债市微观结构跟踪：交易情绪降至“偏冷”区间

本期微观交易温度计读数大幅回落9个百分点至37%，降至偏冷区间 本期30/10Y国债换手率、TL/T多空比、基金久期、基金-农商买入量分位值均大幅回落，回落幅度均在40-60个百分点左右，仅1/10Y国债换手率、配置盘力度、市场利差、股债比价分位值小幅回升。当前拥挤度较高的指标仅有长期国债成交占比。 本期位于偏热区间的指标数量占比降至20% 20个微观指标中，位于过热区间的指标数量进一步降至4个（占比20%）、位于中性区间的指标数降至6个（占比30%）、位于偏冷区间的指标数量上升至10个（占比50%）。其中指标所处区间发生变化的是，30/10Y国债换手率由过热区间降至中性区间，基金久期由过热区间降至偏冷区间，TL/T多空比、基金-农商买入量由中性区间降至偏冷区间；1/10Y国债换手率则由中性区间升至过热区间，配置盘力度由偏冷区间升至中性区间。 交易、机构行为分位均值明显回落 ①交易热度中仅1/10Y国债换手率分位值回升39个百分点，30/10Y国债换手率、TL/T多空比分位值大幅下降38、48个百分点，全市场换手率、机构杠杆分位值也小幅下降，带动交易热度分位均值下降10个百分点。②基金分歧度、基金-农商买入量分位值大幅回落55、63个百分点，基金分歧度、基金超偿债买入量、货币松紧预期分位值不同程度下降，机构行为分位均值大幅回落17个百分点。③市场利差分位值继续上升6个百分点，政策利差分位值继续下降2个百分点，利差分位均值小幅上升2个百分点。④股债比价分位值回升4个百分点外，不动产比价分位值下降2个百分点，其余指标分位值基本持平前期，比价分位均值也基本持平前期。 1/10Y国债换手率明显回升 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比仍为33%、位于中性区间的指标数量占比降至33%，位于偏冷区间的指标数量占比升至33%。其中仅1/10Y国债换手率分位值回升39个百分点、由中性区间升至过热区间，其余指标分位值均回落，30/10Y国债换手率、TL/T多空比分位值分别大幅下降38、48个百分点，前者由过热区间降至中性区间、后者由中性区间降至偏冷区间。 配置盘力度止跌回升 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比降至25%，位于中性区间的指标数量占比仍为38%，位于偏冷区间的指标数量占比升至38%。其中基金久期、基金-农商买入量分位值分别大幅下降55、63个百分点至16%、2%，分别由过热区间、中性区间回落至偏冷区间。除此外配置盘力度分位值小幅回升2个百分点，由偏冷区间升至中性区间。 市场利差均值小幅收窄 本期政策利差由9bp小幅走阔至10bp，对应分位值下降2个百分点至20%，依然位于偏冷区间。信用利差、IRS-SHIBOR3M利差分别走阔5bp、3bp至54b、8bp，农发-国开利差则大幅收窄11bp至-5bp，三者利差均值由20bp小幅收窄至19bp，其分位值回升6个百分点至52%，依然位于中性区间。消费品比价依然位于0% 本期比价类指标位于偏冷区间的指标数量占比依然为100%。其中股债比价分位值回升4个百分点，不动产比价分位值小幅下降2个百分点，商品比价分位值则变动不大，消费品比价分位值依然位于0%低位。风险提示 模型适用性风险，模型估算误差。 内容目录 1.本期微观交易温度计读数大幅回落9个百分点至37%................................................32.本期位于偏热区间的指标数量占比降至20%........................................................42.1.1/10Y国债换手率明显回升....................................................................42.2.配置盘力度止跌回升..........................................................................52.3.市场利差均值小幅收窄........................................................................62.4.消费品比价依然位于0%.......................................................................63.风险提示......................................................................................7 图表目录 图表1：指标热力值.............................................................................3图表2：本期债市微观交易温度计读数大幅降低.....................................................4图表3：多数指标分位值明显下降.................................................................4图表4：本期位于偏热区间的微观情绪指标占比降至20%..............................................4图表5：交易、机构行为分位均值明显回落，%......................................................4图表6：1/10Y国债换手率升至过热区间............................................................5图表7：TL/T多空比再度回落至偏冷区间...........................................................5图表8：基金久期快速降低.......................................................................6图表9：配置盘力度止跌回升.....................................................................6图表10：市场利差均值小幅收窄..................................................................6图表11：消费品比价分位值依然位于0%............................................................6 1.本期微观交易温度计读数大幅回落9个百分点至37% “国金证券固收-债市微观交易温度计”较上期大幅回落9个百分点至37%，降至偏冷区间。本期30/10Y国债换手率、TL/T多空比、基金久期、基金-农商买入量分位值均大幅回落，回落幅度均在40-60个百分点左右，仅1/10Y国债换手率、配置盘力度、市场利差、股债比价分位值小幅回升。当前拥挤度较高的指标仅有长期国债成交占比。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.本期位于偏热区间的指标数量占比降至20% 本期位于偏热区间的指标数量占比降至20%。20个微观指标中，位于过热区间的指标数量进一步降至4个（占比20%）、位于中性区间的指标数降至6个（占比30%）、位于偏冷区间的指标数量上升至10个（占比50%）。其中指标所处区间发生变化的是，30/10Y国债换手率由过热区间降至中性区间，基金久期由过热区间降至偏冷区间，TL/T多空比、基金-农商买入量由中性区间降至偏冷区间；1/10Y国债换手率则由中性区间升至过热区间，配置盘力度由偏冷区间升至中性区间。（注：指标分位值大于等于70%，则指标位于偏热区间；指标分位值小于40%，则指标位于偏冷区间；其余位于中性区间。下同） 交易、机构行为分位均值明显回落。①交易热度中仅1/10Y国债换手率分位值回升39个百分点，30/10Y国债换手率、TL/T多空比分位值大幅下降38、48个百分点，全市场换手率、机构杠杆分位值也小幅下降，带动交易热度分位均值下降10个百分点。②基金分歧度、基金-农商买入量分位值大幅回落55、63个百分点，基金分歧度、基金超偿债买入量、货币松紧预期分位值不同程度下降，机构行为分位均值大幅回落17个百分点。③市场利差分位值继续上升6个百分点，政策利差分位值继续下降2个百分点，利差分位均值小幅上升2个百分点。④股债比价分位值回升4个百分点外，不动产比价分位值下降2个百分点，其余指标分位值基本持平前期，比价分位均值也基本持平前期。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.1.1/10Y国债换手率明显回升 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比仍为33%、位于中性区间的指标数量占比降至33%，位于偏冷区间的指标数量占比升至33%。其中仅1/10Y国债换手率分位值回升39个百分点、由中性区间升至过热区间，其余指标分位值均回落，30/10Y国债换手率、TL/T多空比分位值分别大幅下降38、48个百分点，前者由过热区间降至中性区间、 后者由中性区间降至偏冷区间。具体地： ①30/10Y国债换手率（中性）：本期30/10Y国债换手率大幅下降0.8至1.59，对应过去一年分位值回落38个百分点至61%，由过热区间降至中性区间。②1/10Y国债换手率（过热）：本期1年期国债收益率换手率明显上升，因此1/10Y国债换手率回升0.15至0.3，对应过去一年分位值回升39个百分点83%，由中性区间升至过热区间。③TL/T多空比（偏冷）：本期TL/T多空比回落至0.91，过去一年分位值大幅回落48个百分点至5%，由中性区间降至偏冷区间。④全市场换手率（偏冷）：本期全市场换手率继续回落0.17个百分点至17.89%，过去一年分位值下降6个百分点至22%。⑤机构杠杆（中性）：本期机构杠杆（隔夜成交/全部质押式回购）较上期继续下降0.35个百分点至87.5%，过去一年分位下降8个百分点至61%。⑥长期国债成交占比（过热）：2025年8月长期国债成交占比较上期小幅升1个百分点至73.04%，过去一年分位值读数依然位于100%高位。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.2.配置盘力度止跌回升 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比降至25%，位于中性区间的指标数量占比仍为38%，位于偏冷区间的指标数量占比升至38%。其中基金久期、基金-农商买入量分位值分别大幅下降55、63个百分点至16%、2%，分别由过热区间、中性区间回落至偏冷区间。除此外配置盘力度分位值小幅回升2个百分点，由偏冷区间升至中性区间。具体地： ①基金久期（偏冷）：本期基金久期快速下降0.11至2.86年，过去一年分位值回落55个百分点至16%，由过热区间降至偏冷区间。②基金分歧度（中性）：本期基金分歧度基本持平于0.53，过去一年分位值读数继续回落8个百分点至53%。③债基止盈压力（中性）：2025年8月债市继续回调，10Y国债收益率快速上行，8月债基止盈压力小幅上升1.5个百分点，对应过去一年分位值小幅上升9个百分点至45%，由偏冷区间升至中性区间。④货币松紧预期（过热）：本期货币松紧预期指数基本持平于0.93，对应过去一年分位值下降5个百分点至83%。⑤配置盘力度（中性）：本期农商、理财和保险买入力度较前期加大，配置力度4周均值止跌回升至0.09%，对应过去一年分位值小幅回升2个百分点至41%，由偏冷区间升至中性区间。⑥上市公司理财买入量（偏冷）：本期上市公司理财买入量大幅回落至47亿，过去一年分位值读数仍位于0%附近。