中债策略周报

分析师：曹潮中央编号：BVH841联系电话：852-96581360邮箱：caochao@cnzsqh.hk 中国债券场策略周报-投资要点 中国债券市场表现回顾： 本周长端利率延续11月末的强势下行行情，10年国债收益率一度下行至1.95%，创下全历史新低水平；30年国债收益率则向下突破2.14%，刷新2006年以来历史新低水平。 中国债券市场基本面、货币政策与资金面： 基本面和货币政策：本周为经济数据真空期，基本面对债市的扰动较小，本周债市大幅走强背后，一是存款自律新规落地后，欠配与“抢跑”资金入场，“资产荒”演绎至极致；二是海内外机构对2025年国内政策利率降息较强的一致预期，驱动市场提前为此定价。货币政策方面，本周央行累计净回笼11321亿元，其中逆回购投放3541亿元，到期14862亿元。 资金面：月初资金利率环比抬升，DR001、R001分别较前一环比均回升4个bps；交易所杠杆率回落，银行体系净融出近5万亿元，非银本周处于被动降杠杆状态。 中国债券市场展望： 基本面和货币政策来看，强预期与弱现实组合维持的背景下，长端利率较难出现上行风险，中长期仍需关注总需求扩张的强度。但从短期来看，长端利率在超涨的过程中，还面临监管再次趋严、资金面收紧和增量政策预期升温等利空因素的扰动，因此未来1-2周或是长端利率极致下行后的短暂休整期，但这些利空因素或更多改变节奏而非方向，因此若市场出现调整，可能是较好的抄底机会。 策略方面，若在未来2周利率债市场出现回调，可能均是配置盘的介入机会。对于交易盘而言，可根据承受波动的能力，选择部分止盈，或是扛住波动等待新一轮下行行情的重启。 目录 债券市场表现回顾 债市一级发行情况 资金市场情况 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场表现回顾 债券市场表现回顾 利率债市场本周走势回顾 本周长端利率延续11月末的强势下行行情，10年国债收益率一度下行至1.95%，创下全历史新低水平；30年国债收益率则向下突破2.14%，刷新2006年以来历史新低水平。 利率/信用市场本周走势回顾 利率债方面，短端受到流动性制约，表现不及长端，1-3年国债下行幅度仅为2-3bp，中端5-7年国债收益率下行约5bp，长端10、30年收益率均创历史新低，分别下行7bp、4bp至1.95%、2.16%。 信用债方面，AAA-二级资本债中，短端补涨，1年期收益率下行10bp至1.85%，3年、5年期品种收益率下行7bp、8bp至2.02%、2.11%；隐含AA+城投债中，1年、3年、5年期收益率分别下行13bp、11bp、15bp至1.91%、2.02%、2.17%。 债市一级发行情况 本周债券市场一级发行情况 本周利率债发行情况 地方债方面，12月1-12日发行地方债10074亿 元 ， 净 发 行9882亿 元 ，其 中 新 增 一 般 债59亿 元 、 新 增 专 项债119亿元（其中： 特殊专项债0亿元 ） 、 普 通 再 融 资 债316亿 元 、 特殊再融资9580亿元。 国 债 方 面 ，12月1-13日 发 行 国 债3410亿元，净发行2460亿元。 政 金 债 方 面 ，12月1-9日 发 行 政 金债990亿元，净发行490亿元。 资金市场情况 资金面统计数据（2024.12.2-2024.12.6） 税期资金面维持宽松 月 初 资 金 面 略 微 上 行 ：DR001、R001从 周 一 的1.41%、1.53%上 行 至周 五 的1.49%、1.65%， 二 者 周 均值 都较 前 一 周 上 行4bp。DR007从 周 一 的1.61%上 行 至 周 四 的1.72%， 周 五下 行至1.66%，R007从 周 一 的1.73%上 行至 周 五 的1.84%。 不 过 相 较 于 上 周 跨 月 ，二 者 周 均 值 分 别 下 行8bp、4bp。 资 金分 层 现 象 略 微 加 大 ，R007和DR007利差 周 内 维 持 在10-18bp， 前 一 周 利 差则在7-15bp。 本 周 隔 夜 和 一 周Shibor利 率 收 于1.48%、1.69%， 较 上 周 分 别 变 动-5.5、15.6bps；隔 夜 及 一 周CNHHibor利 率 收1.06%、1.58%， 较 上 周回 落5.4、78.5个bps， 主 因 人 民 币 贬值压力略微缓解。 资金面统计数据（2024.12.2-2024.12.6） 税期资金面明显收紧 本 周 同 业 存 单 到 期 收 益 率 变 化 不 大 ， 截至周五，1年期AAA存单到期收益率为1.75%， 较 上 周 五 变 化 不 大 ； 一 级 市 场方 面 ，同 业 存 单 加 权 发 行 利 率1.77%，较 前 一 周 下 行12bp。 存 单 加 权 发 行 期限8.6个月，前一周为6.9个月。 从融资额和杠杆率来看： 本 周 银 行 间 质 押 式 回 购 成 交 额 环 比 回 升 ：银 行 间 质 押 式 回 购 平 均 成 交 量 由 前 一 周7.28万亿升至8.16万亿元。周 内来看，成 交 量 先 升 后 降 ， 周 二 升 至 全 周 最 高 点8.51万亿元， 其后逐步降至周 五的7.59万亿元。 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 财政部：加快落实一揽子隐性债务化解政策 12月5日，财政部部长蓝佛安于《时事报告》发文称，财政部将密切配合地方，强化政策协同，推动化债政策落地见效。一是加快债券发行使用，尽早发挥政策和资金效益，财政部目前已将新增6万亿元债务额度下达各地，后续将指导各地合理分配债券资金，细化置换债券发行和使用计划，加快发行使用进度，同时强化全流程全链条监管；二是坚决遏制新增隐性债务，完善地方政府债务管理，健全部门信息共享和监管协同机制，全口径监测地方政府债务情况；三是推动融资平台加快改革转型，坚决防止违规为地方政府提供新增融资服务，持续压减融资平台数量。 工信部谋划新一轮装备制造业稳增长政策，机械工业“十五五”规划已在路上 12月3日，工信部副部长辛国斌在2024装备制造业发展大会开幕式致辞中指出，装备制造业增加值占规模以上工业比重已经连续20个月保持在30%以上，工信部将着力促进装备制造业稳定增长，谋划新一轮装备制造业稳增长政策，推动出台增量措施。从会上了解到，目前中国机械工业联合会正在组织编制机械工业“十五五”规划，并得到国家有关部委的指导。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 香港金管局推出一次性特别安排协助高位入市楼花买家，按揭成数上限放宽至八成 香港金融管理局向银行发出指引，推出一次性特别安排，容许放宽最高按揭贷款成数和“供款与入息比率”上限的监管要求，以便银行可以灵活地协助于2021至2023年选择了建筑期付款的楼花住宅物业用家完成物业交易。平衡各方面的考虑后，香港金管局认为在银行物业按揭贷款业务风险得到妥善管理的前提下，可以推出一次性特别安排，协助于楼市高位以建筑期付款购入楼花住宅物业的用家。 广州出台18条举措支持氢能产业发展 广州市人民政府办公厅公布《关于加快推动氢能产业高质量发展的若干措施》。《若干措施》共18条措施，覆盖氢能产业各环节，其中，对加氢站建设及运营、核心技术攻关、关键零部件研发、规模化应用、产业集群发展、项目落地、首台套应用、车辆运营、多元化示范应用等方面提出了明确的补贴标准，并对氢气供应、交通绿色替代、通行环境、碳减排激励、人才引领等方面提供支持和指引。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 国家金融监督管理总局：未来五年初步形成结构合理、治理良好、竞争有序的财险市场体系 国家金融监督管理总局办公厅印发《关于强监管防风险促改革推动财险业高质量发展行动方案》。方案提出，未来五年，财险业保持平稳增长，风险防范能力、保障广度深度、综合实力逐步增强，初步形成结构合理、治理良好、竞争有序的财险市场体系。推进分级分类监管。健全财险监管评级评价和分类监管制度，完善评级评价结果运用相关规则，体现扶优限劣导向。探索区分业务范围实施分类监管，在公司治理、机构设立、业务经营等相关方面研究出台差异化监管举措。 新华述评：中央财政还有比较大的举债空间和赤字提升空间 会新华社发表文章《新华述评｜12万亿元地方化债“组合拳”怎么看——当前中国经济问答之四》指出，我国政府杠杆率明显低于主要经济体和新兴市场国家，中央财政还有比较大的举债空间和赤字提升空间。新华社发文称，“置换”是本轮化债方案的关键词，意味着不是减除地方政府的偿债责任，而是通过发行期限结构更加优化、利率更低的地方政府债券，逐步替换以银行贷款、公开市场债券、非标债务等形式存在的地方政府隐性债务，以此推动隐性债务显性化，地方债务管理更加规范透明。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 美元指数周五收于105.9，离岸人民币汇率贬至7.28。短期来看，尽管人民币汇率在强美元的影响下仍将承压，但当前央行的首要目标仍是维稳经济增长，2025年Q1或是下一轮降息/降准周期的窗口期。 本周央行净回笼11321亿元，其中逆回购投放3541亿元，到期14862亿元。 中国债券市场周度总结与展望 基本面展望 11月制造业PMI较前值改善0.2个百分点至50.3%，表征内需的新订单分项指数重新回到荣枯线之上，综合PMI产出指数持平前值，反应经济存在一定复苏动能；但表征内需的住宿、餐饮和文体娱乐相关行业消费需求出现淡季回调，不同行业就业指数均边际回落，反应内需仍偏疲软。展望后市，一揽子增量政策加力，10月经济和金融数据出现诸多的改善信号；随着化债计划的落地，私人部门资产负债表修复或进一步提振金融数据表现。但经济复苏的持续性或更多依赖于财政政策的落地速度。往后看，鉴于经济有效需求仍不足，基本面的继续变化有待于观察，信贷、消费和地产的高频数据的改善程度将是主要跟踪目标。 货币政策展望：经济有效需求不足，宽货币政策仍将持续 短期来看，尽管过去2周美元指数回升，人民币汇率承压；但当前央行已经将物价改善作为货币政策的首要目标之一，而且汇率压力较美联储9月降息前相对可控，因此汇率已经难以成为货币宽松的掣肘。货币政策方面，鉴于经济复苏仍存在不确定性，本轮货币宽松仍将有一定的持续性。稳增长政策逐步落地后预计会伴有信贷投放加码行为，后续信贷增速回升、房地产市场企稳的概率预计会相对偏高。 债券市场展望：短期利空因素可能会导致债市出现调整，调整后将是较好的配置机会 强预期与弱现实组合维持的背景下，长端利率较难出现上行风险，当前债市走强的逻辑需要大规模消费刺激政策或经济数据大幅改善的背景下才会出现反转。短期来看，在此前提到的利空因素驱动下，未来1-2周或是长端利率极致下行后的短暂休整期，但这些利空因素或更多改变节奏而非方向，因此若市场出现调整，可能是较好的抄底机会。 免责声明 所有投资均涉及风险，本演示文稿仅作培训用途，并不构成购买或认购任何投资产品的邀请或要约。此演示文稿的内容和信息乃从可靠来源搜集，浙商国际金融控股有限公司(“浙商国际”)并不保证其准确性、完整性或者正确性。浙商国际亦不会对任何人士因倚赖此演示文稿全部或任何部分内容而引致的任何损失负上任何责任。 本演示文稿版权仅为本公司及其关联机构所有，任何机构或个人于未经本公司或其关联机构书面授权的情况下，不得以任何形式翻版、复制、转售、转发及或向特定读者以外的人士传阅，否则有可能触犯相关法规。