晨会纪要

东吴证券晨会纪要 证券研究报告 东吴证券晨会纪要2025-01-20 宏观策略 宏观点评20250116：市场成交额继续回升 事件A股今日成交额小幅上升，两融余额也小幅上行，成长和红利涨幅居前。沪指上涨0.28%至3236.03点，较24年末下跌3.45%；创业板指上涨0.66%至2051.35点，较24年末下跌4.21%；风格指数方面，代表大盘股的沪深300上涨0.11%至3800.38点，较24年末下跌3.42%； 中证500上涨0.42%至5545.63点，较24年末下跌3.15%。行业层面，通信上涨2.47%，综合上涨1.95%，有色金属上涨1.78%，食品饮料下跌0.85%，电子下跌0.81%，交通运输下跌0.21%。市场成交额为12929.87亿元，较前一交易日放量811.01亿元，北向资金总成交1684.50亿元； 南向资金净买入62.98亿元。板块方面，英伟达或将于2025年3月召开的GTC大会推出CPO交换机新品，通信板块涨幅达2.47%，光芯片光通信、光模板概念上涨。广东支持广州深圳建市内免税店，推进离境退税“即买即退”试点，零售板块走强。CMX黄金期货价格拉升至2726.50美元/盎司，CMX白银期货价格站上31.81美元/盎司，贵金属走强。国务院办公厅印发《关于进一步培育新增长点繁荣文化和旅游消费的若干措施》，指出要推动在服装、箱包、珠宝、美妆、玩具等领域开发联名款文创产品，打造国货“潮牌”、“潮品”，纺织服装板块走强。临近春节，安全考量及放假需求下部分煤炭企业供应减量，同时，迎峰度冬需求延续煤炭板块上行。中国国家电网高达890亿美元的电力投资大振市场，助 推铜价突破7.6万元/吨的大关，叠加中国在锂金属电池领域获重大进展有色金属走高。中国石油炼化系统迎来“中国芯”APS3.0系统，有效的降低生产成本，又在上海投资213亿元建立百万吨乙烯项目，美国原油存量减少导致国家石油价格升高，石油石化板块上升。2024年12月中国区小松挖掘机开工小时数108小时，同比增长19.5%，环比增长2.5%，创3年来新高，工程机械板块走高。观点两融余额继续回升，小幅反弹后，市场增量资金仍然不足，场内行业开始风格切换，市场在低位附近震荡。在经济数据和政策的真空期，场内存量资金可能仍将在大盘高股息和小微盘股之间轮动，市场短期可能仍然呈现震荡格局。长期来看，政策增量与转向已经有明确动向，落地的速度也在进一步加快，在预期证伪之前，市场情绪底部有支撑，短期调整后整体仍有向上空间。 宏观深度报告20250117：什么样的生育政策是有效的？ 有效的生育政策需要注意两个问题：一是政策力度要足够大。从国际比较来看，欧洲和日韩促生育政策的差别就在于初始力度，北欧在80年代初期出台的促生育政策，支持家庭生育的总支出占GDP比重就已经达到了2%，而日韩生育政策起步期，这一指标不到0.5%，后面随着生育率下行，日韩生育政策渐进式加强。但是，渐进式的政策没能挽救日韩的生育率，相反，北欧的强政策出台后，其生育率在1980-1990年间回升1990-2010年间相对稳定。从OECD国家来看，2009-2019年政府对家庭支持加力更多的国家，生育率提升幅度也更大。怎么衡量政策力度？参考国际经验，支持家庭生育的总支出可能需要达到GDP的2%，按照2024年135万亿GDP规模来看，对应约2.7万亿；其中现金支持力度需 2025年01月20日 晨会编辑张良卫执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/11 证券研究报告 要达到1%，即1.35万亿。二是中央政策要比地方考虑更多，需要将初婚初育纳入政策支持范围，“没有一孩，哪有二孩三孩”。目前各地出台了不少地方性的促生育政策，但大多聚焦于补贴二孩三孩，初婚初育的支持政策在地方生育政策体系中长期缺位。对地方政府而言，补贴二孩三孩，只要力度够大，能够在短期实现出生人口快速企稳，但如果初婚初育继续下降，这种短暂的企稳是难以持续的。因此，对中央政策而言，需要比地方考虑更多，不仅考虑生育政策的短期效应，还要考虑长期可持续也就是将初婚初育纳入政策支持范围。风险提示：（1）年度的出生人口数据存在一定误差，2025年1%抽样调查数据可能会不一样；（2）国际经验未必能完全迁移，因各国差异较大；（3）OECD数据大多更新到2019年，疫情后的生育情况变化较大，存在数据更新不及时的风险。 固收金工 固收点评20250113：渝水转债：水利行业的新星 我们预计渝水转债上市首日价格在115.03~127.91元之间，我们预计中签率为0.0083%。 行业 保险Ⅱ行业点评报告：健全保险机构监管评级分类监管，预计利好经营稳健的头部公司 负债端资产端均有改善，低估值+低持仓，攻守兼备。1）我们认为当前市场储蓄需求依然旺盛，在监管持续引导险企降低负债成本趋势下，保险公司利差压力预计逐渐得到缓解。2）近期十年期国债收益率略回升至1.66%左右，我们预计，未来伴随国内经济复苏，长端利率若企稳或修复上行则保险公司新增固收类投资收益率压力将有所缓解。同时，稳楼市等相关政策的持续落地，也有利于险企投资资产质量担忧情绪的缓解。3）当前公募基金对保险股持仓仍处于低位，估值对负面因素反应较为充分。2025年1月17日保险板块估值0.49-0.77倍2025EP/EV，处于历史低位，行业维持“增持”评级。风险提示：长端利率趋势性下行；股市持续低迷新单增长不及预期。 客车1月月报：12月内外需据均超预期，看好2025年增势延续 投资建议：【宇通客车】是“三好学生典范”，具备高成长+高分红属性我们预计2024~2026年归母净利润为35.5/41.2/49.7亿元，同比 +96%/+16%/+21%。维持“买入”评级。【金龙汽车】或是“进步最快学生”，困境反转利润弹性较大。我们预计2024-2026年归母净利润为1.8/4.4/6.4亿元，同比+134%/+153%/+45%，维持“买入”评级。风险提示：全球地缘政治波动超预期，国内经济复苏节奏进度低于预期。 推荐个股及其他点评 当升科技（300073）：2024年业绩预告点评：受Northvolt破产影响，Q4业绩低于预期 盈利预测与投资评级：考虑行业竞争加剧，我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润4.9/6.0/7.3亿元（原预期6.7/8.3/10.3亿元），同比-75%/+24%/+22%，对应24-26年40x/32x/27xPE考虑剔除减值影响，公司盈利仍好于市场平均水平，且25年海外客户占比有望进一步提升，维持“买入”评级。风险提示：产能释放不及预 证券研究报告 期，需求不及预期。 华测检测（300012）：2024年业绩快报点评：业绩增长稳健，毛利率稳中有升 投资要点：Q4营收、归母净利润同比增长11%，公司经营持续稳健；毛利率稳中有升，精益化管理成效显著；前瞻性新兴业务布局叠加国际化战略，看好公司长期增长。风险提示：宏观经济及政策变动、实验室投产不及预期、并购后协同效应不及预期。 中烟香港（06055.HK）：中烟体系唯一烟草上市公司，资源整合市值显化 空间较大 盈利预测与投资评级：中烟香港作为中国烟草“走出去”业务平台中烟国际旗下唯一上市公司，主营业务烟叶类产品进出口稳健发展，卷烟及新型烟草产品出口打开向上弹性，进一步整合境外产业链资源空间可期。预期2024-2026年归母净利润分别为8.1/9.3/10.2亿元港币，对应PE为19/17/15倍，作为独占赛道且未来仍有较大资源整合空间的烟草行业核心标的，首次覆盖给与“买入”评级。风险提示：各国对烟草相关产品管控政策变化、各国烟叶种植及购销政策变化、地缘政治带来的进出口贸易受阻风险等。 宏观策略 宏观点评20250116：市场成交额继续回升 事件A股今日成交额小幅上升，两融余额也小幅上行，成长和红利 涨幅居前。沪指上涨0.28%至3236.03点，较24年末下跌3.45%；创业板指上涨0.66%至2051.35点，较24年末下跌4.21%；风格指数方面，代表大盘股的沪深300上涨0.11%至3800.38点，较24年末下跌 3.42%；中证500上涨0.42%至5545.63点，较24年末下跌3.15%。行业层面，通信上涨2.47%，综合上涨1.95%，有色金属上涨1.78%，食品饮料下跌0.85%，电子下跌0.81%，交通运输下跌0.21%。市场成交额为12929.87亿元，较前一交易日放量811.01亿元，北向资金总 成交1684.50亿元；南向资金净买入62.98亿元。板块方面，英伟达或将于2025年3月召开的GTC大会推出CPO交换机新品，通信板块涨幅达2.47%，光芯片、光通信、光模板概念上涨。广东支持广州深圳建市内免税店，推进离境退税“即买即退”试点，零售板块走强。CMX黄金期货价格拉升至2726.50美元/盎司，CMX白银期货价格站上31.81美元/盎司，贵金属走强。国务院办公厅印发《关于进一步培育新增长点繁荣文化和旅游消费的若干措施》，指出要推动在服装、箱包、珠宝、美妆、玩具等领域开发联名款文创产品，打造国货“潮牌”、“潮品”，纺织服装板块走强。临近春节，安全考量及放假需求下部分煤炭企业供应减量，同时，迎峰度冬需求延续，煤炭板块上行。中国国家电网高达890亿美元的电力投资大振市场，助推铜价突破7.6万元/吨的大关，叠加中国在锂金属电池领域获重大进展，有色金属走高。中国石油炼化系统迎来“中国芯”APS3.0系统，有效的降低生产成本，又在上海投资213亿元建立百万吨乙烯项目，美国原油存量减少导致国家石油价格升高，石油石化板块上升。2024年12月中国区小松挖掘机开工小时数108小时，同比增长19.5%，环比增长2.5%，创3年来新高，工程机械板块走高。观点两融余额继续回升，小幅反弹后，市场增量资金仍然不足，场内行业开始风格切换，市场在低位附近震荡。在经济数据和政策的真空期，场内存量资金可能仍将在大盘高股息和小微盘股之间轮动，市场短期可能仍然呈现震荡格局。长期来看，政策增量与转向已经有明确动向，落地的速度也在进一步加快，在预期证伪之前，市场情绪底部有支撑，短期调整后整体仍有向上空间。风险提示：市场风格变化，资金进场意愿不足，政策落地不及预期 （证券分析师：芦哲证券分析师：潘京证券 分析师：李昌萌）宏观深度报告20250117：什么样的生育政策是有效的？ 一、生育政策的国际比较（1）俄罗斯“孕产资本”，补贴力度大。 2007年俄罗斯开始向第二次、第三次或多次生育的母亲一次性转移支付津贴，津贴规模与人均GDP大致1：1，2007年后俄罗斯生育率回升。（2）中东欧和北欧，快速和大力的应对。中东欧和北欧的生育政策力度较大（总支出占GDP的2%以上，现金支持占1%以上），并且起到了遏制生育率下降的作用，中东欧三国（捷克、波兰、爱沙尼亚）生育率大致在1995-2010年间回升，此后基本稳定；北欧三国（丹麦、芬兰、挪威）生育率在1980-1990年间回升，1990-2010年间相对稳定。（3）日韩：渐进式加强政策，且现金支持比重低。日韩的促生育政策起步力度不大，按照支持家庭生育的总支出占GDP比重来看，日韩一开始都在0.5%以下，后续渐进式加强，但也错失了窗口期， 4/11 没有像中东欧和北欧一样出现生育率的明显回升。日本生育政策中，现金支持的比重更大，因此促生育的政策效果好于韩国，2020年后日本已经成为东亚和新加坡等5个地区里生育率最高的。二、什么是有效的促生育政策？（1）湖北天门出生人口“由降转增”的经验：2024年，湖北省天门市出生7217人，同比增加17%，出生人口8年来首次“由降转增”。从当地生育政策实践来看，天门市的特点是补贴力度足够大，天门市对三孩的七项补贴合计可以高达22.5万，包括：�基因筛查减免费用1000元，②分娩补