2024年报、2025年一季报预告点评一体化布局逐步完善，24年归母净利创历史新高

事项： 4月18日，公司发布2024年报，公司全年实现营业收入280.89亿元，同比减少3.06%；归母净利润44.55亿元，同比增长102.03%；扣非归母净利润43.09亿元，同比增长128.8%；其中第四季度，公司实现营业收入72.94亿元，同比增长9.99%，环比增长4.04%；归母净利润13.71亿元，同比增长141.43%，环比增长35.72%；扣非归母净利润13.48亿元，同比增长143.42%，环比增长34.83%。 同日，公司发布2025年一季报业绩预告，预计实现净利润约10.5亿元，同比增长46%，扣非归母净利润10.3亿元，同比增长46%。 评论 电解铝量价齐升，24年全年归母净利创历史新高。2024年，国内铝锭、广西氧化铝均价分别为1.99万元/吨、4060元/吨，同比+6.6%、37%，其中第四季度国内铝锭、广西氧化铝价格分别为2.05万元/吨、5312元/吨，分别同比+8.3%、+76.5%，环比+5.0%、+35.6%。受益于铝锭和氧化铝价格上行，公司自产电解铝平均销售价格约为19800元/吨（含税），同比上升约6%，自产氧化铝平均销售价格约为4000元/吨（含税），同比上升约40%，带动公司全年实现归母净利润44.55亿元，同比增长102.03%，其中第四季度公司实现归母净利润13.71亿元，同比增长141.43%，环比增长35.72%。其中24年新疆生产建设兵团第八师天山铝业净利润为28.6亿元，靖西天桂铝业净利润为17.83亿元。 公司电解铝、氧化铝、自发电量及铝箔产量均创历史新高。2024年，公司电解铝产量117.59万吨，同比增加约1%；氧化铝产量227.89万吨，同比增加7.55%；公司自发电机组运行良好，全年发电超138亿度，同比增加约2.5%； 阳极碳素产量54.89万吨，同比减少8.35%；加工板块方面，高纯铝产量2.81万吨，同比减少34.35%；铝箔及铝箔坯料产量4.61万吨，同比增加超4000%。 2025年，公司计划原铝产量116万吨、发电量130亿度、氧化铝产量240万吨、预焙阳极产量55万吨、铝土矿产量300万吨、高纯铝产量2万吨、铝箔及铝箔坯料产量15万吨。 公司一体化项目稳步推进，未来一体化优势显著。印尼铝土矿方面，公司已完成PT Inti Tambang Makmur100%股份交割，间接获得三个铝土矿开采权，预计2025年公司将逐步开展采矿作业；印尼氧化铝方面，公司2025年初已取得印尼环评审批，公司正在推进征地、场平、码头等各项项目前期建设工作； 几内亚铝土矿已进入生产开采阶段，所产铝土矿陆续发运回国。此外，公司铝箔深加工生产线一期16万吨，预计2025年将完成全部设备安装调试及产能爬坡，伴随上下游一体化共同延伸，公司一体化成本优势有望持续提升。 2025年一季度，公司量价齐升叠加降本增效，业绩大幅增长。2025年一季度，公司自产氧化铝及铝锭对外销售均价以及销售量同比均实现提升，生产成本同比涨幅小于销售价格涨幅，氧化铝板块及电解铝板块利润同比实现增长，此外公司积极推进节能降耗及降本增效，物流费用及财务费用同比下降，预计一季度实现净利润约10.5亿元，同比增长46%。 投资建议：考虑电解铝和氧化铝变动，我们预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为46.47亿元、54.63亿元、62.67亿元（25-26年前值为45.15亿元、49.26亿元），分别同比增长4.3%、17.6%、14.7%。我们看好公司一体化布局逐步完善带来的成本优势，考虑公司历史估值和可比公司估值情况，我们给予天山铝业2025年9倍市盈率，目标价为9.0元，维持“推荐”评级。 风险提示：国内经济复苏不及预期；铝价和氧化铝价格大幅波动；公司项目释放不及预期。 主要财务指标