中国债券场策略周报总结
债券市场表现回顾
- 利率债市场：曲线略微陡峭化，长端利率呈现V型走势。10年、30年国债活跃券分别下行0.2、0.3个bps至1.67%、1.88%，1年期国债下行2.8个bps至1.34%。1年、3年、7年期收益率分别下行2bp、1bp、1bp，5年与10年点位持平，30年收益率上行1bp。国开债收益率曲线变化不大，1年、5年、7年处下行2bp、1bp、1bp。
- 信用债市场：隐含AA+城投债1年、3年、5年期收益率分别下行2bp、3bp、1bp；AAA-二级资本债1年、3年、5年期收益率下行幅度均在2bp左右。
债市一级发行情况
- 地方债：本周发行2512亿元，净发行1634亿元，其中新增一般债276亿元、新增专项债1614亿元（其中：特殊专项债984亿元）、普通再融资债621亿元、特殊再融资债0亿元。
- 国债：本周发行2433亿元，净发行582亿元，其中特别国债发行1230亿元。
- 政金债：本周发行1620亿元，净发行-654亿元。
资金市场情况
- 税期扰动：税期首日（15日）隔夜利率单日跳升10bp左右，R001、DR001迅速攀升至1.50%以上，R007与DR007分别升至1.59%、1.57%，后续央行大规模资金投放支持下，资金面渐趋平稳，隔夜利率重回1.5%（OMO+10bp）之下，R007与DR007均收于1.51%。
- Shibor利率：本周隔夜和一周Shibor利率收于1.46%、1.49%，较上周分别变动+15.3、+4bps；隔夜及一周CNH Hibor利率收于1.42%、1.62%，较上周变动-20、+0.4个bps。
- 同业存单：多数下行，税期结束后存单价格多数下行；3个月、6个月、1年期存单收益率分别下行2bp、2bp、1bp至1.54%、1.58%、1.62%，存单曲线斜率有所修复。发行期限方面，同业存单加权发行期限压缩至8.3个月，前一周为8.9个月。
中国债券市场宏观环境跟踪与展望
- 基本面：6月出口同比5.8%，基本持平于1-5月6%同比增幅，在关税冲击下仍具较强韧性。6月贸易顺差1147.7亿美元，保持高位。对东盟、印度、非洲、拉美6月出口同比增速分别为16.8%、9.4%、34.8%、-2.1%；对美国出口同比-16.1%，降幅较前值收窄。劳动密集型产品出口增速延续低增长；通用机械、船舶等出口增速较快。6月工业增加值同比6.8%，为过去3个月以来新高水平，但产销率下滑，新兴产业增速快于传统产业。6月社会消费品零售总额同比增速为4.8%，较前值明显回落，可选消费分项明显回落，但汽车零售出现明显改善。6月固定资产投资同比0.5%，前值2.9%；制造业、大口径基建、地产同比均不同程度回落。房地产开发投资累计同比-11.2%，新开工、施工、竣工累计同比-20%、-9.1%、-14.8%，前值分别为-23.8%、-9.7%、-16.9%，新开工、施工增速双双走低。6月全国城镇调查失业率为5%，持平前值。
- 货币政策：6月M1同比4.6%（前值2.3%），或与去年基数较低、6月企业融资偏强为企业账上带来大量活期存款以及化债置换影响减弱等因素影响有关；M2同比8.3%，较前值回升0.4个百分点。上半年信贷社融总量扩张、结构优化，M1增速也初见弹性，符合货币政策“适度宽松”的定调，广义流动性已明显改善；但结构仍偏弱，后续需进一步关注的是需求侧的政策力度。6月工业增加值同比6.8%，为过去3个月以来新高水平，但产销率下滑，或与近期出口下行有关。6月社会消费品零售总额同比增速为4.8%，较前值明显回落。6月固定资产投资同比0.5%，前值2.9%；制造业、大口径基建、地产同比均不同程度回落。房地产开发投资累计同比-11.2%，新开工、施工、竣工累计同比-20%、-9.1%、-14.8%，前值分别为-23.8%、-9.7%、-16.9%，新开工、施工增速双双走低。6月全国城镇调查失业率为5%，持平前值。美元指数过去一周以来持续低于100，全球“去美元化”趋势持续下，离岸人民币持续升值，周五最终收于7.16下方；展望下半年，在“适度宽松”的货币政策基调和关税后续谈判存在变数的背景下，央行或将维持宽松基调。本周央行公开市场累计净回笼资金0.5万亿元，其中逆回购净回笼0.4万亿元，MLF净回笼0.1万亿元；买断式逆回购净投放0.2万亿元；政府债净缴款0.7万亿元。
中国债券市场周度总结与展望
- 基本面展望：二季度GDP同比5.2%高于预期，上半年经济实现5.3%的超预期增速；名义增长同比3.9%，和去年Q2相比基本持平；当月经济数据中，工业、出口高于前值，社零、服务业、投资、地产销售均低于前值，说明6月经济延续了一季度以来“强供给弱需求”的特征。上半年实际增长同比5.3%，为全年实现5%的目标奠定了良好的基础。但名义GDP、CPI和居民贷款等表征内需的数据依然疲软，对于短期宏观面来说，新的政策线索或者信号较为关键，包括超长期特别国债、新一轮刺激消费政策、“反内卷”能否有效约束供给等。
- 货币政策展望：经济有效需求不足，宽货币政策仍将持续。汇率方面，随着日元和欧元走强，美元指数已经回落100下方，人民币贬值压力在短期内仍相对可控，因此外部冲击短期内将不再掣肘货币宽松力度。对于下半年，货币政策仍然要继续配合财政发债，流动性易松难紧，当前可能更多的是机构预期引发流动性的阶段性紧张。无论是应对外部冲击还是维稳国内，宽松基调仍是重要基础。
- 债券市场展望：7月利空因素有限，可以优先选择高性价比品种。展望下半年，抛开关税的不确定性，7月可预见的利空因素不多，基本面数据依然喜忧参半，对利率方向的指示作用仍不强。在此背景之下，即使长端利率有回撤，幅度或也相对可控。长端利率向下的顺畅行情或在跨季之后，若久期敞口较大，可以暂不急于下车；若有待配资金或调仓需求，可借调整机会分步将久期追加至目标上；在这一变化的过程中，可以优先选择高性价比品种。
