金银：加息预期反复扰动，黄金维持震荡、白银相对偏弱。美国9月CPI数据超预期，推动市场加息预期升温，美元和实际利率走强，对贵金属形成压制。随后，美联储主席沃什未释放进一步鹰派信号，市场加息预期回落，贵金属企稳反弹。黄金在加息预期快速升温、美元和实际利率处于高位的情况下，仅短暂跌破4100美元后即出现回升，说明当前价格仍受到避险需求、美国财政信用担忧的支撑。但在加息路径的不确定性消退、实际利率形成趋势性下行之前，黄金向上突破同样缺乏持续驱动。白银则同时受到权益市场调整、工业属性的影响，对于市场风险偏好恶化较为敏感。白银跌破58—60美元前期支撑后打开下方空间，呈现明显的高弹性补跌特征。10月加息暂时不是市场基准情形，但通胀反复、油价高位运行以及12月仍可能加息，意味着美元和美债实际收益率难以持续单边回落。因此，贵金属在年内仍将围绕货币政策预期反复震荡，暂不具备流畅的趋势性多头环境。黄金低位承接较强，后续若美债收益率继续回落，或财政风险升温，黄金仍可能率先修复。白银技术形态已经弱于黄金，在重新站稳60美元之前，预计仍以弱势震荡和反弹承压为主。10月如果逆预期加息落地，对于贵金属存在冲击可能；同时如果油价再度冲高或者权益市场下行，白银会集中受风险偏好走恶影响再探下方空间。策略方面，黄金维持区间交易思路，关注4060—4100美元/盎司支撑及4200—4230美元/盎司压力，逢低短多、反弹止盈；若有效跌破4000美元，需重新评估震荡判断。白银反弹偏空，关注58—60美元/盎司压力及55美元附近支撑，若有效破位，可顺势追空，进一步看向48-50美元。相对价值策略可考虑多黄金、空白银，注意控制仓位及止损。
铜：宏观缺乏确定性，但供应端扰动增强，支撑价格。美国9月CPI同比高于市场预期，能源价格上涨是推升整体通胀的核心变量，市场对美联储加息预期明显升温。但美国经济数据表现良好，AI 相关投资持续托底经济，经济软着陆的可能性仍存。中东地缘局势持续紧张，霍尔木兹海峡袭船事件频发。国内货币政策维持适度宽松基调，央行持续加大逆周期调节，财政端专项债、特别国债持续发力。供应端，国内铜精矿TC持续弱势，冶炼企业现货亏损扩大。必和必拓与Escondida铜矿监工工会达成协议，避免了智利铜矿罢工。但Centinela铜矿与工会之间的谈判未取得任何进展，该矿首次罢工于10月7日已经正式启动。智利罢工短期多为阶段性扰动，矿山暂时不会完全长期停摆，但如果谈判一旦破裂，减产幅度将快速放大。原料紧张格局持续向冶炼端传导，国内精铜产量承压，国内部分冶炼厂开工率下降。此外，非洲依然是全球铜供给最大变量，硫酸供应紧张影响刚果（金）、赞比亚部分湿法冶炼，边际减产预期持续升温。原料紧张影响全球精铜供应，欧洲最大的铜冶炼厂Aurubis明年将向客户收取每吨347美元的创纪录精炼铜溢价。需求和库存，国内铜库存增加，但现货升水依然较大。海外市场，投资者对特朗普加征关税预期减弱，COMEX和LME价差处于100美元/吨附近，全球铜流动到美国的预期减弱。不过，COMEX铜库存增加，LME铜库存持续下降，或表明COMEX铜C结构依然能够吸引全球货源。策略单边：综合宏观与微观逻辑，宏观缺乏确定性，但海外原料供应扰动增强，国内现货端驱动逻辑依然较强，依然能够对价格形成支撑。不过特朗普对进口铜加征关税预期减弱，可能形成上方压力。期限：国内库存低位，等待期限价差走弱后进行期限正套。内外：进口盈利较大，但沪铜依然是高Back结构，内外正套谨慎。
铝：宏观情绪冲击加剧波动，低库存高升水支撑铝价修复。10月中旬以来，国内外铝价在宏观压力与远期供应过剩预期的共同作用下明显回落，沪铝自9月末以来累计下跌约1800元/吨，周内一度跌破23000元/吨关口。此次下跌的主要驱动来自宏观流动性预期的快速转弱，另一方面，中东铝企复产及印尼新增产能逐步释放，使市场对2027年全球电解铝供应转向过剩的担忧持续发酵，远月合约因此承受更大压力。不过，随着前期宏观悲观情绪集中释放，部分空头获利离场，叠加出口表现依旧强劲、产业端支撑尚未明显减弱，铝价在23000元/吨附近出现一定修复，短期仍存在震荡反弹的动力。从基本面高频数据来看，当前电解铝现货市场仍表现出较强韧性。本周国内铝锭社会库存延续去化，周度降幅达到约6万吨，为近几周最大单周去库幅度；与此同时，现货升水进一步走强，除华南地区升水维持高位外，华东地区升水也升至约280元/吨。出口方面，出口需求的持续韧性为国内铝消费提供了重要支撑。库存快速去化与现货升水走强形成共振，产业基本面仍对铝价下方形成一定支撑。后市来看，铝价下方仍存在一定的基本面支撑，但上方空间及反弹高度仍主要取决于宏观情绪变化，二是交易层面是否存在一定交易行为对现货升贴水产生影响。若库存继续保持较快去化、现货升水维持高位，则铝价短期仍有望获得支撑，并存在阶段性反弹机会。从月差结构来看，当前沪铝近远月Back结构已较为极致，低库存与高升水仍可能进一步强化近月合约表现，推动月差阶段性走扩，但考虑到当前价差已处于相对高位，继续扩大的空间可能有限。月度数据看，A00华东和华南现货升贴水共同被拉至高位；库存端本周去库延续，电解铝运行产能维持高位，下游加工利润持续承压。具体来看，截至10月18日，铝锭社库上周去库6万吨至58.6万吨。截至本周四，SMM华东现货升水280/吨（环比上周走强230元/吨），佛山现货升水290元/吨（环比节前走强45元/吨）。下游方面，截至10月18日铝板带箔周度总产量环比小幅上升，环比增加0.08万吨；国内铝下游龙头企业开工率小幅上升，环比增加1.2%，整体符合季节性。下游加工利润看，铝棒加工费较上周上升160元/吨，但仍处于历史偏低位置。氧化铝：成本支撑限制下跌空间，供应过剩压制反弹高度。氧化铝延续此前“下探成本线后获得支撑、反弹后再度承压”的运行规律。本周氧化铝期货价格明显下跌，主力合约最低下探至2571元/吨，随后有所修复。前期铝土矿海运费回落，市场对氧化铝生产成本下移的预期有所增强，叠加宏观流动性收紧预期升温，进一步加剧盘面下行压力。不过，随着价格逐步接近行业现金成本区间，成本支撑开始显现，盘面下跌动能有所减弱。从基本面来看，当前氧化铝仍处于供应宽松格局，供应过剩的核心矛盾尚未扭转。值得关注的是，近期现货交易有所放量，市场成交约18万吨，主要流向青海、新疆、甘肃及内蒙古等区域的电解铝企业，成交价格普遍较网价贴水10—30元/吨。下游逢低采购在一定程度上缓解了贸易商的阶段性出货压力，尤其是期货价格跌破2600元/吨后，部分产地厂提货源基本售罄，现货流通压力有所缓解。后市来看，我们仍维持氧化铝短期价格大概率延续低位震荡。后续需要重点关注两个方面：一是海运费及铝土矿CIF价格变化是否推动成本支撑进一步上移；二是企业亏损是否真正转化为规模性减产，以及现货成交改善能否持续带动库存去化。在供需格局尚未扭转之前，氧化铝价格反弹仍面临压力，整体以成本线附近震荡、高抛低吸的思路对待。
铸造铝合金：铸铝跟随铝价回调，废铝成本支撑限制下行空间。从价格走势来看，本周铸造铝合金价格有所回落，整体波动方向仍与沪铝保持较高一致性，但受原料端支撑影响，铸铝价格相较电解铝表现出一定的抗跌性。从成本端来看，近期破碎生铝、破碎熟铝价格有所下跌，但合规废铝资源偏紧、带票采购成本较高的问题尚未解决，废铝价格仍处于相对高位，再生铝企业降价空间受到成本约束。同时，当前ADC12产量整体保持稳定，下游需求有所改善，但高价原料仍制约企业采购积极性，终端需求对价格的拉动作用暂未充分体现。后市来看，我们认为铸造铝合金短期仍将以跟随沪铝波动为主，但下方存在一定的废铝成本支撑，价格走势预计相对抗跌。下游方面，8月全国汽车产量为299万辆，环比小幅回升；新能源汽车产量为181.4万辆，环比有所回升，新能源车产量占比继续处于高位，而燃油车产量小幅回升至117.16万辆，传统燃油车需求仍显偏弱。周度销量来看，截至10月11日当周，国产乘用车销量为38万辆，其中燃油车销量为17.8万辆，新能源汽车销量为28.1万辆，新能源车占比继续高于燃油车。虽然以旧换新政策、年中促销以及新车型上市仍对汽车消费形成阶段性支撑，但内需修复仍偏慢，传统压铸订单能否在旺季明显改善仍需进一步观察。精废价差走弱ADC12-A00价差回落，铸造铝合金周度开工回落，月度开工回升，ADC12成本以废铝为主，当下匡算位于盈亏平衡线附近，再生铝企业降价空间受到成本约束。铸造铝合金进口窗口关闭，进口盈利较大，但沪铜依然是高Back结构，内外正套谨慎。
锌：进入筑底阶段，关注远月沽空机会。加工费低位运行，供应矛盾逐渐显性化。上周国产矿TC略企稳，全国到厂均价在-2300元/金属吨，主流成交在-3000~-2300元/金属吨。进口矿TC维持低位，平均-140美元/干吨，主流在-130~-150美元/干吨，加工费低位运行反映了矿现实面的供应偏紧，但考虑前期部分炼厂长单锁价，叠加综合回收水平领先行业，现实经营压力未出现实质性传导，前期减产意愿薄弱。今年锌矿紧张本质上是区域资源的再分配，炼厂买矿难度在增加。头部大厂凭借议价优势抢占其他地区矿源，部分高成本、综合回收优势差的炼厂被动减产。四季度国内原料供应紧张为大概率，叠加近期国内矿山安监停产频繁，矿冶矛盾或进一步显性化，年内加工费低位运行时间可能更长，对应锌价具备上浮弹性。供应侧增减互现，暂无超预期情况。节后河南某大厂计划复产，另外两家河南大厂陆续停产检修，广东炼厂月中左右检修，综合来看10月产量环比变化不大。前期我们提到的两点，一是硫酸价格大幅回落下，炼厂利润承压，主动减产检修意愿增强，当下已经兑现，观察到部分炼厂减产检修超出预期；二是内外比价对进口矿的压制已消失，近期锌精矿进口利润显著修复，交易逐渐活跃。近期盘面变化在于，一是外盘结构性矛盾已化解，海外驱动明显减弱。本周外盘出现集中交仓，初步判断前期大量隐性库存已全部转为显性，压制盘面的集中交仓压力已经消失。LME0-3升贴水收至37.93美元/吨，LME库存回升至15万吨以上，海外亦无明显缺货风险。二是供应侧虽持续有扰动出现，但无法形成合力，旺季不旺下消费对价格形成持续拖累，我们认为矿冶矛盾仍要留待年底再次观察。策略单边：综合宏观与微观逻辑，宏观缺乏确定性，但海外原料供应扰动增强，国内现货端驱动逻辑依然较强，依然能够对价格形成支撑。不过特朗普对进口铜加征关税预期减弱，可能形成上方压力。期限：国内库存低位，等待期限价差走弱后进行期限正套。内外：进口盈利较大，但沪铜依然是高Back结构，内外正套谨慎。
铅：现实面仍偏强，关注远月沽空机会。原生铅厂库低位，阶段性偏紧。国产矿TC有所下调，主流在-600~-300元/金属吨，富含矿TC在-500~-2000元/金属吨不等。进口矿TC继续走低，主流在-280~-220美元/干吨，加工费无明显调整。本周原生铅厂库降至历史低位，散单流通量偏少，济源铅锭基本无现货，江西、安徽地区已排至月底提货，炼厂优先交付长单为主。再生铅陆续复产。本周铅价震荡为主，废电瓶价格跟随，废电动车电池均价为9313元/吨，废白壳均价为9600元/吨，废黑壳均价为9825元/吨。当下再生铅厂原料库存高位，叠加前期高价订单仍有到货，报价上存在压价控货情绪，废电瓶价格有所下调。回收商挺价惜售情绪仍在，限制炼厂满负荷生产。节后下游刚需仍在。下游电池厂维持高开工水平，头部电池厂排单量较好，需求预期偏乐观。长周期来看，行业定价重心已转移至再生铅。当下再生铅行业正处于产能出清阶段，供应端原料供应紧缺、生产成本倒挂问题很难解决，叠加反向开票等问题进一步抬升成本，再生铅成本定价逻辑将更加深化。策略上，建议关注远月合约反弹沽空机会。
锡：基本面与资金面背离，短期宽幅震荡。本周沪锡大幅下跌。宏观方面，美国通胀超预期，市场一度上调10月加息概率，推动美元和美债走强。随后沃什讲话未释放进一步鹰派信号，10月加息概率重新回落，预计年内美元和美债仍将围绕政策预期反复波动。本周加工费小幅降低。云南40%锡矿加工费降至17500元/吨，广西江西湖南60%锡矿加工费降至13500元/吨，矿端仍偏紧。云南、江西两省精炼锡开工率降至29.36%，我们预估本月锡锭供应环比或将减少30%。当前现货偏紧。本周现货升水走强至2000元/吨，Sn00-01价差为深度B结构，达1950元/吨。国内社会库存去库980吨，分地区看，上海、广东、苏州分别去库606、319、55吨，本周锡价下跌过程中下游持续买货。海外方面，LME贴水走弱，LME库存减少155吨，对价格形成一定支撑。消费侧，近期东南亚仓库交货锡锭升贴水有所回落，10月三大白电排产同比微增，本周费城半导体指数大跌11.4%，市场对前期AI需求预期有所降温。本周资金与基本面呈现明显背离。从持仓量与沉淀资金日度表现，或有一部分空头资金快进快出。未来一段时间，仍不可忽视产业与资金博弈对价格带来的影响。总的来说，当前基本面仍偏紧，展望第四季度，我们仍维持年度紧平衡的判断，关注36万元/吨附近支撑。操作上，偏谨慎而行，建议产业灵活运用期权等衍生品工具，构建更加多元、精细的风险管理体系。
铂钯：宏观压力延续，低位修复仍待确认。本周铂钯延续弱势调整，周内下探后出现一定修复，但尚未扭转下行趋势。伦敦铂金现货自1700美元/盎司附近回落，周中一度跌破1600美元/盎司，随后企稳反弹，周五收于1645.50美元/盎司；伦敦钯金现货则是周中一度下探1089.51美元/盎司，随后回到1100美元/盎司上方，周跌幅逾3%。整体看，铂金仍处于前期低位区间内震荡，钯金则进一步下探阶段新低，技术结构相对更弱。高频数据呈现资金分化、铂金现货紧张程度缓和的特征。本周铂金ETF持仓流出0.25吨，钯金ETF持仓流入0.08吨，较本轮持仓低点分别回升1.13%、5.80%，说明钯金出现小幅资金回补，但尚不足以确认趋势性增配。在价差结构上，本周铂金的表达较为矛盾，铂金伦敦现货与纽约主力期货价差逐步收敛，周五由伦敦贴水转为小幅升水。伦敦铂金1个月、3个月远期费率分别为1.23%、0.52%，6个月、1年仍为－0.17%、－0.81%，反映伦敦近端结构趋于宽松，与伦敦现货价格升水纽约形成分化。钯金各期限远期升水维持在3.2%—3.5%左右，显示伦敦现货结构较为宽松。NYMEX铂金库存小幅升至31.22万盎司，注册仓单占比降至34.02%；钯金库存微降至24.98万盎司，注册仓单占比升至78.8%。国内仓单持续下降值得关注，但结合海外库存与远期结构，尚不足以判断全面短缺或挤仓行情已经形成，后续仍需观察去库能否伴随现货升水走强。技术面上，铂金相对抗跌，但铂钯均未出现明确反转信号。铂金反弹至5日均线附近，日线短周期RSI回升至43左右，但仍受10日、20日均线压制；周线短周期RSI约28，具备超跌修复需求。下方关注1580—1600美元/盎司支撑，失守后看前低1530美元/盎司附近；上方先看1660—1670美元/盎司，突破后关注1700—1710美元/盎司。钯金日线均线仍呈空头排列，日线短周期RSI回升至36左右，但周线短周期RSI降至21附近，中期弱势更明显。下方关注1090—1100美元/盎司，若有效跌破认为下方空间进一步开启；上方先看1130—1150美元/盎司区间，进一步压力位于1185—1200美元/盎司。策略配置上铂金关注支撑附近的短线修复机会，反弹至压力区域分批止盈；钯金以反弹偏空为主。结构性策略上，可以阶段性将目光转向2612-2702合约的反套策略，但同时境内去库较快，需要关注广期所C结构的底层逻辑是否被根本性破坏。
