中债策略周报

曹潮BVH841852-96581360caochao@cnzsqh.hk 中国债券场策略周报-投资要点中国债券市场表现回顾：资金收敛，利空轮动，债市震荡上行。长端方面，10年、30年国债活跃券分别上行2.5、2.5个bps至1.67%、1.88%，1年期国债上行3.4个bps至1.37%。中国债券市场基本面、货币政策与资金面：基本面和货币政策：6月CPI同比0.1%再次转正，PPI同比-3.6%，降幅较前值进一步扩大，主要源于黑色系及钢材水泥等价格回落；但近期光伏、水泥和汽车等行业反内卷政策预期升温，以及部分行业价格调整，或有望推动下半年PPI降幅收窄；货币政策方面，央行本周公开市场累计净回笼资金1.7万亿元，其中逆回购净回笼1.7万亿元；政府债净缴款0.3万亿元。资金面：跨季呵护资金完成回笼后，近期资金利率出现反弹，R001、R007上行至1.40%、1.51%，较月初低点上行4bp、3bp。中国债券市场展望：基本面和货币政策来看，6月需求成色与二季度GDP相继出炉，市场是否定价，可能主要取决于资金面情况。7月中旬市场资金缺口较大，可作为央行态度的一个重要观察期。如果央行对于资金面的呵护态度较为坚定，债市可能快速修复。品种方面，参考当前的性价比图谱，各品种利差债曲线普遍呈现3-5年段陡峭，5-7年段平坦的特征，5年点位成为曲线凸点，或可作为杠杆策略的重要标的。 2 目录债券市场表现回顾债市一级发行情况资金市场情况中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场表现回顾 债券市场表现回顾利率债市场本周走势回顾资金收敛，利空轮动，债市震荡上行。长端方面，10年、30年国债活跃券分别上行2.5、2.5个bps至1.67%、1.88%，1年期国债上行3.4个bps至1.37%。利率/信用市场本周走势回顾利率债方面，7年及以内等中短端收益率调整幅度更大，普遍上行3-4bp，1年期国债收益率收于1.37%，10年、30年国债收益率则上行2bp、2bp，收至1.67%、1.87%。国开债表现与国债类似，5年及以内收益率上行4-5bp，7年及10年收益率均上行3bp。信用债方面，普信债调整行情主要发生在中长端，隐含AA+城投债曲线中，1年期收益率持稳于1.72%，3年、5年期收益率则上行5bp、3bp至1.86%、1.94%。 债市一级发行情况 本周债券市场一级发行情况本周利率债发行情况地 方债 方面，本 周发行2318亿 元，净 发行1303亿 元，其 中新增 一般 债145亿 元 、 新 增 专 项 债640亿 元（ 其 中 ： 特 殊 专 项 债308亿 元 ） 、普 通再 融资债1533亿元 、特 殊再 融资债0亿元。国 债方 面，本周 发行2932亿 元， 净发 行1931亿元 ，其中 无特别 国债 发行。政 金债 方面，本 周发行1650亿 元，净发行1590亿元。 资金市场情况 资金面统计数据（2025.7.7-2025.7.11）跨季后资金利率全面下行跨 季 后 ， 资 金 面 边 际 收 紧 。存 在 跨 季 扰 动 ，尽 管 本 周 （7月7-11日 ） 周 内 资 金 价 格 有 所反 弹 ， 但 全 周 资 金 价 格 平 均 值 依 然 较 前 一 周明 显 下 行 ，R001大 幅 下 行20bp，DR001下 行5bp；7天 资 金 利 率 同 样 有 所 回 落 ，R007、DR007分 别 较 前 一 周 下 行13、10bp。本 周 隔 夜 和 一 周Shibor利 率 收 于1.37%、1.67%，较上周分别变动+0.3、+13.9bps；隔 夜 及 一 周CNH Hibor利 率收 于2.02%、2.06%， 较 上 周 变 动+37.7、+19.8个bps。1.422.63.23.84.45R0070.511.522.53中国:SHIBOR:1周 资金面统计数据（2025.7.7-2025.7.11）同业存单收益率本周明显上行存 单 收 益 率 多 数 上 行 ，随 着 资 金 面 边 际收 敛 ， 银 行 存 单 价 格 普 遍 上 行 ；3个 月 、6个 月 、1年 期 存 单 收 益 率 周 度 上 行3bp、4bp、4bp至1.56%、1.61%、1.63%。发 行 期 限 方 面 ，同 业 存 单 加 权 发 行 期 限压缩至8.9个月，前一周为9.7个月。在 资 金 面 边 际 收 敛 的 背 景 下 ， 周 内 银 行间 质 押 式 回 购 成 交 规 模 持 续 回 落 ， 不 过由 于 前 一 周 （6月30日-7月4日 ） 存 在跨 季 扰 动 ， 本 周 平 均 成 交 量 由 前 一 周 的7.60万亿元增加至8.21万亿元。01000020000300004000050000600007000080000900001000001.61.822.22.42.62.83中债商业银行同业存单到期收益率(AAA):3个月中债商业银行同业存单到期收益率(AAA):1年 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面6月CPI同比0.1%，环比-0.2%，多数分项回落，但核心CPI分项有所改善具体来看，酒类价格环比- 0.3%，已是连续第二个月环比降价；衣着类价格环比由前值-0.1%回升至0.6%；租赁房房租环比从-0.1%季节性回升至0.1%，同比基本稳定；交通工具价格环比为-0.4%，显示汽车零售端降价仍在延续。-10123456中国:CPI:当月同比中国:CPI:不包括食品和能源(核心CPI):当月同比-4-3-2-10123451月2月3月4月5月6月7月8月2020年2021年2023年2024年 129月10月11月12月2022年2025年 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面6月PPI同比-3.6%（前值-3.1 %），环比-0.4%，但政策支持下后续降幅可能收窄：从细分项来看，生产资料价格延续跌势，新兴产业降幅收窄：PPI煤炭加工价格环比-5.5%、煤炭开采和洗选业价格环比-3.4%、黑色金属冶炼和压延加工业价格环比-1.8%；生活资料中，食品类环比-0.3%（前值-0.1%），衣着类环比0增长（前值0.2%），一般日用品环比0.1%（前值0.1%），耐用消费品环比-0.1%。-15-10-505101520生产资料生活资料-10-50510151997-061998-061999-062000-062001-062002-062003-062004-062005-062006-062007-062008-062009-062010-062011-062012-062013-062014-062015-062016-062017-062018-062019-062020-062021-062022-062023-062024-062025-06中国:PPI:全部工业品:当月同比 13-6-4-20246 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面美元指数过去一周以来持续低于100，全球“去美元化”趋势持续下，离岸人民币持续升值，周五最终收于7.16下方；展望下半年，在“适度宽松”的货币政策基调和关税后续谈判存在变数的背景下，央行或将维持宽松基调。本周央行公开市场公开市场累计净回笼资金1.7万亿元，其中逆回购净回笼1.7万亿元；政府债净缴款0.3万亿元。01234567MLF1年期LPR5年期LPR7天逆回购利率80859095100105110115120美元指数USDCNH:即期汇率（右轴） 146.06.26.46.66.87.07.27.47.6 中国债券市场周度总结与展望基本面展望6月CPI同比0.1%再次转正，PPI同比-3.6%，降幅较前值进一步扩大，主要源于黑色系及钢材水泥等价格回落；但近期光伏、水泥和汽车等行业反内卷政策预期升温，以及部分行业价格调整，或有望推动下半年PPI降幅收窄。6月CPI数据反应内需依然疲软，但也呈现积极迹象，例如核心CPI同比继续温和上行、煤价和肉价7月以来好转等。往后看，地方项目开工情况能否回升，以及行业“反内卷”或将成为物价改善的关键线索。货币政策展望：经济有效需求不足，宽货币政策仍将持续汇率方面，随着日元和欧元走强，美元指数已经回落100下方，人民币贬值压力在短期内仍相对可控，因此外部冲击短期内将不再掣肘货币宽松力度。对于下半年，货币政策仍然要继续配合财政发债，流动性易松难紧，当前可能更多的是机构预期引发流动性的阶段性紧张。无论是应对外部冲击还是维稳国内，宽松基调仍是重要基础。债券市场展望：7月利空因素有限，可以优先选择高性价比品种展望下半年，抛开关税的不确定性，7月可预见的利空因素不多，基本面数据依然喜忧参半，对利率方向的指示作用仍不强。在此背景之下，即使长端利率有回撤，幅度或也相对可控。长端利率向下的顺畅行情或在跨季之后，若久期敞口较大，可以暂不急于下车；若有待配资金或调仓需求，可借调整机会分步将久期追加至目标上；在这一变化的过程中，可以优先选择高性价比品种。 15 免责声明所有投资均涉及风险，本演示文稿仅作培训用途，并不构成购买或认购任何投资产品的邀请或要约。此演示文稿的内容和信息乃从可靠来源搜集，浙商国际金融控股有限公司(“浙商国际”)并不保证其准确性、完整性或者正确性。浙商国际亦不会对任何人士因倚赖此演示文稿全部或任何部分内容而引致的任何损失负上任何责任。本演示文稿版权仅为本公司及其关联机构所有，任何机构或个人于未经本公司或其关联机构书面授权的情况下，不得以任何形式翻版、复制、转售、转发及或向特定读者以外的人士传阅，否则有可能触犯相关法规。 16