国泰君安期货·有色及贵金属周报合集

国泰君安期货研究所·有色及贵金属团队王蓉投资咨询从业资格号：Z0002529季先飞投资咨询从业资格号：Z0012691刘雨萱投资咨询从业资格号：Z0020476王宗源（联系人）从业资格号：F03142619 wangrong2@gtht.comjixianfei@gtht.comliuyuxuan@gtht.comwangzongyuan@gtht.com 2025年11月16日 CONTENTS 01黄金：关注美国关门恢复后数据公布情况白银：冲高回落 02铜：现实驱动不强，但长期价格上涨逻辑依然明显 03铝：短期宏观风偏走弱，22000关口位置遭遇一定回调压力氧化铝：短时系统性风偏拖累AO盘面，基本面压力未解 04铸造铝合金：跟随电解铝，短期呈现震荡 05锌：预期分化，内外矛盾难解，维持震荡观点 06铅：再生供应增加，消费暂稳，价格震荡 07锡：宏观拉动价格上涨，前高有压力 金银周报 国泰君安期货研究所有色及贵金属 刘雨萱投资咨询从业资格号：Z0020476 日期：2025年11月16日 黄金：关注美国关门恢复后数据公布情况；白银：冲高回落 强弱分析：黄金中性、白银中性 价格区间：890-980元/克、11400-12400元/千克 ◆本周伦敦金回升1.93%，伦敦银回升6.81%。金银比从前周的82.1回落至78.4，10年期TIPS回升至1.86%，10年期名义利率回落至4.14%（2年期3.62%），美元指数录得99.28。 ◆本周白银出现明显反弹，其现货矛盾中长期难解的情况下，周一租赁利率反弹以及国内极低的白银库存导致市场再度开启多头交易。目前我们观察，在近期风险偏好不稳且静待美国数据公布之时，白银脱离宏观商品独自上涨的可能性较小，且目前看现货矛盾尚未如10月般紧俏，故我们认为白银价格涨至前高略有压力，难以一举突破。然而从方向上来看，白银继续突破新高仅是时间问题，关注此轮回调后的入场机会。 黄金方面，日本首相高市早苗在国会公然宣称，“台湾有事”可能构成日本可行使集体自卫权的“存亡危机事态”，暗示可能武力介入台海问题。这是日本战败以来，日本在任领导人首次在台湾问题上表达试图武装介入的野心，中国方面也予以严峻回应。台海等地缘政治问题发酵使得市场避险情绪略有回升，关注此消息对黄金β驱动的刺激。另外，过去两周，包括AI投资前景、美联储降息预期以及经济增长持续性——股市三大核心牛市叙事均遭质疑。关注英伟达下周发布的财报将提供AI投资前景的实时解读。降息预期方面，美国历史最长政府停摆结束后，积压的经济数据将遇密集发布，美国商务部和劳工部已敲定积压数据的发布时间表。11月20日，美国劳工部统计局将发布9月非农就业报告，11月21日发布9月实际薪资数据。美联储在12月9-10日议息会议前能够获取9月就业、通胀、零售销售及三季度GDP初值等完整数据，关键在于10月和11月就业报告能否及时发布。 交易面（价格、价差、库存、资金及持仓） 海外期现价差 黄金海外期现价差 白银海外期现价差 本周伦敦现货-COMEX白银主力价差回升至0.117美元/盎司，COMEX白银连续-COMEX白银主力价差为0.58美元/盎司。 黄金国内期现价差 本周黄金期现价差为-5.22元/克，处于历史区间下沿。 白银国内期现价差 本周白银期现价差为-25元/克，处于历史区间上沿。 黄金月间价差 本周黄金月间价差为7.92元/克，处于历史区间上沿。 白银月间价差 本周白银月间价差为67元/克，处于历史区间下沿。 金银近远月跨月正套交割成本—买TD抛沪金 金银近远月跨月正套交割成本—买沪金12月抛6月 金银近远月跨月正套交割成本—买TD抛沪银 金银近远月跨月正套交割成本—买沪银12月抛6月 上海黄金交易所金银现货递延费交付方向 本周金交所递延费方向，黄金以多付空为主，代表交货力量较强，白银以空付多为主，代收货力量较强。 金银库存及持仓库存比 金银库存及持仓库存比 金银库存及持仓库存比 本周黄金期货库存增加0.81吨，白银期货库存减少46吨至576吨，金交所白银库存减少82吨至822吨。 CFTC金银非商业持仓 本周COMEXCFTC非商业净多黄金持仓小幅增加，白银非商业净多持仓小幅减少。 ETF持仓 本周黄金SPDRETF库存增加3.65吨。 ETF持仓 本周白银SLVETF库存增加129吨。 金银比 ◆本周金银比从上周82.1回落至78.4。 COMEX黄金交割量及金银租赁利率 本周黄金3M租赁利率为-0.13%，白银3M租赁利率为4.7%。 黄金的核心驱动 黄金和实际利率 本周黄金实际利率相关性有所回归，10YTIPS继续下行。 黄金和实际利率 通胀和零售销售表现 工业制造业周期和金融条件 经济惊喜指数及通胀惊喜指数 美联储降息概率 铜产业链周度报告 国泰君安期货研究所·季先飞·首席分析师/有色及贵金属组联席行政负责人投资咨询从业资格号：Z0012691日期：2025年11月16日 铜：现实驱动不强，但长期价格上涨逻辑依然明显 强弱分析：中性，价格区间：85000-89000元/吨 ◆铜价回升后震荡，全球四个市场价格波幅收窄。宏观方面，美国众议院通过临时拨款法案，美国政府关门结束，开始漫长重启。但是多名美联储官员鹰派发声，美联储降息预期减弱。不过，中国继续实施宽松政策，财政部表示将有力有效实施积极的财政政策，坚持扩大内需，支持建设强大国内市场。 ◆基本面上，原料供应紧张的逻辑持续弱化。印尼能源与矿产资源部表示，如果对Grasberg矿评估完成并认为安全，将允许自由港恢复运营。秘鲁9月铜产量同比增加，且未来铜矿产量增加预期较强，如中矿资源卡通巴铜矿项目采剥生产已完成年度计划的80%。从废铜的供应上看，铜价和精废价差均处于相对高位水平，再生铜供应边际增加，粗铜加工费回升。其中10月国产粗铜加工费上升300元/吨，进口加工费增加5美元/吨。国内精铜产量持续高位，其中10月铜产量109.16万吨，同比增长9.63%，预计全年增量超过120万吨。 ◆需求现实有所弱化，但长期逻辑依然较强。铜价偏高抑制下游需求和终端消费，10月铜材企业开工率边际回落，处于历史同期低位；铜材加工费整体表现弱势。但是，消费长期回升的逻辑较强，国内将实施积极的财政政策，有利于扩大内需。同时，市场预期AI数据中心与算力集群带动的电力输入与分配、电网升级与扩建等将在中长期拉动铜的消费。此外，市场也高度关注南亚、东南亚、中东和南美等地区铜消费潜力的释放。在原料采购上，下游和终端企业依然采取逢低刚性采购的策略。 ◆从库存角度看，本周全球总库存增加，其中COMEX库存增加明显。截至11月13日，全球总库存为76.07万吨，较11月6日增加0.93万吨，其中COMEX库存增加1.18万吨，社会库存减少0.22万吨。但是，从库存结构上看，全球接近45%的显性库存为COMEX仓单库存，美国以外地区的铜库存相对偏少。同时，当前COMEX铜价较LME铜价还高出约300美元/吨，全球铜库存依然有可能向美国运输。 ◆在交易策略方面，现实端逻辑驱动不强，但长期价格上涨逻辑暂时无法证伪，预计铜价依然以逢低做多为主。价差交易方面，现货进口亏损扩大，国内库存开始减少，可寻找内外反套的机会。 风险点：特朗普关税政策可能引发经济进入衰退周期。 资料来源：SMM，同花顺iFinD，国泰君安期货研究 周度数据：社会总库存减少，进口亏损收窄 铜周度重点数据 CONTENTS 供应端 需求端 消费端 交易端 波动率：SHFE、INE、LME铜、COMEX铜波动率回落期限价差：沪铜期限结构走弱，LME铜现货贴水转为升水持仓：LME、COMEX铜持仓增加，SHFE持仓减少资金和产业持仓：LME商业空头净持仓减少现货升贴水：国内铜现货升水走强，东南亚铜溢价回落库存：全球总库存增加，其中COMEX库存增加明显持仓库存比：伦铜持仓库存比回落，沪铜持仓库存比处历史同期偏低位置 开工率：10月铜材企业开工率环比回落利润：铜杆加工费处于历史同期低位，铜管加工费回落原料库存：电线电缆企业原料库存持续低位成品库存：铜杆成品库存回升，电线电缆成品库存减 消费：表观消费良好，电网投资依然是重要支撑消费：空调产量下降，新能源汽车产量处于历史同期高位 交易端：波动率、价差、持仓、库存 波动率：SHFE、INE、LME铜、COMEX铜波动率回落 LME铜价波动率处8%附近，较前周大幅回落；沪铜波动率处于13%左右，较前周回落幅度较大。 期限价差：沪铜期限结构走弱，LME铜现货贴水转为升水 ◆沪铜期限结构走弱，沪铜11-12价差在11月14日为-80元/吨低于11月7日为-20元/吨； ◆LME铜现货贴水转为升水，11月14日LME0-3升水3.88美元/吨，11月7日LME0-3贴水18.22美元/吨； COMEX铜近端C结构缩窄，其中11月7日11和12月合约价差为-3.3美 元/吨，较11月7日的-49.6美元/吨明显缩窄。 持仓：LME、COMEX铜持仓增加，SHFE持仓减少 LME、COMEX铜持仓增加，沪铜持仓减少0.13万手，至55.31万手。 资金和产业持仓：LME商业空头净持仓减少 LME商业空头净持仓从10月31日的7.82万手下降至11月7日的7.59万手；CFTC非商业多头净持仓从9月16日3.03万手下降至9月23日3.02万手。 现货升贴水：国内铜现货升水走强，东南亚铜溢价回落 ◆国内铜现货升水走强，从11月7日的40上升至11月14日的55元/吨； ◆洋山港铜溢价回落，从11月7日的35美元/吨下降至11月14日的34美元/吨，处于历史同期低位水平； 美国铜溢价持续处于高位水平； 鹿特丹铜溢价维持145美元/吨；东南亚铜溢价回落，从11月7日的127.5美元/吨下降至11月14日的120美元/吨。 库存：全球总库存增加，其中COMEX库存增加明显 ◆全球铜总库存增加，从11月6日的75.14万吨增加至11月13日的76.07万吨； ◆国内社会库存减少，从11月6日的20.33万吨下降至11月13日的20.11万吨，但处于历史同期中性偏高位置； 保税区库存从11月6日的8.82万吨下降至11月13日的8.57万吨； ◆COMEX库存增加，处于历史同期高位，从11月7日的36.94万短吨升至11月14日的38.13万短吨； LME铜库存减少，从11月7日的13.59万 吨下 降至11月14日的13.57万吨。 持仓库存比：伦铜持仓库存比回落，沪铜持仓库存比处历史同期偏低位置 沪铜12合约持仓库存比回落，处于历史同期偏低位置；LME铜持仓库存比回落，表明海外现货紧张逻辑边际减弱。 铜精矿、再生铜、粗铜、精铜 铜精矿：进口同比增加，加工费持续弱势 ◆铜精矿进口同比增加，海关数据显示，中国2025年9月铜矿砂及其精矿进口量为258.7万吨，环 比 下 降6.24%，同 比 增 长6.22%。 铜精矿港口库存增加，从11月7日的49.80万吨升至11月14日的53.00万吨； 铜精矿加工费持续弱势，冶炼亏损从11月7日的3234元/吨，缩窄至11月14日的2959元/吨。 再生铜：进口量同比增加，国产量同比大幅上升 再生铜：票点低位，精废价差扩大，进口亏损缩窄 再生铜精废价差扩大，高于盈亏平衡点；再生铜进口亏损缩窄。 粗铜：进口减少，加工费低位 粗铜进口减少，9月进口5.01万吨，同比下降32.84%；10月粗铜加工费边际回升，南方加工费1000元/吨，进口90美元/吨。 精铜：产量同比增加，进口增加，铜现货进口亏损扩大 ◆国内精铜产量同比增加，10月产 量109.16万吨，同 比增 长9.63%，1-10月累 计产 量1115.14万吨，同比增长11.96%；预计11月产量108.76万吨，同比增长8.2