朝闻国盛

二永债如何配 作者 今日概览 ◼重磅研报 分析师张斌梅执业证书编号：S0680523070007邮箱：zhangbinmei@gszq.com 【宏观】“十五五”规划《建议》的9大增量信息——20251028 【银行】本周聚焦—黄金波动下的机遇与挑战：银行贵金属业务有望成重要增长极——20251027 ◼研究视点 【纺织服饰】报喜鸟（002154.SZ）-2025Q3 HAZZYS估计收入稳健增长，主品牌仍在调整——20251028 【食品饮料】海天味业（603288.SH）-费投加大，业绩稳健——20251028 【计算机】中科创达（300496.SZ）-三季报业绩超预期，核心受益于AI智能物联产业趋势——20251028 【家用电器】海信家电（000921.SZ）-盈利能力略有下滑，看好中长期全球化战略——20251028 【教育】学大教育（000526.SZ）-网点扩张致利润承压，收款端明显提速——20251028 晨报回顾 1、《朝闻国盛：二十届四中全会公报点评》2025-10-282、《朝闻国盛：“十五五”大方向已定，如何跟踪？》2025-10-273、《朝闻国盛：新目标、新对策—四中全会公报的关键看点》2025-10-24 【商贸零售】孩子王（301078.SZ）-盈利表现稳健，拟深入布局海外——20251028 【电子】华勤技术（603296.SH）-各大业务齐头并进，毛利率实现稳步回升——20251028 【有色金属】中国铝业（601600.SH）-2025年前三季度经营利润再创历史同期最优——20251028 【社会服务】兰生股份（600826.SH）-25Q3业绩拐点显现，会展主业驱动较快增长——20251028 【有色金属】中孚实业（600595.SH）-25Q3归母净利位于近十年历史高位，绿电铝优势显著——20251028 【煤炭】中煤能源（601898.SH）-降本增效+煤价触底上行，Q3业绩超预期——20251028 【煤炭】晋控煤业（601001.SH）-Q3产销环比下滑仍能实现利润增长，Q4煤价上行弹性有望更明显释放——20251028 【食品饮料】青岛啤酒（600600.SH）-旺季承压，强化内功——20251028 【汽车】沪光股份（605333.SH）-丰富产品矩阵，布局机器人打开发展空间——20251028 【食品饮料】三只松鼠（300783.SZ）-流量费率提升，压制利润表现——20251028 【钢铁】新兴铸管（000778.SZ）-季度盈利环比增长，后续有望继续改善——20251028 【钢铁】甬金股份（603995.SH）-季度盈利同比略降，产销规模持续扩张——20251028 【能源&计算机&机械】科达自控（920932.BJ）-海图科技收购落地，静待矿山机器人扬帆起航——20251028 【家用电器】九阳股份（002242.SZ）-收入有待改善，盈利水平逐渐恢复——20251028 【电子】芯原股份（688521.SH）-25Q3收入创新高，新签订单大幅增长——20251028 【农林牧渔】圣农发展（002299.SZ）-业绩逆势环增，经营韧性突出——20251028 【社会服务】天目湖（603136.SH）-25Q3收入降幅环比收窄，动物王国项目终止实施——20251028 【社会服务】宋城演艺（300144.SZ）-25Q3经营有所承压，品牌力持续强化，新项目稳步推进——20251028 【电子】水晶光电（002273.SZ）-三季报业绩行稳致远，AR光波导厚积薄发——20251028 【钢铁】久立特材（002318.SZ）-季度业绩持续改善，高增趋势有望延续——20251028 【食品饮料】盐津铺子（002847.SZ）-收入符合预期，利润亮眼增长——20251028 【电子】乐鑫科技（688018.SH）-25Q3营收创同期新高，毛利率持续提升——20251028 【公用事业】国电电力（600795.SH）-量增降本业绩超预期，兼具成长与韧性——20251028 【钢铁】华菱钢铁（000932.SZ）-季度业绩同比回升，后续有望持续高增——20251028 【环保】洪城环境（600461.SH）-业绩增长稳健，高股息红利属性持续凸显——20251028 【电子】瑞芯微（603893.SH）-25Q3营收增速放缓，短期扰动不改向上趋势——20251028 【纺织服饰】罗莱生活（002293.SZ）-Q3业绩高增长，运营质量优异——20251028 【传媒】易点天下（301171.SZ）-程序化广告平台高增长，Agentic AI营销智能体生态加速成型——20251028 【美容护理】稳健医疗（300888.SZ）-2025Q3利润提速增长，经营质量优秀——20251028 【纺织服饰】安踏体育（02020.HK）-Q3安踏/Fila流水小幅增长，户外品牌表现仍优异——20251028 【环保】海能技术（920476.BJ）-业绩增长强劲，回购彰显发展信心——20251028 ◼重磅研报 【宏观】“十五五”规划《建议》的9大增量信息 对外发布时间: 2025年10月28日 对比“十四五”，本次突出“十五五”承前启后定位，突出“夯实基础、全面发力”；相比于四中全会公报也有不少增量信息，包括突出“大国博弈激烈复杂”；新提“居民消费率明显提高”；突出“共同富裕”、加强“内循环”两大主线；点名4大战略性新兴产业、6大未来产业，“采取超常规措施”推动6大重点领域关键核心技术攻关，要求“加大政府采购自主创新产品力度”；目标形成“内需主导、消费拉动、内生增长”的经济发展模式等。如我们此前提示，《说明》也明确“十五五”时期需要保持适当的经济社会发展增速（预计2026年可能定5%左右）。总体看，基于四中全会公报、《建议》和《说明》三份文件，“十五五”规划的主线和方向已十分明晰，明年3月之前也仍是“十五五”时间，关注辅导读本、各方就四中全会精神和《建议》做细化部署等更多细节。风险提示：外部环境、政策力度、地缘博弈等超预期变化。 熊园分析师S0680518050004xiongyuan@gszq.com朱慧分析师S0680523090002zhuhui3@gszq.com 【固定收益】二永债如何配 对外发布时间: 2025年10月28日 近期市场风险偏好有所下降，高弹性的二永债迎来利率和利差下降的双重利好。在此背景下，市场对二永债的关注度明显抬升。利差目前是否调整到位？后续是否还会有波动？后续哪些因素会对二永债造成影响？我们认为，供需来看，二永债供给仍然偏弱，资产荒背景延续。利率放大器效应方面，二永债作为“利率放大器”，近期放大效应有所减弱，主要由于交易属性降低。但今年以来二永债月度换手率维持相对平稳。从当前信用利差所处分位数位置来看，5年期二永债信用利差有较大压缩空间。从信用利差来看，当前二永债信用利差仅略低于超长信用债，在考虑超长信用债配置价值的同时，不要忽略二永债的投资价值。定价拟合模型测算明年5年AAA-二级资本债收益率可能下行至2.07%左右。 风险提示：政策超预期，流动性超预期，统计存在偏差。 杨业伟分析师S0680520050001yangyewei@gszq.com 【银行】本周聚焦—黄金波动下的机遇与挑战：银行贵金属业务有望成重要增长极 对外发布时间: 2025年10月27日 2025年黄金市场虽因高波动性带来挑战，但并未改变上市银行深化贵金属业务的趋势。在全球央行持续增持黄金等基本面支撑下，以黄金为代表的贵金属业务，对上市银行盈利稳定性的贡献或将日趋凸显。 1、政策与市场环境：奠定银行黄金业务的发展基础 截至2025年9月末，中国官方黄金储备为7406万盎司，已连续11个月增持，较8月末增加4万盎司。全球范围内，2025年二季度央行共增储166吨，尽管购金增速有所放缓，但世界黄金协会调查显示，2025年中时有95%的受访央行预计未来12个月内全球央行黄金储备将进一步增加。 2025年2月，金融监管总局发布《关于开展保险资金投资黄金业务试点的通知》，推出保险资金投资黄金业务试点。确定中国人民财产保险股份有限公司等10家试点保险公司，可投资上海黄金交易所主板的黄金现货实盘合约、延期交收合约等多种黄金投资品种。政策端为上市银行创造了新的对公服务机遇，银行或可凭借专业优势，为保险机构提供交易执行、保证金存管、资产托管等服务，增加中间业务收入，推动银行从单纯的通道服务向综合金融方案输出转变。 2025年6月，上海黄金交易所公布2025-2026年度银行间黄金询价市场做市商名单。目前，银行间黄金询价市场正式做市商为13家，尝试做市商为4家，均为上市银行。做市商制度的完善，有助于提升黄金市场的流动性和 稳定性。上市银行作为做市商，通过提供买卖双边报价，促进市场交易，增强了自身在黄金市场的影响力和话语权。 2、业务动态与收入贡献：贵金属业务或成为银行中收重要增长极 中国黄金协会统计数据显示，2025年上半年我国黄金消费量505.205吨，同比下降3.54%。其中，黄金首饰消费199.826吨，同比下降26%；金条及金币消费264.242吨，同比增长23.69%；工业及其他用金41.137吨，同比增长2.59%。市场需求呈现明显结构性分化：金条及金币投资需求旺盛，金饰消费则受高金价影响有所下滑，这一趋势为银行深化贵金属投资类业务、优化业务结构奠定了基础。 一方面，金条及金币需求同比超两成的增长，直接反映出居民对黄金避险、保值功能的需求提升。而银行作为金条销售、金币代销的核心渠道，叠加账户黄金、黄金积存等线上投资产品的持续普及，能够精准承接这部分旺盛需求；另一方面，金饰消费的下滑，或将推动银行减少对传统金饰代销业务的依赖，转而聚焦投资类贵金属业务的创新与推广。这种调整既契合当前市场需求变化，也能通过稳定的投资类业务收入，进一步增强贵金属板块对银行盈利的支撑作用。 3、风险与展望：高波动成常态，风控能力定成败 尽管黄金市场基本面强劲，但高波动性已成为上市银行必须直面的核心挑战。2025年10月，国际金价在创下历史新高后快速回调，单日波幅显著扩大，这一行情直接考验着银行两方面能力：一是自营黄金交易的风险控制能力，二是为客户资产实现保值的服务能力。 展望未来，贵金属业务对银行盈利的拉动，将不再单纯依赖黄金市场整体上涨带来的“普适性红利”，而是更取决于银行自身的硬实力，包括能否搭建完善的风控体系对冲价格波动风险，以及能否通过优化资产配置实现稳健收益。在此背景下，风控稳健并能凭借做市商地位提供流动性的银行，有望在激烈的同业竞争中巩固优势、扩大市场份额。 风险提示：银行资产质量恶化；消费增长不及预期；出口超预期下滑。 朱广越分析师S0680525070002zhuguangyue@gszq.com ◼研究视点 【纺织服饰】报喜鸟（002154.SZ）-2025Q3 HAZZYS估计收入稳健增长，主品牌仍在调整 对外发布时间: 2025年10月28日 2025Q1~Q3收入同比-2%/归母净利润同比-43%。 单三季度公司收入同比+3%/归母净利润同比-46%，费用投入使得利润继续承压。 考虑2025年公司HAZZYS、报喜鸟品牌预计持续优化渠道结构，同时考虑公司销售费用及管理费用压力，我们综合估计2025年公司收入有望同比平稳为主/归母净利润同比下降，期待2026~2027年盈利质量修复。 投资建议：公司是国内领先的中高端男装集团。我们根据近期实际经营情况调整盈利预测，预计2025~2027年归母净利润分别2.95/3.74/4.49亿元，对应2025年PE为19.5倍，维持“买入”评级。 风险提示：门店扩张不及预期风险；终端消费环境波动风险；行业竞争加剧风险。 杨莹分析师S0680520070003yangying1@gszq.