：中国AI基础设施市场爆发式增长 10月22日，国际数据机构IDC最新报告《中国智算云基础设施市场（AIIaaS）（2025上半年）跟踪》显示，2025年上半年，中国AI基础设施服务市场同比增长122.4%，达到198.7亿。其中，阿里云占比24.7%稳居第一，并在GenAIIaaS（生成式AI基础设施）和OtherAIIaaS（经典AI基础设施）两大细分市场均获第一。 罗凡环852-25321962simon.luo@firstshanghai.com.hk 行业TMT 近年来，在生成式AI及大模型浪潮驱动下，AIIaaS市场爆发式增长。IDC报告显示，2025上半年，GenAIIaaS在AIIaaS市场占比进一步扩大至八成以上，市场规模同比增长219.3%。在GenAIIaaS领域，阿里云市场份额继续增长，以24.9%的市场占比稳居第一。在传统的非生成式OtherAIIaaS领域，阿里云同样表现突出，以23.6%的市场份额位列第一。阿里云通过持续加大AI基础设施资本支出、加码算力储备，通过提供多元化AIIaaS服务，满足客户不同AI场景下的旺盛训推需求，实现高速增长。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 当前中国AIIaaS市场仍处于超预期增长阶段，需求端市场全面拥抱AI。IDC指出，2025年上半年，国内互联网、汽车、手机制造、金融、泛政府等多个行业市场AI需求旺盛，其中车企及智驾供应商竞争加剧，持续加码算力投入以抢占智驾方案领先地位。随着Agent的普及、具身智能加速落地，推理基础设施的重要性或将大幅提高，成为AI云服务的核心。IDC预计到2029年，AI基础设施市场规模整体将接近1500亿元。 【阿里巴巴】阿里云算力效率突破 阿里云推出全新AegaeonGPU池化系统，可按token维度自动调度多模型请求并动态扩容。Aegaeon的性能通过“实验室测试”与“生产部署”双重验证，在资源效率、吞吐量与SLO达标率上全面超越现有方案。在为期数月的测试中，该系统（使用H20芯片）实现82%的GPU资源节省，并在同一GPU上同时服务多达7个模型。对云服务商和模型市场来说，它能大幅降低成本，还能支持更多小众模型的服务，让LLM资源利用更高效。 此外，根据“云栖大会”消息，阿里云AI推理需求每2-3个月就会翻倍。以“双十一”预售首日为例，其AI大模型调用量超150亿次，用户行为分析周期从0.5年延长至10年，行为实例处理量从1000次提升至10万次，推动购买效率提升25%。 【腾讯】腾讯游戏：王者荣耀DAU突破1.39亿创全球游戏新纪录 10月26日，在“2025王者荣耀共创之夜”上，腾讯披露《王者荣耀》国服DAU突破1.39亿，全球MAU超过2.6亿，再次刷新其2024年创下的1亿日活纪录，并创下全球游戏产品月活最高纪录。作为腾讯游戏的旗舰IP，《王者荣耀》已从竞技手游成长为融合社交、文化、科技与文旅的数字文化符号。周年庆上，官方公布“大禹”“六耳”“王维”等多位中国文化主题英雄，并宣布与开心麻花联合推出合家欢电影及多项跨界合作，持续拓展品牌边界。《王者荣耀》的成长路径，正折射出中国游戏产业从内容创新到文化出海的全面升级，也成为观察数字文化产业高质量发展的重要窗口。 【字节跳动】字节Token算力消耗呈现快速增长趋势 截至2025年9月，字节日均Token调用量已超过30万亿，接近国际第一梯队水平（如谷歌9月日均Token消耗约43万亿）。这一数据较2025年5月的16.4万亿几乎翻倍，显示其算力需求的快速扩张。 资料来源：字节跳动，高盛，第一上海 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 从内部业务需求看，字节内部约70%的Token消耗来自抖音AIGC滤镜、豆包等产品，其中抖音日均Token消耗约9万亿，豆包多模态功能的引入进一步推高单次请求的Token消耗。外部需求来看，火山引擎的ToB业务日均Token消耗约3.9万亿，且客户数量从年初的几千家增长至7月的3.4万家，预计年底可达10万家，B端用量持续扩展。 字节通过Token消耗规模效应重构云服务商业模式，将价值锚点从“算力供给”转向“智能产出”，以低价策略吸引海量调用，形成数据和生态壁垒。其目标是通过Token经济实现指数级增长，而非依赖传统算力租赁模式。 披露事项与免责声明 披露事项 免责声明 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的数据、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 ©2025第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利 第一上海证券有限公司香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789网址：Http://www.myStockhk.com