晨会纪要

东吴证券晨会纪要2025-09-01 宏观策略 2025年09月01日 晨会编辑曾朵红执业证书：S0600516080001021-60199793zengdh@dwzq.com.cn 在中央本级一般公共预算支出方面，2025年中央财政预算向国防支出、科学技术支出倾斜，同时国债存量规模持续走高导致付息支出同步增长。2025年，中央本级一般公共预算支出预期将同比增长2825亿元，其中国防支出、债务付息支出、科学技术支出预期将分别同比增长1195亿元、772亿元、362亿元，支出增长相对较为明显。在中央对地方一般公共预算转移支付方面，年初至今，中央多项增量政策向民生领域倾斜支持，预计年内中央增量财政支出将超过1100亿元。 固收金工 1）在维持整体仓位稳健的基础上，降低部分高价标的风险敞口，增量及回笼资金可增配ETF以平衡踏空风险；2）关注前期回撤较大的银行及基建板块，和涨幅较小的地产及公用、化工板块中低价标的；3）目前我们仍维持权益市场“慢牛”的基本判断，供需错配叠加震荡市下，转债高估值磨顶期拐点远近或依赖于权益市场破位上行势能强弱。 固收周报20250824：周观：“股债跷跷板”的极致演绎（2025年第33期） 本周（2025.8.18-2025.8.22），10年期国债活跃券收益率从上周五的1.745%上行4bp至1.785%。 固收点评20250823：绿色债券周度数据跟踪（20250818-20250822） 观点一级市场发行情况：本周（20250818-20250822）银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券16只，合计发行规模约67.90亿元，较上周减少63.41亿元。二级市场成交情况：本周（20250818-20250822）绿色债券周成交额合计530亿元，较上周减少48亿元。 固收点评20250823：二级资本债周度数据跟踪（20250818-20250822） 一级市场发行与存量情况：本周（20250818-20250822）银行间市场及交易所市场无新发行二级资本债。二级市场成交情况：本周（20250818-20250822）二级资本债周成交量合计约2162亿元，较上周增加545亿元。 行业 推荐个股及其他点评 盈利预测与投资评级：考虑到行业竞争激烈及公司25H1业绩及盈利能力有所下滑，我们下调公司2025-2026年归母净利润预期至33.58/43.12亿元（原为35.54/44.60亿元），维持2027年归母净利润为56.52亿元的预测，当前市值对应2025-2027年PE为32/25/19倍，考虑到公司热管理订单&新定点+人形机器人布局将为公司未来发展提供持续动力，我们仍然 维持公司“买入”的评级。风险提示：客户效率不及预期；项目开拓不及预期；原材料价格波动。 旭升集团（603305）：2025年半年报点评：25Q2业绩改善明显，储能+出海步入收获期 盈利预测与投资评级：考虑到公司下游大客户销量下滑和行业竞争激烈等因素，我们将公司2025-2027年归母净利润的预测下调为5.00亿元、6.05、7.50亿元（前值为5.54/6.83/8.03亿元），市盈率分别为28倍、23倍、18倍，但公司储能+出海步入收获期，且人形机器人布局有望提供持续性增量，我们仍维持对公司的“买入”评级。风险提示：下游乘用车行业销量不及预期；行业竞争加剧超预期；原材料价格上涨超预期；新兴产业进展不达预期。 中国银河（601881）：2025年中报点评：净利润增长近50%，自营、经纪系主要驱动 盈利预测与投资评级：结合公司2025H1经营情况，我们上调此前盈利预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为130/140/149亿元（前值分别为126/135/142亿元），分别同比+30%/+7%/+7%，对应2025-2027年PB为1.14/1.08/1.03倍。资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，大型券商控制风险能力更强，能更大程度的享受政策红利，维持“买入”评级。风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。 贝特瑞（835185）：2025半年报点评：海外负极产能起量，负极盈利稳中有升 预计公司25-27年归母净利12.0/15.1/18.0亿元，与此前预期保持一致，同比+29%/+25%/+19%，对应PE为22/17/14倍，维持“买入”评级。 南网能源（003035）：2025半年报点评：符合预期，“数智化综合能源服务商”初现 事件：2025上半年公司实现营业收入16.03亿元，同比+21.1%；实现归母净利润2.14亿元，同比+4.5%；实现扣非归母净利润2.11亿元，同比+5.9%，符合市场预期。继续稳步推进工业节能和建筑节能两大主业，2025上半年同比分别+27.7%、5.0%。盈利预测与投资评级：我们维持预计2025-2027年归母净利润4.77/5.57/6.75亿元，对应PE为38/32/27倍，看好公司数字化节能服务经验，维持“买入”评级。风险提示：行业需求下降、竞争加剧造成产品价格和毛利率下降等。 芯源微（688037）：2025年中报点评：业绩环比改善，看好涂胶显影设备龙头新一轮成长 业绩环比显著改善：2025H1公司实现营收7.1亿元，同比+2.2%；期间归母净利润为0.2亿元，同比-79.1%；利润下滑主因系研发费用、汇兑损失和人员成本增加，上半年公司研发费用达1.3亿元，同比增长12.9%。2025Q2单季公司营收4.3亿元，同比-3.5%，环比+57.6%，环比显著改善。Q2归母净利润0.1亿元，同比-81.3%，环比+141.7%；扣非归母净利润-0.1亿元，环比亏损收窄。存货&合同负债持续增长：截至2025Q2末，公司合同负债5.1亿元，同比+46.2%；存货为22.1亿元，同比+27.2%；Q2公司经营活动净现金流为-2.0亿元，同环比转负。涂胶显影&清洗设备龙头地位稳固，看好化学清洗机打造第二主力产品：（1）前道涂胶显影设备：成功获得国内头部逻辑、存储、功率客户订单，高端offline机台快速突破，I-line、KrF机台在多家客户端量产跑片数据良好，客户认可度 持续提升。公司正积极推进ArF浸没式涂胶显影机的导入及验证工作；（2）前道物理清洗设备：公司前道物理清洗机获得国内领先逻辑客户批量订单，在26nm颗粒去除能力&高产能效率进步提升；（3）前道化学清洗机台：公司高温SPM机台在三大核心指标上对标海外龙头，已成功通过客户工艺验证，打破国外垄断，已获得国内多家大客户订单及验证性订单。（4）先进封装设备：公司后道涂胶显影机、单片式湿法设备持续获得国内多家客户批量重复性订单。临时键合/解键合获得多家国内头部客户订单，进入放量阶段。北方华创控股芯源微，有望加速形成协同发展：北方华创已成为公司控股股东，双方可推动不同设备的工艺整合，提供更完整高效的集成电路装备解决方案，也可在研发、供应链、客户资源等方面加强协同效应。盈利预测与投资评级：考虑到设备交付节奏，我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为2.33/3.75/5.92亿元，当前股价对应动态PE分别为108/67/42倍。我们看好公司化学清洗设备迎来放量贡献业绩，维持“增持”评级。风险提示：半导体行业投资下滑，新品研发&产业化不及预期等。 新华都（002264）：2025年中报点评：非标品势能积极，多平台谋篇布局事件：公司发布2025半年报。25H1实现营收18.6亿元，同比-11.0%；实现归母净利1.47亿元，同比1.2%。25Q2实现营收7.52亿元，同比9.62%；实现归母净利0.54亿元，同比4.5%。盈利预测与投资评级：参考25H1财报情况，考虑白酒行业整体销售增长趋缓，且年内会计准则调整对收入确认口径产生影响，同时AI赋能帮助降本增效，我们调整2025~27年归母净利润预测为3.2、4.0、5.0亿元（前值为3.4、4.5、6.0亿元），当前市值对应2025~27年PE为16、13、10X，维持“买入”评级。风险提示：宏观需求不及预期；电商平台流量增长趋缓；品牌代理授权变化较难预测。 中闽能源（600163）：2025年半年报点评：福建风电业绩稳定，拟投资建设福建海风长乐B 盈利预测与投资评级：考虑2025年抽蓄资产注入，我们维持2025-2027年预测归母净利润9.2/10.0/10.4亿元，2025-2027年PE为11.2/10.3/9.9倍（2025/8/27），维持“买入”评级。风险提示：项目建设不及预期，电改推进下电价波动，项目竞争加剧。 水井坊（600779）：2025年中报点评：收入及时调整，毛销承压拖累盈利事件：公司发布2025年半年度业绩公告，25H1实现营业收入约14.98亿元，同比下滑约12.8%；实现归属于上市公司股东的净利润约1.05亿元，同比下滑约56.5%。对应25Q2营收同比下滑31.4%，归母净利同比下滑251.2%。盈利预测与投资评级：公司产品矩阵定位清晰，在100~800元区间各主力消费价位均有核心产品长期布局。需求承压阶段，公司保持宴席、开瓶场景相关促销支持政策，产品动销表现相对好于其他二线次高端酒企。参考2025H1预告数据和消费环境变化，我们微调2025~27年归母净利润至9.5、8.3、9.0亿元（前值9.5、8.2、8.9亿元），当前市值对应2025~27年PE为24/28/26X，考虑公司PE估值所处历史分位数，维持“增持”评级。风险提示：宏观表现不及预期、次高端主力价位竞争加剧、品牌建设及消费者培育费用投放超预期。 光大证券（601788）：2025年中报点评：业绩符合预期，经纪自营随市增长 盈利预测与投资评级：结合公司2025H1经营情况，我们上调此前盈利预 测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为33.67/36.38/37.94亿元（前值 分 别 为33.19/35.66/37.21亿 元 ）， 对 应 同 比 增 速 分 别 为10.09%/8.05%/4.29%，对应EPS分别为0.73/0.79/0.82元/股，当前市值对应PB估值分别为1.30x/1.23x/1.17x。公司聚焦主业稳健发展，看好持续强化竞争力，维持“买入”评级。风险提示：1）交易量持续走低；2）权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。 毛戈平（01318.HK）：2025年半年报点评：25H1归母净利同比+36.1%，产品矩阵推新升级带动增长 盈利预测与投资评级：毛戈平是我国稀缺高端美妆品牌，独特美妆学院模式和专业化妆师团队打造优质线下体验感，品牌知名度破圈有望带动业绩持续高增，我们上调2025-2027年归母净利润预测从11.4/14.6/18.6亿元至12.0/15.2/19.1亿元，分别同比+36.6%/+26.7%/ +25.2%，最新收盘价对应2025-2027年PE为35/28/22X，维持“买入”评级。风险提示：国内消费市场复苏不及预期、行业竞争加剧、渠道扩张不及预期、品牌形象风险等。 普源精电（688337）：2025半年报点评：Q2营收同比增长20%，高端产品与解决方案引领增长 盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测1.3/1.8/2.4亿元，当前市值对应PE 57/42/32X，维持“增持”评级。风险提示：宏观经济波动、地缘政治冲突、新品推出不及预期等。 捷佳伟创（300724）：2025年中报点评：业绩同比高增，看好光伏全路线订单兑现与半导体湿法国产替代共振 拓展半导体&锂电领域，逐步完善专用设备平台化布局：（1）半导体设备：继2024年成功中标碳化硅整线湿法设备订单后，2025 H1子公司创微微电子完成湿法设备全流程自主化开发，产品线覆盖6–12吋晶圆制造、第三代半导体（SiC/GaN）及先进封装，可提供清洗、刻蚀、去胶一体化解决方案，关键零部件国产化率均超95%。其中，6/8吋槽式及单片全自动设备已实现