中债策略周报

分析师：曹潮中央编号：BVH841联系电话：852-96581360邮箱：caochao@cnzsqh.hk 中国债券场策略周报-投资要点 中国债券市场表现回顾： 本周债市延续横盘震荡走势，10年/30年国债利率分别变动+1、+1个bps至1.66%/1.88%；短端方面，1年国债活跃券、3年国债活跃券分别上行2和4个bps。 中国债券市场基本面、货币政策与资金面： 基本面和货币政策：4月政治局会议强调加紧实施已落地的政策，财政发债节奏加快，货币政策加力，而且要储备增量政策，并重提超常规逆周期调节，整体增量信息不多。货币政策方面，本周央行累计净投放5110亿元，释放呵护信号，其中逆回购投放6470亿元，到期2360亿元。资金面：税期资金面小幅收敛，随后迅速转松：R001由周一的1.74%逐日下行至周五的1.58%。7天资金利率，R007同样由周一的1.73%下行至周三的1.70%。 中国债券市场展望： 基本面和货币政策来看，当前市场交易重心已经由基本面和货币/财政政策转向为关税。短期内中美之间的贸易关系可能依然处于恶化之中。虽然中美媒体均称特朗普态度开始软化，双方存在会谈可能；但从实际操作层面看难以呈现实质性缓和。预期的不稳定，或带来风险偏好此起彼伏的变化，债市在大幅下行之后，在经济基本面边际回暖和刺激政策加码的背景下，可能也有短暂缓和与反复，因此逢调整都是拉久期的机会。 策略方面，我们认为随着资金面改善和关税超预期落地后，大级别的债牛行情或正在启动，因此每当债市出现调整，便是抄底的好机会。 目录 债券市场表现回顾 债市一级发行情况 资金市场情况 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场表现回顾 债券市场表现回顾 利率债市场本周走势回顾 本周债市延续横盘震荡走势，10年/30年国债利率分别变动+1、+1个bps至1.66%/1.88%；短端方面，1年国债活跃券、3年国债活跃券分别上行2和4个bps。 利率/信用市场本周走势回顾 利率债方面，受到税期资金短期收敛的影响，国债中短久期品种表现欠佳，3年、5年期收益率均上行4bp，其余期限虽有上行，但幅度控制在1-2bp左右，本周结束，10年、30年收益率收于1.66%、1.93%。 信用债方面，长久期普信债调整幅度更大，隐含AA+城投债中，1年期收益率仅上行2bp，3年、5年期收益率则上行6bp、5bp。二永债表现相似，1年期收益率几乎无变化，3年期、5年期收益率则上行4bp、5bp。 债市一级发行情况 本周债券市场一级发行情况 本周利率债发行情况 地 方债 方面，本 周发行1911亿 元，净 发 行846亿 元 ， 其 中 新 增 一 般 债13亿 元 、 新 增 专 项 债738亿 元 （ 其中：特殊专项债0亿元）、普通再融资 债676亿 元 、 特 殊 再 融 资 债485亿元。 国 债方 面，本周 发行3260亿 元， 净发行-1818亿元。 政 金债 方面，本 周发行1587亿 元，净发行-609亿元。 资金市场情况 资金面统计数据（2025.4.21-2025.4.25） 税期结束后，资金面快速转松 税 期 资 金 面 仅 小 幅 收 敛 ， 而 后 快 速 转 松 。周 一 期 间 资 金 利 率 小 幅 抬 升 ，R001、R007分 别 较 上 周 五 上 行6bp、1bp。其 后 ， 资 金 面 边 际 转 松 ， 隔 夜 利 率 持 续下 行 ，R001由 周 一 的1.74%逐 日 下 行至 周 五 的1.58%。7天 资 金 利 率 ，R007同 样 由 周 一 的1.73%下 行 至 周 三的1.70%，24日 （ 周 四 ） 跨 月 （ 跨 节 ）期 启 动 ，R007快 速 上 行 至1.77%， 不过周五再度回落至1.66%。 本 周 隔 夜 和 一 周Shibor利 率 收 于1.65%、1.66%， 较 上 周 分 别 变 动+3.5、+5.1bps；隔 夜 及 一 周CNHHibor利 率 收 于0.72%、1.15%， 较 上周变动-129.3、+76.8个bps。 资金面统计数据（2025.4.21-2025.4.25） 同业存单收益率在年前冲高后回落 本 周 同 业 存 单 到 期 收 益 率 曲 线 多 上 行。仅3个 月AAA同 业 存 单 近 两 周 持 平 于1.74%， 其 余 期 限AAA同 业 存 单 较 前 一周 上 行0.5-1.0bp不 等 。 一 级 市 场 方 面 ，1年 期 同 业 存 单 加 权 发 行 利 率 报1.85%，周 环 比 上 行1.5bp， 加 权 发 行 期 限6.9个月，与上周基本持平。 随 着 资 金 面“先 紧 后 松”，银 行 间 质 押式 回 购 平 均 成 交 量 环 比 抬 升 ， 由 前 一 周的6.33万亿元小幅升至6.34万亿元。 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 中共中央政治局4月25日召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作，要点如下： “外部冲击影响加大，要强化底线思维，充分备足预案”，整体指向在当前百年未有之大变局下，整体政策尤其是财政领域仍要留有余量。 加快已出台财政工具发行使用。会议指出：加快地方政府专项债券、超长期特别国债等发行使用；展望Q2，针对项目建设的超长期特别国债和新增专项债发行进度有望加快，积极的财政政策持续增效。 货币政策创设新结构性工具，并且适时“降准降息”。会议重点提及“设立新型政策性金融工具，支持科技创新、扩大消费、稳定外贸等；包括科技创新再贷款、设立服务消费与养老再贷款；预计2025年货币政策维持宽松基调，全年降准幅度约100BP，降息约30BP。 四稳政策，其中“稳就业”为首要任务。会议提出要坚持稳中求进工作总基调，完整准确全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，统筹国内经济工作和国际经贸斗争，坚定不移办好自己的事，坚定不移扩大高水平对外开放，着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，以高质量发展的确定性应对外部环境急剧变化的不确定性 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 一季度企业营收、盈利数据出炉，要点如下： 一季度工业企业营收、盈利均较去年增速有所上行，其中盈利由负转正，同比为小幅正增的0.8%。 3月规上工业企业营收同比增长4.2%，较1-2月同比改善1.4个百分点；工业企业利润同比增长2.6%，较1-2月同比改善3.1个百分点。从量、价、利润率三因素拆解，3月工增同比实现7.7%的高增，营收利润率同比降幅较1-2月小幅收窄，二者共同支撑了利润的改善；但PPI依然低位运行，在一定程度上掣肘了利润的改善程度。 分行业来看，装备制造业、高技术制造业贡献较高。一季度装备制造业利润同比6.4%，拉动全部规上工业利润增长2.0个百分点。高技术制造业累计利润同比较前值下滑2.3个百分点至3.5%；当月来看，高技术制造业同比达14.3%，拉动当月全部规模以上工业利润增长2.8个百分点 库存周期依然呈现平坦化特征，3月末规模以上工业企业产成品存货同比增长4.2%，较前值4.2%持平，去库节奏受到扰动，平坦化特征或较为显著。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 美元指数过去一周以来回落至100下方，但离岸人民币汇率在美元持续走弱和央行稳汇率工具发力背景之下逐渐企稳，周五最终收于7.3下方；展望二季度，从政治局表述来看，Q2增量政策将聚焦金融让利实体，降准降息操作或即将到来。 本周央行累计净投放5110亿元，释放呵护信号，其中逆回购投放6470亿元，到期2360亿元。 中国债券市场周度总结与展望 基本面展望 4月政治局会议强调加紧实施已落地的政策，财政发债节奏加快，货币政策加力，而且要储备增量政策，并重提超常规逆周期调节，整体增量信息不多。展望后市，当前市场交易重心已经由基本面和货币/财政政策转向为关税。4月3日对等关税方案落地后，即将到来的可能是国家间的协商期，关税冲击可能经历升级与缓和之间的摇摆。 货币政策展望：经济有效需求不足，宽货币政策仍将持续 汇率方面，我们此前曾提示，央行对于稳定人民币汇率具有充足的工具储备，逆周期因子、外汇掉期等一系列将对人民币汇率支撑；而随着日元和欧元走强，美元指数已经回落100下方，人民币贬值压力在短期内仍相对可控。短期中美难以就关税政策达成一致意见，随着关税对经济的影响将逐渐显性化本轮货币宽松仍将有一定的持续性。 债券市场展望：宽货币政策延续，二季度债牛可期 当前市场交易重心已经由基本面和货币/财政政策转向为关税。4月3日对等关税方案落地后，即将到来的可能是国家间的协商期，关税冲击可能经历升级与缓和之间的摇摆。预期的不稳定，或带来风险偏好此起彼伏的变化，债市在大幅下行之后，在经济基本面边际回暖和刺激政策加码的背景下，可能也有短暂缓和与反复，因此逢调整都是拉久期的机会。 免责声明 所有投资均涉及风险，本演示文稿仅作培训用途，并不构成购买或认购任何投资产品的邀请或要约。此演示文稿的内容和信息乃从可靠来源搜集，浙商国际金融控股有限公司(“浙商国际”)并不保证其准确性、完整性或者正确性。浙商国际亦不会对任何人士因倚赖此演示文稿全部或任何部分内容而引致的任何损失负上任何责任。 本演示文稿版权仅为本公司及其关联机构所有，任何机构或个人于未经本公司或其关联机构书面授权的情况下，不得以任何形式翻版、复制、转售、转发及或向特定读者以外的人士传阅，否则有可能触犯相关法规。