债市微观结构跟踪：情绪指数走出“过冷区间”

本期微观交易温度计读数回升至42% 本期上市公司理财买入量、政策利差、债基止盈压力、30/10Y国债换手率、机构杠杆分位值分别大幅上升49、43、36、33、21个百分点，比价类指标分位值上升幅度也在14-17个百分点区间，降幅相对明显的指标包括长期国债成交占比、1/10Y国债换手率、基金-农商买入量。当前拥挤度较高的指标仅有30/10Y国债换手率。 本期位于偏热区间的指标数量占比上升至20% 20个微观指标中，位于过热区间的指标数量上升至4个（占比20%）、位于中性区间的指标数量上升至7个（占比35%）、位于偏冷区间的指标数量下降至9个（占比45%）。其中指标所处区间发生变化的是，30/10Y国债换手率由中性区间升至过热区间，机构杠杆、上市公司理财买入量、政策利差均由偏冷区间升至中性区间，债基止盈压力也由偏冷区间升至过热区间；基金超长债买入量则由过热区间降至中性区间。 各类指标分位均值均回升 ①交易热度中，30/10Y国债换手率、机构杠杆分位值分别回升33、21个百分点，1/10Y国债换手率、长期国债成交占比分位值分别下降11、27个百分点，交易热度分位均值上升7个百分点。②债基止盈压力、上市公司理财买入量分位值分别上升36、49个百分点，机构行为分位均值回升4个百分点。③市场利差回落8个百分点、政策利差大幅回升43个百分点，利差分位均值回升18个百分点。④股债、商品、不动产比价分位值分别上升17、14、16个百分点，比价分位均值大幅回升12个百分点。 30/10Y换手率升至过热区间 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比升至50%、位于中性区间的指标数量占比仍为17%，位于偏冷区间的指标数量占比降至33%。其中30/10Y国债换手率分位值大幅上升33个百分点至100%、由中性区间升至过热区间，机构杠杆分位值也上升21个百分点至43%、由偏冷区间升至中性区间；1/10Y国债换手率、长期国债成交占比分位值则分别下降11、27个百分点。 债基止盈压力升至过热区间 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比仍为13%，位于中性区间的指标数量占比升至50%，位于偏冷区间的指标数量占比将至38%。其中基金超长债买入量由过热区间降至中性区间，债基止盈压力分位值大幅上升36个百分点、由偏冷区间升至过热区间，上市公司理财买入量分位置也上升49个百分点、由偏冷区间上升至中性区间。 政策利差分位值大幅上升 本期3年期国债收益率快速下行，因此政策利差由13bp大幅收窄至1bp，对应分位值大幅上升43个百分点至53%，由偏冷区间升至中性区间。信用利差、农发国开利差分别走阔5bp、1bp至54bp、0bp，IRS-SHIBOR 3M利差则收窄3bp，三者利差均值由17bp小幅走阔至18bp，其分位值下降7个百分点至56%，依然位于中性区间。 比价分位值多上升 本期比价类指标位于偏冷区间的指标数量占比依然为100%。由于本期债市快速上涨，对应国债收益率分位值降幅较大，因此股债、商品、不动产比价分位值均明显上升17、14、16个百分点。 风险提示 模型适用性风险，模型估算误差。 内容目录 1.本期微观交易温度计读数回升至42%..............................................................32.本期位于偏热区间的指标数量占比上升至20%......................................................42.1.30/10Y换手率升至过热区间...................................................................42.2.债基止盈压力升至过热区间....................................................................52.3.政策利差分位值大幅上升......................................................................62.4.比价分位值多上升............................................................................63.风险提示......................................................................................7 图表目录 图表1：指标热力值.............................................................................3图表2：本期债市微观交易温度计读数回升8个百分点...............................................4图表3：多数指标分位值回升.....................................................................4图表4：本期位于偏热区间的微观情绪指标占比升至20%..............................................4图表5：各类指标分位均值均回升，%..............................................................4图表6：30/10Y国债换手率分位值升至100%........................................................5图表7：长期国债成交占比小幅回落...............................................................5图表8：债基止盈压力升至过热区间...............................................................6图表9：配置盘力度转为回落.....................................................................6图表10：政策利差分位值大幅上升................................................................6图表11：商品比价分位值明显上升................................................................6 1.本期微观交易温度计读数回升至42% “国金证券固收-债市微观交易温度计”较上期继续回升8个百分点至42%。本期上市公司理财买入量、政策利差、债基止盈压力、30/10Y国债换手率、机构杠杆分位值分别大幅上升49、43、36、33、21个百分点，比价类指标分位值上升幅度也在14-17个百分点区间，降幅相对明显的指标包括长期国债成交占比、1/10Y国债换手率、基金-农商买入量。当前拥挤度较高的指标仅有30/10Y国债换手率。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.本期位于偏热区间的指标数量占比上升至20% 本期位于偏热区间的指标数量占比上升至20%。20个微观指标中，位于过热区间的指标数量上升至4个（占比20%）、位于中性区间的指标数量上升至7个（占比35%）、位于偏冷区间的指标数量下降至9个（占比45%）。其中指标所处区间发生变化的是，30/10Y国债换手率由中性区间升至过热区间，机构杠杆、上市公司理财买入量、政策利差均由偏冷区间升至中性区间，债基止盈压力也由偏冷区间升至过热区间；基金超长债买入量则由过热区间降至中性区间。（注：指标分位值大于等于70%，则指标位于偏热区间；指标分位值小于40%，则指标位于偏冷区间；其余位于中性区间。下同） 各类指标分位均值均回升。①交易热度中，30/10Y国债换手率、机构杠杆分位值分别回升33、21个百分点，1/10Y国债换手率、长期国债成交占比分位值分别下降11、27个百分点，交易热度分位均值上升7个百分点。②债基止盈压力、上市公司理财买入量分位值分别上升36、49个百分点，机构行为分位均值回升4个百分点。③市场利差回落8个百分点、政策利差大幅回升43个百分点，利差分位均值回升18个百分点。④股债、商品、不动产比价分位值分别上升17、14、16个百分点，比价分位均值大幅回升12个百分点。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.1.30/10Y换手率升至过热区间 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比升至50%、位于中性区间的指标数量占比仍为17%，位于偏冷区间的指标数量占比降至33%。其中30/10Y国债换手率分位值大幅上升33个百分点至100%、由中性区间升至过热区间，机构杠杆分位值也上升21个百分点至43%、由偏冷区间升至中性区间；1/10Y国债换手率、长期国债成交占比分位值则分别下降11、27个百分点。具体地： ①30/10Y国债换手率（过热）：本期30年国债换手率上升、10年期国债换手率则明显回落，30/10Y国债换手率回升0.87至2.6，对应过去一年分位值上升33个百分点至100%，由中性区间升至过热区间。②1/10Y国债换手率（过热）：本期1年期国债换手率转为回落，1/10Y国债换手率下降0.2至0.36，对应过去一年分位值也回落11个百分点至84%。③TL/T多空比（偏冷）：本期TL/T多空比持平于0.94，过去一年分位值也持平于24%。④全市场换手率（偏冷）：本期全市场换手率手回落0.12个百分点至17.48%，过去一年分位值下降3个百分点至8%。⑤机构杠杆（中性）：本期机构杠杆（隔夜成交/全部质押式回购）较上期继续回升2.5个百分点至84.88%，过去一年分位上升21个百分点至43%。⑥长期国债成交占比（过热）：2025年10月长期国债成交占比较上期回落4个百分点至70.8%，过去一年分位值明显下降27个百分点至73%。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.2.债基止盈压力升至过热区间 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比仍为13%，位于中性区间的指标数量占比升至50%，位于偏冷区间的指标数量占比将至38%。其中基金超长债买入量由过热区间降至中性区间，债基止盈压力分位值大幅上升36个百分点、由偏冷区间升至过热区间，上市公司理财买入量分位置也上升49个百分点、由偏冷区间上升至中性区间。具体地： ①基金久期（偏冷）：本期基金久期继续小幅回升0.06至2.83年，过去一年分位值上升6个百分点至12%，仍位于偏冷区间。②基金分歧度（偏冷）：本期基金分歧度小幅上升至0.58，过去一年分位值读数回落8个百分点至10%。③债基止盈压力（过热）：2025年10月债市总体震荡，不过月末收益率明显下行，因此10月债基止盈压力教9月明显上升至54%，对应过去一年分位值小幅上升36个百分点至73%，由偏冷区间升至过热区间。④货币松紧预期（中性）：本期货币松紧预期指数小幅回落至0.93，对应过去一年分位上升6个百分点至63%。⑤配置盘力度（偏冷）：农商行净卖出规模大规模上升至2322亿，因此配置盘力度转为回落0.02%至0.01%，对应过去一年分位值下降6个百分点至2%。⑥上市公司理财买入量（中性）：本期上市公司理财买入量继续大幅回升至727亿，过去一年分位值读数大幅上升49个百分点至64%，由偏冷区间升至中性区间。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.3.政策利差分位值大幅上升 本期3年期国债收益率快速下行，因此政策利差由13bp大幅收窄至1bp，对应分位值大幅上升