中债策略周报
分析师：曹潮中央编号：BVH841联系电话：852-96581360邮箱：caochao@cnzsqh.hk 中国债券场策略周报-投资要点 中国债券市场表现回顾： 本周债市情绪回暖，随着央行在周一尾盘提前释放MLF净投放信号，同时声明MLF招标形式改革，中标利率存在降息的可能性，带动10Y/30Y国债利率周内累计回落3.3/4.3个bps。 中国债券市场基本面、货币政策与资金面： 基本面和货币政策：3月PMI录得50.5%，较前值回升0.3个百分点，从结构来看，3月生产指数为52.6%，连续2个月运行在52%以上。从行业来看，装备制造业和高技术制造业生产活动连续较快上升；表征内需/外需的新订单均回升，反应内外需景气度均回暖。货币政策方面，本周央行央行净投放3036亿元，其中逆回购投放12653亿元，到期14117亿元，MLF投放4500亿元。 资金面：25日开始7天资金利率上行均超过20个bps，但隔夜利率维持稳定；随着央行自周二开始通过逆回购和MLF投放资金，R001、DR001分别回落6个bps至1.78%、1.72%。 中国债券市场展望： 基本面和货币政策来看，1-2月基本面延续修复态势，供需两端在春节错月的影响下均有一定程度的改善，逆周期政策对经济的托底作用较为突出，预计2025年一季度经济有望开门红。对于债市，我们认为尽管4月资金面转松概率较大，但转向的程度仍取决于央行态度；另外在政策博弈和基本面存在继续阶段性回暖可能的背景下，当前债市交易难度较大，采取防御性策略和波段交易或是最佳选择。 策略方面，我们认为短期内以防御为主或是最佳策略，可以关注短端存单、短端利率债在资金面转松下的交易机会；对于长久期的产品，可以在负债端波动承受范围内，尽量选择更高利差保护的久期，以此规避情绪不稳定期的市场波动。 目录 债券市场表现回顾 债市一级发行情况 资金市场情况 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场表现回顾 债券市场表现回顾 利率债市场本周走势回顾 本周债市情绪回暖，随着央行在周一尾盘提前释放MLF净投放信号，同时声明MLF招标形式改革，中标利率存在降息的可能性，带动10Y/30Y国债利率周内累计回落3.3/4.3个bps。 利率/信用市场本周走势回顾 利率债方面，国债中间期限利率上行幅度较大，1年、3年期收益率较前一周收盘变动不大；中等期限的5年、7年期收益率波动较大，在周一、周五两日调整中回撤幅度较深，较前一周收盘上行6bp、4bp；10年、30年国债收益率分别上行1bp、3bp至1.85%、2.07%。 信用债方面，票息资产表现较为亮眼，隐含AA+城投债中，1年、3年、5年期收益率分别下行7bp、7bp、5bp，中短端表现亮眼，曲线走陡。 债市一级发行情况 本周债券市场一级发行情况 本周利率债发行情况 地 方债 方面，本 周发行3363亿 元，净 发行3196亿 元，其 中新增 一般 债290亿 元 、 新 增 专 项 债1327亿 元（其中：特殊专项债0亿元）、普通再 融 资 债411亿 元 、 特 殊 再 融 资 债（置换债）1334亿元。 国 债方 面，本周 发行3505亿 元， 净发行2450亿元。 政 金债 方面，本 周发行1360亿 元，净发行604亿元。 资金市场情况 资金面统计数据（2025.3.24-2025.3.28） 本周资金面先松后紧 资 金 面“先 紧 后 松”。资 金 利 率 呈“先上 后 下”的 态 势 。 税 期 过 后 ， 央 行 逆 回购 重 回 净 回 笼 ， 叠 加6000+亿 地 方 债缴 款 基 本 集 中 在 周 二 ， 周 初 资 金 利 率 趋于 上 行 ， 直 至 周 三 （3月26日 ）R001、DR001分 别 达 到1.84%、1.78%的 周内 高 点 。 不 过 ， 随 着 央 行 释 放 呵 护 信 号 ，周 二MLF净 投 放630亿 元 、 周 三 逆 回 购净 投 放1595亿 元 ， 资 金 利 率 转 降 ， 截至3月28日 ，R001、DR001分 别 回 落至1.78%、1.72%。 本 周 隔 夜 和 一 周Shibor利 率 收 于1.75%、1.76%， 较 上 周 分 别 变 动+1.2、-5.1bps；隔 夜 及 一 周CNHHibor利 率 收2%、1.96%， 较 上 周 变动+37.5、+38.3个bps。 资金面统计数据（2025.3.24-2025.3.28） 同业存单收益率在年前冲高后回落 本 周 同 业 存 单 不 同 期 限 收 益 率 均 下 行 ，存 单 到 期 收 益 率 全 线 下 行 ，1个 月AAA同 业 存 单 到 期 收 益 率 较 前 一 周 五 下 行7bp至1.93%； 其 余 期 限 存 单 收 益 率 下行2-4bp不 等 。 一 级 市 场 方 面 ， 同 业 存单 加 权 发 行 利 率1.94%， 较 前 一 周 下 行5bp。 银 行 负 债 压 力 缓 解 ， 银 行 间 质 押 式 回 购成 交 额 延 续 回 升 态 势 ：日 均 成 交 量 由 前一周的6.04万 亿元升至6.36万亿元。周内 来 看 ， 税 期 截 止 日 走 款 前 后 三 天 ， 成交 量 基 本 围 绕6万 亿 元 水 平 波 动 ； 税 期结 束 ， 流 动 性 开 始 自 发 修 复 ， 成 交 量 快速回升至6.5万亿元。 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 3月PMI录得50.5%，较前值回升0.3个百分点，从结构来看，3月生产指数为52.6%，连续2个月运行在52%以上。从行业来看，装备制造业和高技术制造业生产活动连续较快上升；表征内需/外需的新订单均回升，反应内外需景气度均回暖。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 美元指数过去一周以来在103.5-104.5区间反复震荡，离岸人民币汇率在春节效应和特朗普偏温和的关税政策下贬值压力有所缓解，周五收于7.265；短期来看，尽管央行对币值稳定的关注度提高，但稳增长仍是货币政策的主要目标，Q1降息/降准依然可期，下一个宽松时点可能在两会之后。 本周央行央行净投放3036亿元，其中逆回购投放12653亿元，到期14117亿元，MLF投放4500亿元。 中国债券市场周度总结与展望 基本面展望 1-2月经济数据开局良好。从六大口径来看，工业、消费、服务业、投资、地产销售同比增速均高于去年5.0%的实际GDP所对应的年度增速。展望后市，信贷和M1数据反应经济有效需求仍不足，基本面的继续变化有待于观察，信贷、消费和地产的高频数据的改善程度将是主要跟踪目标。 货币政策展望：经济有效需求不足，宽货币政策仍将持续 鉴于当前央行对于稳定人民币汇率具有充足的工具储备，而De epsee k引发的中美资产重估也将阶段性缓解汇率压力，4月降准可期，但上半年降息可能性不大。货币政策方面，鉴于经济复苏仍存在不确定性，本轮货币宽松仍将有一定的持续性。 债券市场展望：资金面能否转松仍取决于央行，采取防御性策略或是最优选择 在政策博弈和基本面存在阶段性回暖可能的背景下，当前债市交易难度较大，采取防御性策略和波段交易或是最佳选择。具体操作层面，我们认为短端的胜率相对较高，可以关注短久期城投、二永、存单等高票息品种的配置价值；长端在经历了一轮情绪冲击驱动的极端调整后，短期仍存在上行可能，但可以根据负债端稳定性选择逢高配置。 免责声明 所有投资均涉及风险，本演示文稿仅作培训用途，并不构成购买或认购任何投资产品的邀请或要约。此演示文稿的内容和信息乃从可靠来源搜集，浙商国际金融控股有限公司(“浙商国际”)并不保证其准确性、完整性或者正确性。浙商国际亦不会对任何人士因倚赖此演示文稿全部或任何部分内容而引致的任何损失负上任何责任。 本演示文稿版权仅为本公司及其关联机构所有，任何机构或个人于未经本公司或其关联机构书面授权的情况下，不得以任何形式翻版、复制、转售、转发及或向特定读者以外的人士传阅，否则有可能触犯相关法规。