2025年下半年股指期货市场展望

毛磊日期：2025年6月 01上半年市场回顾：指数宽幅震荡，结构性行情突出目录CONTENTS03风格判断：成长全年录得超额，价值阶段性强势 02下半年股指期货运行逻辑：宏观稳，政策进，利率降，风偏撑，估值扩04下半年期指行情与风格展望：“N”型下半场，蛇年“蛇”型 上半年市场回顾：指数宽幅震荡，结构性行情突出 /第4页上半年主要指数宽幅震荡为主，收益率表现平淡u截止6月20日，沪深300指数-2.2%，上证50指数-0.41%，中证500指数-1.5%，中证1000指数0.7%0.911.11.21.31.41.524-9-2424-10-924-10-17 24-10-2524-11-424-11-1224-11-20沪深300指数中证500指数 /5资料来源：Wind、国泰君安期货研究上半年银行板块涨幅跃居第一北证、中证2000指数个股平均市值为50亿以内北证、中证2000指数市盈率扩张幅度更大 下半年股指期货运行逻辑：宏观稳，政策进，利率降，风偏撑，估值扩 /第7页中国季度GDP走势及预测0.84.03.04.76.55.05.35.34.74.65.45.45.04.64.14.94.44.02022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-092025-122022202320242025中国实际GDP季同比(2021年为两年复合增速)我们的预测彭博一致预期u现状：从1-5月经济数据看，供给端指标(工业增加值、制造业投资)增速依然偏高(处于6%-9%之间)，需求端指标(社零、房地产投资)增速较弱，整体供大于求格局延续，带来物价偏弱压力u展望：但中美贸易摩擦带来的“抢出口”导致需求前置后，后期面临回落压力；消费端“以旧换新”政策空间缩窄。从周期角度看，制造业产能扩张周期高点已过，地产周期低位徘徊。政策方面在5•7发布会后进入阶段性真空期。叠加去年四季度基数偏高，故宏观预期边际向下，预期走弱5.952.24012345672019%中国实际GDP增速(2021年、2023年为两年平均值)我们的预测彭博一致预期(6月中旬统计) 中国年度GDP走势及预测资料来源：Wind、国泰君安期货研究5.13.004.35.004.744.52020202120222023202420258.50-25-15-551525352015-022015-092016-042016-112017-062018-012018-082019-032019-102020-052020-122021-072022-022022-092023-042023-11工业增加值累计同比社零累计同比制造业投资累计同比房地产投资累计同比%供给端指标强于需求端 -10.702024-06 /第8页GDP增速关税冲击给出绝对低位，政策对冲封杀下行空间0204060801001201401602018-12018-42018-72018-102019-12019-42019-72019-102020-12020-42020-72020-102021-12021-42021-72021-102022-12022-42022-72022-102023-12023-42023-72023-102024-12024-42024-72024-102025-12025-4中国对美关税中国对非美国家关税美国对华关税美国对非中国商品关税% /第9页u当前：去年9•24开始政策对经济、市场信心、资产价格的重视程度上升到新的高度，形成了9•24，两会、贸易摩擦升级后至5•7发布会三波政策高峰u回顾：2018年四季度开始政策面对稳增长的重视程度进一步明显，包括2018年7月，政治局会议首次提出“六稳”。2018年11月1日，总书记亲自提议并主持召开民营企业座谈会。2018年12月2日中美元首会晤，对“贸易摩擦”达成重要共识。12月中央经济工作会议进一步将“六稳”列为2019年经济工作的核心任务。2020年4月政治局会议在“六稳”基础开上新增“六保”，形成“六稳+六保”的工作框架 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 /第10页2015年政策宽松经济偏弱股市走牛2019年政策宽松经济偏弱股市走牛资料来源：Wind、国泰君安期货研究u2019年，全年PPI-0.3%，全年PMI平均49.73%；但沪深300指数上涨36.07%，中证500指数上涨25.67% /第11页u经过几轮降息后，目前四大行3年期大额存单（20万起存）利率已经降至1.55%。由于存款这类无风险利率的下行，股票的吸引力出现被动上升。加上近几年政策面持续倡导上市公司分红，当下万得全A股息率为2.36%，远高于存款利率。而四大行的股息率更是依旧超过4%00.511.522.532015-01-042015-05-102015-09-132016-01-172016-05-222016-09-252017-01-292017-06-042017-10-082018-02-112018-06-172018-10-212019-02-242019-06-302019-11-032020-03-082020-07-122020-11-152021-03-212021-07-252021-11-282022-04-032022-08-072022-12-112023-04-162023-08-202023-12-242024-04-282024-09-012025-01-052025-05-11万得全A股息率%012345672015-022015-082016-02% 资料来源：Wind、国泰君安期货研究2.531.182016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-022023-082024-022024-082025-02北京银行1年期定期存款利率城商行人民币理财产品预期年收益率余额宝7日年化收益率 /第12页n通过股权划转，汇金公司成为多家金融机构的实控人，提高国有金融机构的风险防控能力n汇金多次增持ETF以维护市场稳定n两大国有资本运营平台(中国诚通、中国国新)增持n央企控股上市公司回购中央汇金公司作为国有独资金融控股平台，被官方明确为“维护资本市场稳定的重要战略力量”，发挥“类平准基金”功能以市场化方式解决机构资金约束，定向注入流动性n设立证券、基金、保险公司互换便利（SFISF）n回购增持再贷款n央行协同操作：通过再贷款直接支持汇金增持（如2025年4月承诺提供“充足再贷款”）u1月3日-4日召开的2025年央行工作会议和3月18日召开的央行货币政策委员会2025年第一季度例会，均提到“探索常态化的制度安排，维护资本市场稳定”u今年4月央行资产负债表中的“对其他金融性公司债权”科目（主要是央行对非银机构发放的再贷款）增加3700亿元，市场认为主要是稳定资本市场的工具运用导致的资料来源：Wind、国泰君安期货研究 /第13页板块具体资金引导措施险资明确大型国有保险公司自2025年起每年新增保费的30%用于投资A股，预计年增数千亿资金2025年3月第二批1120亿元落地第三批600亿元的保险资金长期投资批复公募基金要求公募基金持有A股流通市值未来三年每年至少增长10%2025年5月发布《推动公募基金高质量发展行动方案》，强化投资者利益绑定和长期考核机制社保与养老金延长社保基金考核周期至5年以上基本养老保险基金考核周期至3年以上推动企业年金、职业年金加大权益配置比例05000100001500020000250002015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年IPO亿元u自2024年9月政治局会议提出“大力引导中长期资金入市”以来，随后中央金融办、证监会联合发布《关于推动中长期资金入市的指导意见》，明确了政策框架。2024年12月，中央经济工作会议又提出“打通中长期资金入市的卡点堵点”，并纳入深化资本市场改革重点任务。并于2025年1月，六部门联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，细化资金入市路径，明确公募基金、保险资金等增量目标。后期中长期资金的持续入市，对资本市场资金的贡献和市场的稳定，将提供持续性的利多u当前A股市场的现金分红金额已显著超过股权融资总额，这一趋势自2023年起已形成，并在2024年进一步扩大ü2023年A股上市公司现金分红总额为2.2万亿元，而同期股权融资总额为9605亿元（主要包括IPO融资3565.4亿元和增发融资5789.51亿元），分红金额已超融资额近80%。2024年A股分红总额达到2.4万亿元，而同期股权融资规模仅2422亿元 增发配股优先股融资合计分红资料来源：Wind、国泰君安期货研究 /第14页1011121314151617182017-102018-42018-102019-42019-102020-42020-102021-42021-102022-42022-102023-42023-102024-42024-102025-4沪深300指数市盈率(TTM)均值均值+1倍标准差均值-1倍标准差891011121314152017-102018-42018-102019-42019-102020上证50指数市盈率(TTM)均值+1倍标准差-42018-102019-42019-102020-42020-102021-42021-102022-42022-102023-42023-102024-42024-102025-4中证500指数市盈率(TTM)均值均值+1倍标准差均值-1倍标准差2030405060702017-102018-42018-102019-42019-102020-42020-102021-42021-102022-42022-102023-42023-102024-42024-102025-4中证1000指数市盈率(TTM)均值均值+1倍标准差均值-1倍标准差 风格判断：成长全年录得超额，价值阶段性强势 /第16页影响因子影响因素宏观因素经济走平经济不存在失速风险，也不出现过热流动性宽松货币政策宽松，流动性总体宽裕，扩估值存在条件产业因素产业政策产业政策导向性强，且持续落地，成为行情催化剂科技周期依靠科技创新、技术进步，产业升级换代形成大级别周期，且新产业渗透率位于10%-20%的中低区间，成长空间广阔一个前提一个基础一个条件无系统性风险宏观复苏但不过热政策侧重高质量发展新产业周期起点 /第18页00.10.20.30.40.50.60.70.82013-0101020304050607080902014201520162017201820192020中国:4G用户渗透率%ⓓ01020304050602017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-022023-082024-022024-08中国:零售渗透率:新能源乘用车中国:零售渗透率:新能源乘用车:当月值%ⓑⓐ00.10.20.30.40.50.60.70.80.912016-012016-072017-01 /第19页资料来源：Wind、国泰君安期货研究u5月22日盘前，金融监管总局发布了《支持小微企业融资的若干措施》，第一条即为增加融资供给，“支持小微企业开展股权融资”。随后，当天北证50从历史高点大幅回调，下跌6.15%，万得微盘股指数也从历史新高回落(虽然随后又继续录得新高) /第20页中证500沪深300金融,25.36工业,17.37信息技术,14.95日