中债策略周报
分析师：沈凡超中央编号：BTT231联系电话：852-4623 5564邮箱：hector@cnzsqh.hk 中国债券场策略周报-投资要点 中国债券市场表现回顾： 本周债市下行动能明显，央行在跨季周累计净投放3520亿元，逆回购余额为7500亿元，央行呵护流动性态度不变驱动债市走强，30Y国债收于2.43%的历史低点，30Y-10Y利差于周五收窄至22bp。 中国债券市场基本面、货币政策与资金面： 基本面和货币政策：1-5月工业企业利润同比增长3.4%，较前值4.3%有所回落。据统计局披露，增速放缓主因投资收益增速回落等短期因素影响；6月PMI录得49.5%，持平前值，供需指标分项均较前值不同程度回落，反应内外需弱复苏格局延续。货币政策方面，跨季周央行连续5天释放超额流动性，累计净投放3520亿元，以维护资金面平稳过渡跨季期。资金面：税期走款日到来，资金面边际收紧但利率上行幅度低于往年同期水平，央行在跨季周逆回购累计净投放3520亿元，缓解了此前债市对资金面收紧的担忧；非银杠杆环比下行，银行间质押式回购均值较上周回落。 中国债券市场展望： 基本面和货币政策来看，6月经济数据波澜不惊，全年实现5%的确定性较强，对此债市已经充分定价；7月债市博弈重点或在政策端，我们认为当下政策重点或在经济结构优化和防风险方面，稳增长政策空间有限，无需过度担忧三中全会和政治局会议对债市带来的扰动，债市走强趋势不变；货币政策方面，美联储降息预期升温、实体信贷需求仍偏弱背景下，三季度央行仍有降准降息的可能性。 配置上，货币宽松预期仍存、7-8月资金面偏宽松背景下，债市走强方向不变，10Y收益率有望突破关键低位2.2%，曲线形态维持“牛陡”。信用方面，可以继续关注流动性较好，高票息的中短端产品。2 目录 债券市场表现回顾 债市一级发行情况 资金市场情况 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场表现回顾 债券市场表现回顾 利率债市场本周走势回顾 本周债市下行动力明显，央行在跨季周连续5天释放超额流动性，跨季期资金利率小幅上行，长端表现明显优于短短。 不同市场本周走势回顾 30年期、10年期国债收益率下行5.13、5.1；5年期、1年期国债收益率变动-6.1、-5.3bp；国债收益率曲线（30Y-10Y）（10Y-1Y）分别变动0、-0.2bp，债市本周呈现“牛平”特征。 跨季期到来，资金面收紧，DR007周五收于2.17%，较前2周上行超23bp；周五各期限加权成本均突破2.0%，但整体上行幅度弱于历史同期水平。 信用债收益率本周维持震荡，不同期限票据收益率周内波动幅度在【-1,6】bp区间。 债市一级发行情况 本周债券市场一级发行情况 本周利率债发行情况 国 债方 面，本周 国债累 计发行2935亿元，净发行-1382亿元。 地 方 债 方 面 ， 本 周 地 方 债 累 计 发 行2134亿 元 ， 净 发 行1436元 ， 其 中新 增 一 般 债265亿 元 、 新 增 专 项 债1613亿 元 、 普 通 再 融 资 债255亿 元 、特殊再债融资债0亿元。 政 金 债 方 面 ， 本 周 政 金 债 累 计 发 行930亿元，净发行90亿元。 资金市场情况 资金面统计数据（2024.6.24-2024.6.28） 从资金面来看债券市场 跨季期资金面收紧，上行幅度不大 DR001从 周 一 的1.98%震 荡 下 行 至 周五 的1.91%， 但 中 枢 较 前 一 周 上 行7bp，R001从2.02%上 行 至2.35%，中枢 较前 一 周 上行14bp。DR007从 周一 的2.01%上 行 至 周 五 的2.17%，R007则 从 周 一 的2.30%上 行 至 周 五 的2.45%， 二 者 中 枢 分 别 较 前 一 周 上 行20bp、40bp，R007与DR007利 差周 五 升 至28bp， 而 跨 季 前 基 本 在0附近 本 周 隔 夜 和 一 周Shibor利 率 收 于1.89%、2.1%， 较 上 周 分 别 变 动-7、14bp； 隔 夜 及 一 周CNH Hibor利 率收1.31%、2.49%， 较 上 周 变 动 为—65.8、23bps。 资金面统计数据（2024.6.24-2024.6.28） 从资金面来看债券市场 本 周 同 业 存 单 到 期 收 益 率 下 行 ，3个 月和1年AAA同 业 存 单 收 益 率 收 于1.79%；1.96%，累计变动-7、-6bp。 从融资额和杠杆率来看： 银 行 间 质 押 式 回 购 成 交 额 较 上 周 回 落 ，周 均 值 为5.27万 亿 元 （ 前 值6.13万 亿元）。 银 行 体 系 净 融 出 回 落 ， 大 行 融 出 量 偏 低 ，小 行 融 出 量 整 体 改 善 ； 银 行 体 系 日 内 净融 出 规 模 上 升 至3.3万 亿 元 ， 日 均 净 融出 较 前 一 周 略 微 上 升 至3.0万 亿 元 ， 大行日 均净 融出 从2.9万 亿元 降 至2.4万 亿元 ， 除 大 行 以 外 的 其 他 银 行 （ 股 份 行 等 ）融 出 上 升 ， 从 上 周 日 均 净 融 出1047亿元升至6229亿元。 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 6月制造业PMI49.5，持平五月，连续两个月处于收缩区间；非制造业商务活动指数为50.5 生产端维持扩张。6月制造业PMI生产分项环比回落0.2个百分点至50.6，仍处于扩张区间。非制造业PMI商务活动指数降至50.5，为年初以来低点。综合PMI回落至50.5，同样为年初以来低点。二季度综合PMI平均值51.1，较一季度的51.5下滑0.4个百分点，指向二季度生产端边际放缓。 从订单分项来看，制造业新订单下降0.1个百分点至49.5，新出口订单维持48.3，在手订单下滑0.3个百分点至45.0。采购量也下滑0.8个百分点。出口订单连续两个月处于较低位，需要关注接下来出口是否出现波动。而海外部分数据也指向全球贸易似在放缓。6月越南出口同比增长10.5%，低于市场预估的13.8%。6月欧元区制造业PMI降至45.6，低于预期值48.0和前月的47.3。而且，非制造业也面临需求不足的困扰。 非制造业整体回落。新订单、销售价格和从业人员分别回落0.2、0.2和0.4个百分点。服务业PMI在五一假期需求集中释放后，接触型消费相关服务业活动在高基数的基础上回落。今年以来假期消费火热，与零售增速较低、CPI环比弱于季节性形成对照，这指向消费并非全局改善，旅游向好的同时，并未有效带动其他日常消费需求。建筑业新订单仍维持44.1的偏低位12 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 中国共产党第二十届中央委员会第三次全体会议召开时间确定 6月27日，中共中央政治局召开会议，重点研究进一步全面深化改革、推进中国式现代化问题，并决定于7月15日至18日在北京召开中国共产党第二十届中央委员会第三次全体会议。 金融稳定局：把握经济增长、经济结构调整、金融风险防范的合理平衡 中国央行金融稳定局发文称，将持续完善金融风险监测、预警和防控体系，持续完善对跨市场、跨业态、跨区域风险的识别预警体系，健全具有硬约束的金融风险早期纠正机制，提高紧急状态下风险研判的准确性，按照“措施要及时，力度要够大”的要求有效化解处置系统性金融风险，在宏观层面把握好经济增长、经济结构调整、金融风险防范三者之间的合理平衡。 5月规模以上工业企业利润同比0.7%，前值4% 1-5月全国规模以上工业企业利润同比变化情况，数据显示，5月规模以上工业企业利润同比0.7%，前值4%；1-5月全国规模以上工业企业利润总额同比增长3.4%，其中国有控股企业、股份制企业、外商及港澳台投资企业同比分别变动-2.4%、1.0%、7.6%。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 跨季周到来，央行呵护流动性的态度保持不变，全周净投放3520亿元的流动性，D R007周五收于2.17%，较上周上行22bp；各期限加权成本均突破2.0%，但上行幅度不及历史同期水平。从短期来看，美联储降息预期升温、实体信贷需求仍偏弱背景下，后续央行仍有降准降息的可能性。 美元指数周五反弹至105.9，离岸人民币汇率跌至7.29，汇率仍是掣肘央行全面宽松的主要因素。 中国债券市场周度总结与展望 基本面展望 5月基本面维持修复态势：1-5月工业企业利润同比增长3.4%，较前值4.3%有所回落。据统计局披露，增速放缓主因投资收益增速回落等短期因素影响。展望后市，5月经济数据整体波澜不惊，全年实现5%的确定性较强，对此债市已经充分定价；6月PMI持平前值，生产、新订单和新出口订单均较前值回落，说明内外需仍偏弱。 货币政策展望：实体部门融资成本高且融资意愿较低，三季度仍有降准降息概率 短期来看，美元指数周五反弹，离岸人民币汇率跌至7.3，全面降息可能性仍受外部环境掣肘。央行货币政策框架的转变是一个循序渐进的过程，这也意味着短期内，传统数量型指标如社融、M2等对债市仍有一定的指导意义；结合央行在一季度货政报告中提出降低融资成本、促进信贷回暖的表述，同时在三季度对冲政府债发行压力，后续央行仍有较大的降准降息概率。 债券市场展望：三季度开始资金面维持宽松，曲线有望维持“牛陡” 随着跨季因素扰动消散，7月资金面维持宽松的阻力较小，目前10Y国债、30Y国债收益率的稳态位置分别在2.25%、2.55%左右；考虑到7-8月资金面将维持季节性的宽松格局，三季度债市将继续走强。策略方面，我们认为7-8月资金面仍将维持季节性的宽松格局，随着三季度降息预期再次发酵，10Y国债收益率有望突破关键低位，后续债市走强格局不变。信用方面，则可以关注流动性较好，高票息的中短端产品。展望下半年，货币宽松预期升温和“资产荒”格局下，利率整体下行趋势难改。 免责声明 所有投资均涉及风险，本演示文稿仅作培训用途，并不构成购买或认购任何投资产品的邀请或要约。此演示文稿的内容和信息乃从可靠来源搜集，浙商国际金融控股有限公司(“浙商国际”)并不保证其准确性、完整性或者正确性。浙商国际亦不会对任何人士因倚赖此演示文稿全部或任何部分内容而引致的任何损失负上任何责任。 本演示文稿版权仅为本公司及其关联机构所有，任何机构或个人于未经本公司或其关联机构书面授权的情况下，不得以任何形式翻版、复制、转售、转发及或向特定读者以外的人士传阅，否则有可能触犯相关法规。