债市微观结构跟踪：微观情绪指数降至近两年低位

本期微观交易温度计读数降至31%，指标分位值在偏冷区间进一步下降 本期仅1/10Y国债换手率、全市场换手率、配置盘力度、商品比价分位值不同程度小幅回升，其余指标分位值均下降，其中30/10Y国债换手率回落23个百分点、基金-农商买入量回落37个百分点，TL/T多空比、机构杠杆、货币松紧预期分位值也均回落17个百分点左右。当前拥挤度较高的指标仅有长期国债成交占比。 本期位于偏热区间的指标数量占比大幅降至5% 20个微观指标中，位于过热区间的指标数量下降至1个（占比5%）、位于中性区间的指标数量上升至8个（占比40%）、位于偏冷区间的指标数量上升至11个（占比55%）。其中指标所处区间发生变化的是，30/10Y国债换手率、基金超长债买入量、货币松紧预期均由过热区间降至中性区间，基金-农商买入量也由中性区间降至偏冷区间。 各类指标分位均值均回落 ①交易热度中，仅1/10Y国债换手率、全市场换手率分位值回升2、7个百分点，其余指标分位值均回落，30/10Y国债换手率、TL/T多空比、机构杠杆分位值分别下降23、17、15个百分点，交易热度分位均值下降8个百分点。②仅配置盘力度分位值上升12个百分点，其余指标分位值不同程度回落，其中货币松紧预期、基金-农商买入量分位值回落幅度较大，分别为18、37个百分点，机构行为分位均值下降7个百分点。③市场、政策利差分位值分别下降7、6个百分点，利差分位均值下降6个百分点。④股债比价分位值回落2个百分点外，商品比价分位值上升2个百分点，比价分位均值持平前期。 30/10Y国债换手率回落至中性区间 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比降至17%、位于中性区间的指标数量占比上升至50%，位于偏冷区间的指标数量占比仍为33%。其中仅30/10Y国债换手率分位值回落23个百分点、由过热区间降至中性区间；TL/T多空比、全市场换手率分位值分别回升17、15个百分点。 保险买入下配置盘力度小幅回升 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比降至0%，位于中性区间的指标数量占比升至50%，位于偏冷区间的指标数量占比升至50%。其中基金超长债买入、货币松紧预期均由过热区间降至中性区间，基金-农商买入量也有中性区间降至偏冷区间。 市场、政策利差分位值均回落 本期政策利差由11bp小幅走阔至14bp，对应分位值下降6个百分点至6%，依然位于偏冷区间。信用利差、农发-国开利差、IRS-SHIBOR 3M利差分别走阔4bp、2bp、2bp至56b、-2bp、8bp，三者利差均值由18bp走阔至21bp，其分位值下降7个百分点至48%，依然位于中性区间。 股债比价分位值继续小幅回落 本期比价类指标位于偏冷区间的指标数量占比依然为100%。其中股债比价分位值回落2个百分点，商品比价分位值回升2个百分点，不动产比价分位值则变动不大。风险提示 模型适用性风险，模型估算误差。 内容目录 1.本期微观交易温度计读数降至31%................................................................32.本期位于偏热区间的指标数量占比大幅降至5%.....................................................42.1.30/10Y国债换手率回落至中性区间.............................................................42.2.保险买入下配置盘力度小幅回升................................................................52.3.市场、政策利差分位值均回落..................................................................62.4.股债比价分位值继续小幅回落..................................................................63.风险提示......................................................................................7 图表目录 图表1：指标热力值.............................................................................3图表2：本期债市微观交易温度计读数持平前期.....................................................4图表3：多数指标分位值变动不大.................................................................4图表4：本期位于偏热区间的微观情绪指标占比降至5%...............................................4图表5：各类指标分位均值均回落，%..............................................................4图表6：30/10Y国债换手率降至中性区间...........................................................5图表7：机构杠杆分位值下降15个百分点..........................................................5图表8：基金超长债买入量分位值降至中性区间.....................................................6图表9：配置盘力度小幅回升.....................................................................6图表10：政策利差分位值继续回落................................................................6图表11：股债比价分位值依然小幅回落............................................................6 1.本期微观交易温度计读数降至31% “国金证券固收-债市微观交易温度计”较上期再度回落6个百分点至31%，指标分位值在偏冷区间进一步下降。本期仅1/10Y国债换手率、全市场换手率、配置盘力度、商品比价分位值不同程度小幅回升，其余指标分位值均下降，其中30/10Y国债换手率回落23个百分点、基金-农商买入量回落37个百分点，TL/T多空比、机构杠杆、货币松紧预期分位值也均回落17个百分点左右。当前拥挤度较高的指标仅有长期国债成交占比。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.本期位于偏热区间的指标数量占比大幅降至5% 本期位于偏热区间的指标数量占比大幅降至5%。20个微观指标中，位于过热区间的指标数量下降至1个（占比5%）、位于中性区间的指标数量上升至8个（占比40%）、位于偏冷区间的指标数量上升至11个（占比55%）。其中指标所处区间发生变化的是，30/10Y国债换手率、基金超长债买入量、货币松紧预期均由过热区间降至中性区间，基金-农商买入量也由中性区间降至偏冷区间。（注：指标分位值大于等于70%，则指标位于偏热区间；指标分位值小于40%，则指标位于偏冷区间；其余位于中性区间。下同） 各类指标分位均值均回落。①交易热度中，仅1/10Y国债换手率、全市场换手率分位值回升2、7个百分点，其余指标分位值均回落，30/10Y国债换手率、TL/T多空比、机构杠杆分位值分别下降23、17、15个百分点，交易热度分位均值下降8个百分点。②仅配置盘力度分位值上升12个百分点，其余指标分位值不同程度回落，其中货币松紧预期、基金-农商买入量分位值回落幅度较大，分别为18、37个百分点，机构行为分位均值下降7个百分点。③市场、政策利差分位值分别下降7、6个百分点，利差分位均值下降6个百分点。④股债比价分位值回落2个百分点外，商品比价分位值上升2个百分点，比价分位均值持平前期。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.1.30/10Y国债换手率回落至中性区间 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比降至17%、位于中性区间的指标数量占比上升至50%，位于偏冷区间的指标数量占比仍为33%。其中仅30/10Y国债换手率分位值回落23个百分点、由过热区间降至中性区间；TL/T多空比、全市场换手率分位值分别回升17、15个百分点。具体地： ①30/10Y国债换手率（中性）：本期30年换手率下降，30/10Y国债换手率回落0.34至1.55，对应过去一年分位值下降23个百分点至55%，由过热区间降至中性区间。②1/10Y国债换手率（中性）：本期1/10Y国债换手率小幅上升至0.16，对应过去一年分位值小幅回升2个百分点49%，依然位于至中性区间。③TL/T多空比（偏冷）：本期TL/T多空比小幅回落至0.93，过去一年分位值下降17个百分点至1%，仍然位于偏冷区间。④全市场换手率（偏冷）：本期全市场换手率回升0.3个百分点至18.21%，过去一年分位值上升7个百分点至30%。⑤机构杠杆（中性）：本期机构杠杆（隔夜成交/全部质押式回购）较上期继续下降2.4个百分点至85.04%，过去一年分位下降15个百分点至44%。⑥长期国债成交占比（过热）：2025年8月长期国债成交占比较上期小幅升1个百分点至73.04%，过去一年分位值读数依然位于100%高位。 来源：Wind，国金证券研究所 2.2.保险买入下配置盘力度小幅回升 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比降至0%，位于中性区间的指标数量占比升至50%，位于偏冷区间的指标数量占比升至50%。其中基金超长债买入、货币松紧预期均由过热区间降至中性区间，基金-农商买入量也有中性区间降至偏冷区间。具体地： ①基金久期（偏冷）：本期基金久期继续下降0.11至2.71年，过去一年分位值回落4个百分点至0%，仍位于偏冷区间。②基金分歧度（中性）：本期基金分歧度回升至0.55，过去一年分位值读数继续回落4个百分点至43%。③债基止盈压力（中性）：2025年8月债市继续回调，10Y国债收益率快速上行，8月债基止盈压力小幅上升1.5个百分点，对应过去一年分位值小幅上升9个百分点至45%，由偏冷区间升至中性区间。④货币松紧预期（中性）：本期货币松紧预期指数小幅上升0.93，对应过去一年分位回落18个百分点至69%。⑤配置盘力度（偏冷）：农商虽然大规模净卖出，但是保险净买入力度较大，因此配置盘力度较上期有所回升。配置力度4周均值转为回升0.01%至0.07%，对应过去一年分位值上升12个百分点至27%。⑥上市公司理财买入量（偏冷）：本期上市公司理财买入量再度回落至44亿，过去一年分位值读数下降2个百分点至1%。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.3.市场、政策利差分位值均回落 本期政策利差由11bp小幅走阔至14bp，对应分位值下降6个百分点至6%，依然位于偏冷区间。信用利差、农发-国开利差、IRS-SHIBOR 3M利差分别走阔4bp、2bp、2bp至56b、-2bp、8bp，三者利差均值由18bp走阔至21bp，其分位值下降7个百分点至48%，依然位于中性区间。具体地： ①市场利差（中性）：信用利差、农发-国开利差、IRS-SHIBOR 3M利差分别走阔4bp、2bp、2bp至56b、-2bp、8bp，三者利差均值由18bp走阔至21bp，其分位值下降7个百