中债策略周报

曹潮BVH841852-96581360caochao@cnzsqh.hk 中国债券场策略周报-投资要点中国债券市场表现回顾：本周股市和商品均走强，导致债市承压。长端方面，10年、30年国债活跃券分别上行6.9、7.5个bps至1.73%、1.95%，1年期国债上行3.5个bps至1.38%。中国债券市场基本面、货币政策与资金面：基本面和货币政策：本周为经济数据真空期，雅鲁藏布江项目和“反内卷”引导市场走势：一是雅鲁藏布江水电站于19日官宣开工，项目投资体量达到万亿水平，基建扩张逻辑引领权益、商品两大市场于21日显著上涨；二是“反内卷”行情卷出新高度，各行各业争相落地相关会议或涨价政策；货币政策方面，央行本周公开市场累计净回笼资金0.4万亿元，其中逆回购净回笼0.5万亿元，MLF净投放0.1万亿元，买断式逆回购净投放0.2万亿元。资金面：税期扰动下，资金利率在周四开始快速上行，央行随即加大投放力度，呵护市场；全周来看，资金平均价格相对平稳，R001、DR001周均值仍较上周明显修复，分别下行2.8、2.6bp。中国债券市场展望：基本面和货币政策来看，债市可能已经扛过了最难的时候。与此同时，中美谈判和7月政治局会议的不确定性都将月底陆续落地，随着未知变量逐渐清晰，风险偏好或短期降温，股市或存在不小的回调压力；而资金面在央行呵护和跨月后修复幅度或更快，这将在短期内有利于票息品种和长久期品种。策略方面，鉴于资金利率下行可能使息差空间重新打开，继续挖掘票息资产或是最佳策略；尽管长久期品种或迎来短期修复，但修复程度和持续性仍存疑。 2 目录债券市场表现回顾债市一级发行情况资金市场情况中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场表现回顾 债券市场表现回顾利率债市场本周走势回顾本周股市和商品均走强，导致债市承压。长端方面，10年、30年国债活跃券分别上行6.9、7.5个bps至1.73%、1.95%，1年期国债上行3.5个bps至1.38%。利率/信用市场本周走势回顾利率债方面，收益率曲线快速陡峭化，不过方向并非如市场所愿，1年期国债收益率调整幅度整体不大，上行3bp至1.38%，3年及以上收益率调整幅度较为显著，在7-8bp区间，其中10年、30年国债收益率分别达到1.73%、1.97%。信用债方面，利差普遍走扩，隐含AA+城投债曲线上，1年、3年、5年期收益率均上行10bp，其中5年期收益率达到2.04%，重返2.0%之上；AAA-二级资本债曲线上，1年、3年、5年期收益率分别上行7bp、14bp、14bp。 债市一级发行情况 本周债券市场一级发行情况本周利率债发行情况地 方债 方面，本 周发行3758亿 元，净 发行2612亿 元，其 中新增 一般 债233亿 元 、 新 增 专 项 债2054亿 元（ 其 中 ： 特 殊 专 项 债848亿 元 ） 、普 通再 融资债1352亿元 、特 殊再 融资债119亿元。国 债方 面，本周 发行4061亿 元， 净发 行107亿 元 ， 其 中 特 别 国 债 发 行830亿元。政 金债 方面，本 周发行1580亿 元，净发行-56亿元。 资金市场情况 资金面统计数据（2025.7.21-2025.7.25）税期扰动下资金面快速收敛税 期 扰 动 下 ， 资 金 面 快 速 收 敛 ， 央 行 随 即 加大 投 放 力 度 ， 呵 护 市 场 ， 资 金 面 紧 张 情 绪 有所缓释。税期首 日（15日）隔夜利率单日跳升10bp左 右 ，R001、DR001迅 速 攀 升 至1.50%以 上 ， 分 别 升 至1.57%、1.53%；R007与DR007也 分 别 升 至1.59%、1.57%，升 幅 分 别 为5、3bp； 后 续 央 行 大 规 模 资 金投 放 支 持 下 ， 资 金 面 渐 趋 平 稳 ， 隔 夜 利 率 重回1.5%（OMO+10bp） 之 下 。R007与DR007均收于1.51%。本 周 隔 夜 和 一 周Shibor利 率 收 于1.44%、1.51%， 较 上 周 分 别 变 动+12.6、+5.8bps；隔 夜 及 一 周CNH Hibor利 率 收于1.85%、1.67%， 较 上 周 变 动+63.8、+14.7个bps。1.422.63.23.84.45R0070.511.522.53中国:SHIBOR:1周 资金面统计数据（2025.7.21-2025.7.25）同业存单收益率本周明显上行存 单 收 益 率 多 数 上 行 ，随 着 资 金 面 收 紧 ，3个 月 、6个 月 、1年 期 收 益 率 分 别 上 行5bp、6bp、6bp至1.59%、1.65%、1.68%。发 行 期 限 方 面 ，同 业 存 单 加 权发 行 期 限 压 缩 至7.3个 月 ， 前 一 周 为8.3个月。尽 管 税 期 资 金 压 力 加 大 ， 银 行 间 质 押 式成 交 规 模 仍 在 提 升 ， 平 均 成 交 量 由 前 一周的7.24万亿元升至7.70万亿元。1.41.61.822.22.4中债商业银行同业存单到期收益率(AAA):3个月中债商业银行同业存单到期收益率(AAA):1年0100002000030000400005000060000700008000090000100000 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面美元指数过去一周以来持续低于100，全球“去美元化”趋势持续下，离岸人民币持续升值，周五最终收于7.16下方；展望下半年，在“适度宽松”的货币政策基调和关税后续谈判存在变数的背景下，央行或将维持宽松基调。本周央行公开市场公开市场累计净回笼资金0.4万亿元，其中逆回购净回笼0.5万亿元，MLF净投放0.1万亿元，买断式逆回购净投放0.2万亿元。01234567MLF1年期LPR5年期LPR7天逆回购利率80859095100105110115120美元指数USDCNH:即期汇率（右轴） 126.06.26.46.66.87.07.27.47.6 中国债券市场周度总结与展望基本面展望上半年经济数据整体波澜不惊，全年实现5%目标的难度不大；过去一周以来，政策层面的线索更为重要；一是“反内卷”继续升温，反应政策重心从实际增长进一步转向名义增长；二是政府开始主导投资，雅鲁藏布江水电站于19日官宣开工，项目投资体量达到万亿水平。展望后续，政策层面的线索或将成为下半年主导宏观经济走势的主要变量。货币政策展望：经济有效需求不足，宽货币政策仍将持续汇率方面，随着日元和欧元走强，美元指数已经回落100下方，人民币贬值压力在短期内仍相对可控，因此外部冲击短期内将不再掣肘货币宽松力度。对于下半年，货币政策仍然要继续配合财政发债，流动性易松难紧，当前可能更多的是机构预期引发流动性的阶段性紧张。无论是应对外部冲击还是维稳国内，宽松基调仍是重要基础。债券市场展望：7月利空因素有限，可以优先选择高性价比品种展望下半年，抛开关税的不确定性，7月可预见的利空因素不多，基本面数据依然喜忧参半，对利率方向的指示作用仍不强。在此背景之下，即使长端利率有回撤，幅度或也相对可控。长端利率向下的顺畅行情或在跨季之后，若久期敞口较大，可以暂不急于下车；若有待配资金或调仓需求，可借调整机会分步将久期追加至目标上；在这一变化的过程中，可以优先选择高性价比品种。 免责声明所有投资均涉及风险，本演示文稿仅作培训用途，并不构成购买或认购任何投资产品的邀请或要约。此演示文稿的内容和信息乃从可靠来源搜集，浙商国际金融控股有限公司(“浙商国际”)并不保证其准确性、完整性或者正确性。浙商国际亦不会对任何人士因倚赖此演示文稿全部或任何部分内容而引致的任何损失负上任何责任。本演示文稿版权仅为本公司及其关联机构所有，任何机构或个人于未经本公司或其关联机构书面授权的情况下，不得以任何形式翻版、复制、转售、转发及或向特定读者以外的人士传阅，否则有可能触犯相关法规。 14