中债策略周报

分析师：曹潮中央编号：BVH841联系电话：852-96581360邮箱：caochao@cnzsqh.hk 中国债券场策略周报-投资要点 中国债券市场表现回顾： 本周债市情绪受权益压制，尽管信贷负增、经济数据低于预期，都未改变债市偏弱运行方向。全周而言，10Y国债利率上行5.74BP至1.75%，30Y国债收益率上至2.05%，10Y-1Y利差走阔。 中国债券市场基本面、货币政策与资金面： 基本面和货币政策：7月经济和金融数据呈现一定的放缓特征。7月数据中，六大口径中只有出口加速，工业、服务业、消费、投资、地产销售单月同比均低于前值，即内外需分化出现；7月社融增加1.16万亿元，低于低于预期；各分项中，实体信贷同比偏弱，政府债融资同比明显改善。货币政策方面，央行本周净回笼1.3万亿元，其中逆回购净回笼1.6万亿元，买断式逆回购净投放0.3万亿元。 资金面：资金利率整体宽松，临近税期出现小幅收敛。平均资金利率小幅抬升，R001、DR001周均值均较上周小幅上行2bp，R007则基本与上周持平，DR007小幅上行1bp。 中国债券市场展望： 基本面和货币政策来看，尽管经济数据不及预期，但债市仍面临较大的调整压力；我们认为当下情形与今年3月大调前情形相似，10年国债活跃券收益率在1.75%附近反复尝试筑顶，或许意味着该点位是债市投资者关键的心理防线，一旦跌穿利率可能容易迎来短期的急上。此种情景下，错误定价的概率将大幅提升，越调整越值得买入。 策略方面，如果债市选择了修复的方向，则需及时追加久期，如果债市继续“崩溃”，则可考虑少量多次买入，博弈顶部形成。从具体品种来看，30年国债与10年国开的性价比均优于10年国债。 目录 债券市场表现回顾 债市一级发行情况 资金市场情况 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场表现回顾 债券市场表现回顾 利率债市场本周走势回顾 本周债市情绪受权益压制，尽管信贷负增、经济数据低于预期，都未改变债市偏弱运行方向。全周而言，10Y国债利率上行5.74BP至1.75%，30Y国债收益率上至2.05%，10Y-1Y利差走阔。 利率/信用市场本周走势回顾 利率债方面，1年、3年期收益率在资金面稳定的支撑下变化不大，5-10年区间曲线平行上移约5bp，30年期收益率调整幅度最大，单周上行9bp至2.05%。国开债调整幅度大于国债，1年、3年期收益率上行3-4bp，5-10年期收益率普遍上行7-8bp。近期调整过后10年国开与国债利差重新回到12bp。 信用债方面，各期限二永债几乎跟随国开债变动，AAA-二级资本债收益率曲线上，1年、3年、5年期收益率分别上行2bp、6bp、8bp；普信债相对抗跌。 债市一级发行情况 本周债券市场一级发行情况 本周利率债发行情况 地方 债方面，本周发 行403亿元，8月11-15日发行190亿元。截至8月15日 ， 新 增 专 项 债 已 发 行 和 已 公 告的 计 划 发 行 规 模 合 计28369亿 元（ 其中 ，特殊专 项债6273亿 元） ，同 比 多8060亿 元 ， 占4.4万 亿 额 度的64%（去年同期进度为51%）。 国 债方 面，本周 发行4446亿 元， 净发 行3646亿元 ，其中 特别国 债发 行820亿元。 政 金债 方面，本 周发行1745亿 元，净发行1700亿元。 资金市场情况 资金面统计数据（2025.8.11-2025.8.15） 月初资金利率低位横盘 税 期 资 金 面 小 幅 收 敛 。税 期 前 夕 资 金 利 率 依旧 维 持 低 位 运 行 。R001连 续10个 交 易 日 持稳 于1.35%水 平 ， 单 日 波 动 不 足1bp；R007较 前 一 周 五 缓 步 升2bp至1.47%。 随着 税 期 渐 进 ， 资 金 情 绪 出 现 边 际 收 敛 迹 象 。当 日 央 行 逆 回 购 转 为 净 投 放1160亿 元 ， 并且 等 额 续 作 了5000亿 元6M买 断 式 逆 回 购 ，不 过 资 金 面 有 所 收 敛 。R001单 日 上 行9bp至1.44%；R007上 行1bp至1.49%。 与 历史 相 比 ，R001升 幅 较 大 ，R007上 行 幅 度 则低于往期水平。 本 周 隔 夜 和 一 周Shibor利 率 收 于1.32%、1.45%， 较 上 周 分 别 变 动-5、+3.8bps；隔 夜 及 一 周CNH Hibor利 率 收 于1.1%、1.28%，较上周变动-43.1、-36.2个bps。 资金面统计数据（2025.8.11-2025.8.15） 同业存单收益率多数上行 存 单 收 益 率 多 数 上 行 ，临 近 税 期 一 级 发行 利 率 小 幅 提 价 ， 不 过 提 价 期 限 集 中 在6个 月 至1年 区 间 ，3个 月 内 存 单 价 格 维持 稳 定 ； 二 级 市 场 表 现 相 应 调 整 ，3个月 收 益 率 下 行1 bp，6个 月 、1年 期 收 益率 上 行1bp、2bp至1.60%、1.64%。发 行 期 限 方 面 ，加 权 发 行 期 拉 伸 至8.1个月，前一周为6.4个月。 随 着 资 金 利 率 修 复 ， 银 行 间 质 押 式 成 交规 模 提 升 ， 平 均 成 交 量 由 前 一 周 的6.72万亿元增至7.70万亿元。 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 7月工业增加值同比5.7%，低于前值的6.8%。环比季调0.38%，年内仅高于4月关税冲击时。从主要产品产量来看，原煤产量（-3.8%）增速降幅较大。新产业产品中，智能手机（2%）、机器人增速（24%）有所下降；集成电路（15%）、发电设备（34.6%）增速依然在高位。“反内卷”相关行业产量较为分化，太阳能电池产量（16%）增速有所下降；汽车、水泥等领域变化不大。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 7月社会消费品零售总额同比增速为3.7%，较前值（4.8%）进一步回落： 拖 累 力 量 一 是 餐 饮 （1 .1 %） 和 烟 酒 （2 . 7 %） ， 增 速 依 旧 较 低 ， 属 于 延 续6月 的 趋 势 ； 二 是 汽 车 （- 1 .5 %） ， 五 个 月以 来 同 比 首 次 转 负 ， 可 能 和 “ 反 内 卷 ” 约 束 了 价 格 无 序 竞 争 有 关 。 三 是 “ 两 新 ” 红 利 下 的 家 电 和 手 机 ， 绝 对 增 速 依 然在 高 位 。 增 速 小 幅 加 快 的 主 要 是 金 银 珠 宝 （8 . 2 %） 、 日 用 品 （8 . 2 %） 等 。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 固定资产投资累计同比1.6%，低于前值的2.8%，制造业、基建、地产投资单月均下滑明显。 从分项来看，制造业投资当月同比-0.3%，前值5.1%；大口径基建投资当月同比-1.9%，前值5.3%；小口径基建投资当月同比- 5.1%，前值2.0%；地产投资当月同比-17.2%，前值-12.9%。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 7月地产投资当月同比-17.2%，前值-12.9%；新开工面积当月同比-15.4%，前值-9.5%；施工面积当月同比-20.4%，前值-0.7%；竣工面积当月同比-29.3%，前值-1.9%。 7月全国城镇调查失业率为5.2%，较前值回升0.2个百分点。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 美元指数过去一周以来持续低于100，全球“去美元化”趋势持续下，离岸人民币持续升值，周五最终收于7.19下方；展望下半年，在“适度宽松”的货币政策基调下，央行或将维持宽松基调。 本周央行净回笼1.3万亿元，其中逆回购净回笼1.6万亿元，买断式逆回购净投放0.3万亿元。 中国债券市场周度总结与展望 基本面展望 7月CPI同比0增长，高于预期-0.1%，商品零售分项均不同程度回暖；PPI同比-3.6%，维持低迷态势；反应物价回升仍然面临较大的压力；与此同时，未来一周即将公布信贷数据，结合7月大行累计转贴现规模下行，以及月末票据利率重返零值来看，7月社融数据或不容乐观。 鉴于美联储大概率会于9月重启降息，国内弱需求叠加全球普遍回归降息通道，8月中下旬双降预期或升温。 货币政策展望：经济有效需求不足，宽货币政策仍将持续 汇率方面，随着日元和欧元走强，美元指数已经回落100下方，人民币贬值压力在短期内仍相对可控，因此外部冲击短期内将不再掣肘货币宽松力度。对于下半年，货币政策仍然要继续配合财政发债，流动性易松难紧，当前可能更多的是机构预期引发流动性的阶段性紧张。无论是应对外部冲击还是维稳国内，宽松基调仍是重要基础。 债券市场展望：利空出尽，债市8-9月或将迎来一波强势下星期 展望下半年，鉴于三季度可能是“债牛”的起点，我们倾向于可以适当放宽对组合久期的限制。品种上，近期表现较弱的30年品种或具备较高的性价比。 免责声明 所有投资均涉及风险，本演示文稿仅作培训用途，并不构成购买或认购任何投资产品的邀请或要约。此演示文稿的内容和信息乃从可靠来源搜集，浙商国际金融控股有限公司(“浙商国际”)并不保证其准确性、完整性或者正确性。浙商国际亦不会对任何人士因倚赖此演示文稿全部或任何部分内容而引致的任何损失负上任何责任。 本演示文稿版权仅为本公司及其关联机构所有，任何机构或个人于未经本公司或其关联机构书面授权的情况下，不得以任何形式翻版、复制、转售、转发及或向特定读者以外的人士传阅，否则有可能触犯相关法规。