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今日概览 重磅研报 【宏观】三大维度看，美债抛售风险有多大？——20250521 【固定收益】收入改善，支出提速——4月财政数据点评——20250521 【食品饮料】寻找生机，探索创新——食品饮料2025年中期策略—— 20250521 研究视点 【医药生物】三生制药（01530.HK）-授权辉瑞PD-1/VEGF双抗，创新管线未来可期——20250521 重磅研报 【宏观】三大维度看，美债抛售风险有多大？ 对外发布时间: 2025年05月21日 美债存量规模和日均交易规模均十分庞大，远超任一海外国家持有美债的规模，因此单一国家不具备操控美债市场的能力。历史经验也表明，海外国家减持对美债走势的影响要弱于基本面变量。需要警惕的是，若关税反复引发“众怒”，促使海外各国实施联合抛售，则对美债市场乃至全球金融市场造成的冲击将明显加剧。 风险提示：关税、美国经济与政策、地缘冲突等超预期演化。 熊园 分析师 S0680518050004 xiongyuan@gszq.com 刘新宇 分析师 S0680521030002 liuxinyu@gszq.com 【固定收益】收入改善，支出提速——4月财政数据点评 对外发布时间: 2025年05月21日 4月广义财政收入小幅转正，财政支出力度继续提升。收入端，加总一般公共预算收入和政府债基金收入，4月广义财政收入同比2.7%，收入端仍旧偏弱（3月同比-1.7%）。支出端，4月广义财政支出同比增速12.9%，较前值10.1%继续提升。累计看，1-4月广义财政收入同比-1.3%，广义财政支出累计同比7.2%。 风险提示：政策变化超预期、数据统计口径存在误差、财政收入不及预期。 杨业伟 分析师 S0680520050001 yangyewei@gszq.com 王春呓 分析师 S0680524110001 wangchunyi@gszq.com 【食品饮料】寻找生机，探索创新——食品饮料2025年中期策略 对外发布时间: 2025年05月21日 投资建议：1、白酒：强化内功，蓄力改善，中长期配置价值凸显，建议关注“优势龙头、红利延续、强势复苏”三条主线：1）优势龙头，头部酒企份额持续提升：贵州茅台、五粮液、山西汾酒、古井贡酒；2）红利延续，高确定性区域酒：迎驾贡酒（洞藏大单品红利）、今世缘（江苏格局红利）等；3）强势复苏，弹性标的：泸州老窖、水井坊、舍得酒业、老白干酒、港股珍酒李渡、酒鬼酒等。2、大众品：啤酒饮料期待旺季，关注α机会；大众品产品渠道共同催化，迭代创新机会突出，建议寻找强复苏与高成长两条主线：1）政策受益或复苏改善：青岛啤酒、燕京啤酒、海天味业、新乳业、伊利股份、重庆啤酒、珠江啤酒、安琪酵母、安井食品、立高食品等，港股H&H国际控股等；2）高景气度或成长逻辑：盐津铺子、好想你、东鹏饮料、三只松鼠、百润股份、有友食品、仙乐健康等，港股农夫山泉、华润饮料、卫龙美味等。 风险提示：原材料成本超预期上涨，消费力及消费场景复苏不及预期，行业竞争加剧。 李梓语 分析师 S0680524120001 liziyu1@gszq.com 陈熠 分析师 S0680523080003 chenyi5@gszq.com 王玲瑶 分析师 S0680524060005 wanglingyao@gszq.com 李依琳 分析师 S0680524080001 liyilin@gszq.com 黄越 研究助理 S0680124060012 huangyue1@gszq.com 吴林轩 研究助理 S0680124070006 wulinxuan@gszq.com 研究视点 【医药生物】三生制药（01530.HK）-授权辉瑞PD-1/VEGF双抗，创新管线未来可期 对外发布时间: 2025年05月21日 公司发布公告：与辉瑞就PD-1/VEGF双抗SSGJ-707达成授权协议。5月20日，公司宣布，公司及附属子公司沈阳三生、三生国健与辉瑞签署协议，将向辉瑞独家授予公司自主研发的突破性PD-1/VEGF双特异性抗体SSGJ-707在全球（不包括中国内地）的开发、生产、商业化权利。公司及沈阳三生将保留SSGJ-707在中国内地的开发、生产、商业化权利，并基于届时商定的财务条款授予辉瑞对SSGJ-707在中国内地开展商业化的选择权。根据协议，三生制药将获得12.5亿美元不可退还且不可抵扣的首付款，以及最高可达48亿美元的开发、监管批准和销售里程碑付款。公司还将根据授权地区的产品销售额收取两位数百分比的梯度销售分成。此外，辉瑞将于协议生效日认购三生制药价值1亿美元的普通股股份。 风险提示：营收结构风险、临床研发失败风险、竞争格局恶化风险、医药政策调整风险、国际业务的汇率风险、销售不及预期风险。 张金洋 分析师 S0680519010001 zhangjinyang@gszq.com 胡偌碧 分析师 S0680519010003 huruobi@gszq.com 张玉 分析师 S0680524120002 zhangyu7@gszq.com