中债策略周报
分析师：沈凡超中央编号：BTT231联系电话：852-4623 5564邮箱：hector@cnzsqh.hk 中国债券场策略周报-投资要点 中国债券市场表现回顾： 上周债市表现平淡，不同期限收益率以震荡为主，主因债市对特别国债供给、房地产政策等定价因子均已消化完毕，经济数据和政策真空期使债市走出震荡格局。 中国债券市场基本面、货币政策与资金面： 基本面和货币政策：本周为经济数据真空期，地产成交高频数据显示截止5月23日（地产政策公布于5月17日），30大中城市单月成交面积、全年累计成交面积降幅均在40%左右，反应地产市场需求侧景气度仍有待提升；周二公布的狭义/广义财政收入同比多数负增，反应名义增速偏低、土地市场景气度偏弱对财政的掣肘，但后续在物价回升、稳地产政策等因素支撑下，财政收入有望温和回升。资金面：央行公开市场净投放680亿元，其中逆回购净回笼20亿元，国库现金定存700亿元，资金面仍宽松；银行融出环比走低，非银持续降杠杆；资金利率维持震荡，资金分层现象基本消失。 中国债券市场展望： 基本面和货币政策来看，5月经济数据呈现供给修复超预期、需求边际回落、物价温和回升的特征；从地产成交高频数据来看，地产销售仍承压，说明其改善程度仍取决于后续居民预期能否扭转。货币政策方面，Q2、Q3政府债供给压力较大、信贷下行斜率过大背景下，6月央行降准降息可能性较大。 配置上，短期内债市陷入震荡，多空因素达到均衡，目前10Y国债、30Y国债收益率的稳态位置分别在2.30%、2.55%左右；如果6月资金面维稳、降准降息落地，收益率有望突破关键低位，曲线形态维持“牛陡”。信用方面，则可以关注流动性较好，高票息的中短端产品。 目录 债券市场表现回顾 债市一级发行情况 资金市场情况 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场表现回顾 债券市场表现回顾 中债市场本周走势回顾 上周债市表现平淡，不同期限收益率以震荡为主，主因特别国债供给、房地产政策等均已消化完毕，经济数据和政策真空期使债市走出震荡格局。 不同市场本周走势回顾 30年期、10年期国债收益率变动-3.5、0.57bps；5年期、1年期国债收益率周内累计上行0.6、0.3bp；国债收益率曲线（30Y-10Y）（10Y-1Y）分别变动-4、0.3bp，债市维持“牛陡”格局。 资金利率较上周略微上行，DR007利率周度均值较上周上行0.35bp，R007与DR007利差在【-0.5-1】bp区间，反应资金分层现象几乎消失。 信用债收益率走势维持震荡，周内波动幅度在【-1-3】bp区间；长端下行幅度大于打断。 债市一级发行情况 本周债券市场一级发行情况 本周利率债发行情况 国 债方 面，本周 国债累 计发行4489亿元，净发行3688亿元。 地 方 债 方 面 ， 本 周 地 方 债 累 计 发 行1154亿 元 ， 净 发 行-115亿 元 ， 其中 新 增 一 般 债123亿 元 、 新 增 专 项债817亿 元 、 普 通 再 融 资 债214亿元。 政 金 债 方 面 ， 本 周 政 金 债 累 计 发 行1420亿元，净发行1420亿元。 5月最后一周（27-31日）地方债净发 行 规 模 将 跃升 至4066.3亿 元 ， 为2024年以来单周发行规模峰值。 资金市场情况 资金面统计数据（2024.5.20-2024.5.24） 从资金面来看债券市场 资金利率震荡，分层现象基本消失 本 周R001、R007收 于1.81%、1.82%， 较 上 周 分 别 变 动5.4、1.9；DR001、DR007收1.77%、1.82%，较 上 周 变 动6 .1、1.6bp；R007-DR007周 内 利 差 波 动 在【-1-2】bp之 间 ， 资 金 分 层 现 象 消 失 背 后 反 应 的是 银 行 和 非 银 机 构 间 资 金 供 需 的 变 化 。此 外 ， 在 利 率 债 供 给 放 量 、 禁 止 “ 手工 补 息 ” 政 策 影 响 下 ， 月 末 最 后 一 周资金面波动或将加大。 本 周 隔 夜 和 一 周Shibor利 率 收 于1.76%、1.83%， 较 上 周 分 别 变 动4.7、1bp； 隔 夜 及 一 周CNH Hibor利 率 收1.86%、2.04%， 较 上 周 变 动为35.8、6.4bp。 资金面统计数据（2024.5.20-2024.5.24） 从资金面来看债券市场 本 周 同 业 存 单 到 期 收 益 率 维 持 震 荡 ，3个 月 和1年AAA同 业 存 单 收 益 率 收 于1.9%；2.09%， 累 计 变 动0.5bp、0bp。 从融资额和杠杆率来看： 银 行 间 质 押 式 回 购 成 交 额 较 上 周 边 际 上行，在 周三 增 至6.14万 亿元 的周内 高点 ，其 后 逐 日 降 至5.96万 亿 元 ， 周 均 值 为6.03万亿元（前值5.95万亿元）。 银 行 体 系 净 融 出 继 续 低 位 震 荡 ， 日 均 融出2.8万 亿元 ， 低于前 一周 的3.0万亿 元 ，周 内 基 本 在2.8-2.9万 亿 之 间 波 动 。 其中 大 行 日 均 净 融 出2.8万 亿 元 ， 略 高 于前 一 周 的2.7万 亿 元 ， 而 除 大 行 以 外 的其 他 银 行 （ 股 份 行 等 ） 转 向 日 均 净 融 入59亿元。 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 基本面来看：本周为数据真空期，4月财政数据、特别国债发行情况、地产高频成交数据值得关注。 1-4月财政收入负增，主要源于高基数和前期减税费扰动 4月一般公共预算收入同比-3.8%（前值-2.4%），主要受到去年4月中小微企业缓税入库抬高基数、去年减税政策翘尾减收等因素影响；其中税收收入同比-4.9%，非税收入同比5.8%。 从主要税种来看，增值税、企业所得税等增速均相对偏弱，增值税同比-9.6%（前值-12.1%），个人所得税同比-18.8%（前值74.9%），消费税同比2.1%（前值-3.2%），企业所得税同比0.7%（前值7.3%） 交易所特别国债现券触发2次涨停；20年期超长期特别国债首发 超长期特别国债上市首日，深交所上市的“特国2401”收盘涨19.70%，盘中一度涨23%，上交所上市的“24特国01”收涨1.32%，盘中一度涨25%，上述债券均在盘中两度触发临时停牌。 20年超长期特别国债今日正式首发，加权中标利率2.49%，全场投标倍数4.34，边际倍数1.05。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 地产方面，本周多个城市跟进地产政策，包括取消新房摇号，“以旧换新”正常和下调房贷利率等。 多个城市跟进地产政策 江门、珠海取消限售，合肥取消新房摇号，湖北全省、荆州、南平、武汉、淮北、蚌埠、南通、江门、珠海多地跟进“以旧换新”政策，十堰、福州、蚌埠、江门、湖北全省、陕西全省下调公积金贷款利率，广西、甘肃、广东三省取消房贷利率下限限制。 高频数据显示地产销售依然低迷 根据50城高频数据，5月单月成交面积、累计成交面积降幅均超过30%。5月1-23日50城成交规模915万方，同比下滑32%，降幅较4月持平，2024年以来（1月1日-5月23日）50城成交规模6134万方，同比下滑35%。周度走势来看，5月17-23日周度成交规模334万方，环比下滑2%。 二手房方面：5月1-23日二手房成交597万方，同比下滑6%，4月同比下滑5%。今年以来同比下滑12%；新房方面，WIND、中 指院合计104个城市样本。4个一线城市单月、累计成交面积同比均下滑。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 习近平主持召开企业和专家座谈会强调：紧扣推进中国式现代化主题进一步全面深化改革 进一步全面深化改革，要紧扣推进中国式现代化，坚持目标导向和问题导向相结合，要抓住主要矛盾和矛盾的主要方面健全宏观经济治理体系和推动高质量发展体制机制，完善支持全面创新、城乡融合发展等体制机制。要从人民的整体利益、根本利益、长远利益出发谋划和推进改革，注重从就业、增收、入学、托幼养老以及生命财产安全等老百姓急难愁盼中找准改革的发力点和突破口。 国家发改委发布《关于做好2024年降成本重点工作的通知》 通知提出要提升金融服务实体经济质效，一是营造良好的货币金融环境。稳健的货币政策要灵活适度、精准有效，保持流动性合理充裕，社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配。畅通货币政策传导机制，避免资金沉淀空转。二是推动贷款利率稳中有降。持续发挥贷款市场报价利率（LPR）改革效能和存款利率市场化调整机制的重要作用，在保持商业银行净息差基本稳定的基础上，促进社会综合融资成本稳中有降。三是引导金融资源精准滴灌。保持再贷款、引导金融机构持续加大对重点领域和薄弱环节的金融支持力度。四是持续优化金融服务。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 央行公开市场净投放680亿元，其中逆回购净回笼20亿元，国库现金定存700亿元。截至5月24日，逆回购余额为100亿元。当前降低融资成本仍是央行重点工作，二季度存在一定的降息可能；尽管央行在报告中继续关注长债收益率，但我们认为其本质不在于改变债市方向，而是引导长债收益率下行斜率放缓。 本周美元指数下行104.5，主因美国4月CPI和非农不及市场预期，离岸人民币汇率反弹至7.23，反应外部环境压力对货币政策的掣肘有所缓解。 中国债券市场周度总结与展望 基本面展望： 本周为经济数据真空期，地产成交高频数据显示截止5月23日（地产政策公布于5月17日），30大中城市单月成交面积、全年累计成交面积降幅均在40%左右，反应地产市场需求侧景气度仍有待提升；周二公布的狭义/广义财政收入同比多数负增。展望后市，地产高频数据显示地产需求端修复进度并不明显，我们认为政府收储为供给侧政策、对需求侧影响不大，后续居民预期能否扭转才是关键。 货币政策展望：实体部门融资成本较高，二季度降息概率较大 短期来看，美元指数维持高位，离岸人民币汇率仍在7.2上下波动，全面降息可能性仍受外部环境掣肘。4月社融反应有效融资需求不足；结合央行在一季度货政报告中提出降低融资成本、促进信贷回暖的表述，为了对冲2-3季度政府债发行压力，央行6月降准降息概率加大。 债券市场展望：近期债市多空因素达到均衡状态，曲线有望维持“牛陡” 短期内债市陷入震荡，多空因素达到均衡，目前10Y国债、30Y国债收益率的稳态位置分别在2.30%、2.55%左右。策略方面，如果6月资金面维稳、降准降息落地，收益率有望突破关键低位，曲线形态维持“牛陡”。信用方面，则可以关注流动性较好，高票息的中短端产品。从年内来看，货币政策维持宽松和“资产荒”格局下，利率下行趋势仍不变，但短端的下行路径可能较长端更为顺畅。 免责声明 所有投资均涉及风险，本演示文稿仅作培训用途，并不构成购买或认购任何投资产品的邀请或要约。此演示文稿的内容和信息乃从可靠来源搜集，浙商国际金融控股有限公司(“浙商国际”)并不保证其准确性、完整性或者正确性。浙商国际亦不会对任何人士因倚赖此演示文稿全部或任何部分内容而引致的任何损失负上任何责任。 本演示文稿版权仅为本公司及其关联机构所有，任何机构或个人于未经本公司或其关联机构书面授权的情况下，不得以任何形式翻版、复制、转售、转发及或向特定读者以外的人士传阅，否则有可能触犯相关法规。
