微观结构周度跟踪：部分技术指标显示情绪降至2月以来低位

2023.09.04 �佳雯(分析师) 报告作者 债券研究 部分技术指标显示情绪降至2月以来低位 ——微观结构周度跟踪 本报告导读：当前市场技术指标显示当前的市场走弱的情绪短期内集聚较多，甚至超过7月中下旬，短期内可能提升债市调整幅度。 摘要： 当前市场技术指标显示当前的市场走弱的情绪短期内集聚较多，甚至超过7月中下旬。这短期内可能提升债市调整幅度。短期摇摆类指标快速降 低至50以下，且较快的接近超卖线，情绪受到冲击较大。长期指标表现 有所不同，如MACD虽然在正区间走窄，进入年内低位，但仍未转负，长期情绪仍然维持稳定。 市场情绪和技术指标：过去一周（230828-230901）债市整体震荡。T合约发出震荡信号，收盘价延续前一周态势仍维持在AMA下方。长短期指标均指示债市情绪回落。 021-38676715 wangjiawen@gtjas.com 证书编号S0880519080012 唐元懋(研究助理) 0755-23976753 tangyuanmao026130@gtjas.com 证书编号S0880122030099 相关报告 9月银行间流动性的三大变量 2023.09.03 二永债发行或将提速 2023.09.03 9月十大转债 机构行为监控：过去一周资金市场整体略有降温，银行间债市杠杆率略微 2023.08.29 债市托管数据显示机构配置压力延续 证券研究报告 市场策略周报 债券研究 上升，隔夜回购占比下跌。一级市场，国债热度回暖，全场倍数上升，国开债和其他政金债热度下跌，全场倍数下降。国债一二级价差走阔，国开债和其他政金债缩窄。二级市场，整体热度上升，30年国债换手率下降， 利率下行放缓，重回票息价值 2023.08.282023.08.27 存单热度下滑。中长期纯债型基金久期平均数下降。债券借贷总借入量上升，活跃券占比略微上升。主要买方利率债净买入下降，主要卖方利率债 净卖出上升。分机构来看，大行有所减持，股份行维持净卖出势头，城商行净卖出减少，农商行转为净买入，基金净买入下降。 资产相对性价比：1.套息空间，过去一周套息空间收紧，息差策略性价比下降；2.期限利差，国债各期限利差过去一周整体走窄，国开期限利差出现分化行情，除3年、10年隐含税率外国债国开利差走阔，国债、国开债新老券利差均缩小；3.信用债利差，过去一周各类信用债期限利差出现分化，各类信用债信用利差指标虽有个别走窄，但仍处于历史高分位点； 4.期现价差，国债期货各品种跨期价差整体缩小且处于历史较高分位点，TS合约与其余品种合约价差虽然缩小，但仍维持正值且处于历史高位，除TF合约外各合约CTD券到期收益率小幅走扩且处于历史低位，除T合约外各主力合约IRR走阔、基差走窄；5.其他价差，中美利差缩小但仍维持在负区间，股债性价比指标仍处于历史高位。 风险提示：无法穷尽所有指标、数据反应过去信息供参考、一般规律不完全适用于极端情形。 目录 1.债市策略：部分技术指标显示债市情绪降至2月以来低位3 2.市场情绪和技术指标3 2.1.情绪监控：整体情绪转为震荡3 2.2.债市长期技术指标回落，短期指标显示偏弱情绪渐升4 3.机构行为监控5 3.1.资金交易降温，杠杆率开始趋同5 3.2.新发债热度下降，一致性预期分化6 3.3.二级市场热度偏弱7 4.资产相对性价比9 4.1.套息空间收紧，互换利差仍处于历史低位9 4.2.国债期限利差大部分走窄，隐含税率仍有发酵空间9 4.3.低评级信用利差仍处于历史高位10 4.4.除T合约外各主力合约IRR走阔11 4.5.其他价差12 5.风险提示12 1.债市策略：部分技术指标显示债市情绪降至2月以来低位 2023年以来，国债期货和现券的技术指标持续保持强势，主要表现为摇摆类指标，如RSI和KDJ指标未触及超卖位置，长期趋势类指标则主要保持在0值以上。整体市场呈现走势强势时情绪高涨，利率回调时快速出现重新买入情绪的态势。 本轮回调中，短期摇摆类指标快速降低至50以下，且较快的接近超卖线，情绪受到冲击较大。如T合约RSI已经到达41的低位，而上一轮下行的低位在7月25日（前一日政治局会议地产表述未提“房住不炒”）， 当日10Y国债上行约7BP左右，另外KDJ指标K线和D线也创造新低。 但长期指标表现有所不同，如MACD虽然在正区间走窄，进入年内低位，但仍未转负，长期情绪仍然维持稳定。不过需要注意，2023年以来 MACD的DEA和DIFF线都未落入过负值区间，本次如果出现比较明显的下行并突破0值，可能会造成市场走弱情绪拥挤加剧。 总之，当前市场技术指标显示当前的市场走弱的情绪短期内集聚较多，甚至超过7月中下旬。市场在不经过调整，也无外部利好冲击的情况下， 在短期内情绪快速转暖的可能性较小。当然，当前市场不论是技术指标弱势程度，还是久期、杠杆等在前期的拥挤程度，与2022年11月相比还是更为稳健，债市利率持续上行的可能性也比较小，可能出现短期的持续反弹，空间可能与7月相似。 图1：RSI达到2月以来低位图2：DIFF线到达年内低位 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.市场情绪和技术指标 2.1.情绪监控：整体情绪转为震荡 图3：T合约收盘价整体呈下行趋势 资料来源：Wind，国泰君安证券研究 过去一周（230828-230901）债市整体情绪震荡。自身情绪指标（T合约多空比）小幅上行，万得全A风险溢价ERP下降，外部环境中美元指数 略有上升，铜金比略有上升。过去一周T合约发出震荡信号，收盘价延续前一周态势仍维持在AMA下方。 图4：目前T合约所处行情中高位点图5：时间序列（T合约）看债市情绪震荡 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图6：T合约多空比上升图7：万德全A风险溢价下降 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.2.债市长期技术指标回落，短期指标显示偏弱情绪渐升 长期指标指示债市债市长期情绪回落。斐波那契数列维持在76.4%位置 以上震荡，中枢抬升（T合约）。MACD指标，DIFF和DEA过去一周在正区间走窄，DIFF在DEA下方，两线背离（T合约）。DMI指标，过去一周各合约ADXR曲线有所提升，ADX曲线回落，各合约DI+均在周中上穿DI-，债市长期情绪有所回落。 短期指标显示债市空头情绪渐升。过去一周T合约RSI指标降低至50以下，且持续下行；KDJ指标，各合约J线周中上行后又继续下行，各合约K线从下方向D线靠近，其中TS合约K线在周尾上穿D线； BOLL指标，各合约均维持在BOLL中轨下方；T合约收盘价维持在BBI 下方；DMA-AMA由正转负。短期指标显示空头情绪渐升。 图8：RSI过去一周震荡下行图9：过去一周T合约J值回落 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图10：DIFF处在DEA下方，两线背离图11：各合约DI+均在周中上穿DI- 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 3.机构行为监控 3.1.资金交易降温，杠杆率开始趋同 过去一周资金市场整体略有降温。主要融入方净融入金额上升，主要融出方净融入金额下降，资金净融入总额大幅上升。银行间总融入融出回购余额上升，银行间债市杠杆率略微上升，分机构看，商业银行 /政策性银行杠杆率小幅下行，证券公司、保险公司、非法人产品杠杆率上行。隔夜回购占比下跌。 表1：资金市场交易热度降温 数据来源：Wind，iData，国泰君安证券研究 图12：券商+广义基金净融入金额上升图13：银行间债市杠杆率上升 数据来源：Wind，iData，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 3.2.新发债热度下降，一致性预期分化 过去一周国债一级市场热度回暖，全场倍数上升，国开债和其他政金债热度下跌，全场倍数下降。国债一二级价差走阔，国开债和其他政金债缩窄。一致性预期方面，10年期国债边际倍数下降，国开债和其他政金债边际倍数上升。 表2：一级市场新发利率债热度下降，一致性预期分化 数据来源：Wind，iData，国泰君安证券研究 图14：10年期国开债全场倍数下降图15：10年期其他政金债全场倍数下降 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图16：10年期国开债一二级价差缩窄图17：10年期其他政金债一二级价差缩窄 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 3.3.二级市场热度偏弱 过去一周二级市场整体热度下行，30年国债换手率下降。存单热度下滑，大型商业银行/政策性银行存单净买卖上升。中长期纯债型基金久期平均数下降。债券借贷总借入量上升，活跃券占比略微上升。主要买方利率债净买入下降，主要卖方利率债净卖出上升。主要买方利率债净买入增加，短债、中期债、长债和超长债净买入均有上升；主要卖方利率债净卖出增加，短债、中期债、长债和超长债净卖出均有上升。分机构来看，大行有所减持，主要减持短债。股份行维持净卖出势头，以卖出短债和长债为主。城商行净卖出减少，以卖出中债和短债为主。农商行转为净买入，净买入量大幅上升，主要买入长期债券。基金净买入下降，买入以短债为主。 图18：存单热度回升图19：中长期纯债型基金久期下降 数据来源：Wind，iData，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 表3：8月28日-9月1日各机构国债+政金债净买入 数据来源：Wind，iData，国泰君安证券研究 表4：二级市场热度回落 数据来源：Wind，iData，国泰君安证券研究 4.资产相对性价比 4.1.套息空间收紧，互换利差仍处于历史低位 过去一周套息空间各指标全线下行且处于中位点以下，套息空间收紧，息差策略性价比下降。互换利差指标全面上行，但整体仍处于历史低位，市场对中短期资金预期边际转松。 表7：套息空间全面收紧 资料来源：Wind，国泰君安证券研究 4.2.国债期限利差大部分走窄，隐含税率仍有发酵空间 国债各期限利差过去一周整体走窄，中短端上行较快，收益率曲线走平。国开期限利差出现分化行情，长端较中短端上行较快，但整体仍处于历史较低分位点，国开期限利差交易性价比不高。除3年、10年隐含税率外国债国开利差走阔，且处于历史低位，后市发酵空间仍存。国债、国 开债新老券利差均缩小。表8：过去一周国债期限利差大部分走窄 资料来源：Wind，国泰君安证券研究 4.3.低评级信用利差仍处于历史高位 过去一周除城投债债期限利差全面走窄外，其余品种出现分化行情，但各类信用债期限利差整体处于历史低位，拉长期限策略性价比不高；各类信用债信用利差出现分化，但仍处于历史高分位点，信用下沉策略仍具有较高性价比。 表9：信用债各品种利差出现分化，信用利差处于历史高分位点 资料来源：Wind，国泰君安证券研究 4.4.除T合约外各主力合约IRR走阔 国债期货各品种跨期价差整体缩小且处于历史较高分位点，跨期套利宜做空远月合约。TS合约与其余品种合约价差虽然缩小，但仍维持正值且处于历史高位，跨品种套利空间较大。期现价差，除TF合约外各合约CTD券到期收益率小幅走扩且处于历史低位，除T合约外各主力合约IRR走阔、基差走窄。 表10：跨品种价差仍处于历史较高分位点 资料来源：Wind，国泰君安证券研究 4.5.其他价差 中美利差仍处于历史低分位点，实际利率持续倒挂。股债性价比指标全面走强，且处于历史高位。 表11：中美利差持续倒挂 资料来源：Wind，国泰君安证券研究 5.风险提示 无法穷尽所有指标、数据反应过去信息供参考、一般规律不完全适用于极端情形。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用