有色及贵金属周报合集

国泰君安期货研究所·有色及贵金属团队王蓉投资咨询从业资格号：Z0002529季先飞投资咨询从业资格号：Z0012691莫骁雄投资咨询从业资格号：Z0019413刘雨萱投资咨询从业资格号：Z0020476王宗源（联系人）从业资格号：F03142619 wangrong2@gtht.comjixianfei@gtht.commoxiaoxiong@gtht.comliuyuxuan@gtht.comwangzongyuan@gtht.com 2025年04月20日 CONTENTS 01黄金：波动加大，上涨趋势不确定风险提高白银：震荡回落 0203铜：关注美国关税政策，寻找宏观和基本面共振的机会铝：去库较快，微观有所支撑氧化铝：主驱动未改，矿端仍牵制市场情绪 04铸造铝合金：供需双弱下震荡，ADC12-A00价差继续缩窄 05锌：供应增量逐步兑现，价格上方仍承压 06铅：供需双弱，价格震荡运行 07锡：基本面矛盾不突出 金银周报 刘雨萱投资咨询从业资格号：Z0020476 日期：2025年04月20日 黄金：波动加大，上涨趋势不确定风险提高；白银：震荡回落 强弱分析：黄金偏强、白银中性 价格区间：760-800元/克、7900-8300元/千克 ◆本周贵金属继续回升，伦敦金上行5.17%，伦敦银上行4.48%。金银比从前周的103.5回落至103，10年期TIPS回落至2.11%，10年期名义利率回升至4.34%（2年期3.96%），美元指数录得99.2。 ◆本周黄金价格继续上行，我们观点维持不变，在中美关税博弈结束之前黄金依旧是全市场的最优资金去处，我们继续看多金价，上方不看顶。然而我们亦关注到资金层面出现黄金多头止盈带来的波动加剧的情形，同时深度虚值看跌期权波动率上升，暗示资金开始关注黄金大涨后大跌的尾部风险，从交易偏好来看，call成交多，put持仓多，意味着市场看涨。总体交易在下降，call成交下降较多，持仓基本持平没有太大变化，表示情绪热度可能在下降。我们上周从逻辑层面梳理了回调发生的几种情形：第一，目前2025年到期的美债规模约为8.4万亿，为到期高峰，美国政府可能面对较大的展期压力以及利息负担而进行干预，缓解短期美债抛压，此时黄金短期上涨速率可能放缓，但不影响方向； 第二，但如若后续因美国经济前景走恶、或出现流动性危机、或美国内部反对力量强大等各方面原因导致特朗普对中欧关税出现松口或反悔，则市场风险偏好回升权益商品反弹的情况下，黄金涨势可能暂缓。 ◆第三，我们判断3月美国经济数据在关税影响还未释放的情况下仍将表现良好，亦是鲍威尔维持鹰派的信心依据，若后续美国二季度现实经济表现持续展现出超预期韧性，则美元信心重回重新反弹，金价回落。 ◆目前最新美国3月零售销售表现超出预期，但可能受到关税前抢消费的囤货行为影响。同时中美亦传出可能进行谈判的消息。我们倾向于认为黄金长期上涨方向延续，但是短期的确可能面临一定回调的不确定风险，提高交易难度。我们建议多考虑期权工具进行交易配置。 交易面（价格、价差、库存、资金及持仓） 海外期现价差 黄金海外期现价差 本周伦敦现货-COMEX黄金主力价差回落至-14.47美元/盎司，COMEX黄金连续-COMEX黄金主力价差为-18.2美元/盎司。 白银海外期现价差 本周伦敦现货-COMEX白银主力价差重新拉开至0.003美元/盎司，COMEX白银连续-COMEX白银主力价差为-0.43美元/盎司。 黄金国内期现价差 本周黄金期现价差为-3.82元/克，处于历史区间下沿。 白银国内期现价差 本周白银期现价差为-18元/克，处于历史区间下沿。 黄金月间价差 本周黄金月间价差为2.84元/克，处于历史区间下沿。 白银月间价差 本周白银月间价差为60元/克，处于历史区间下沿。 金银近远月跨月正套交割成本—买TD抛沪金 金银近远月跨月正套交割成本—买沪金12月抛6月 金银近远月跨月正套交割成本—买TD抛沪银 金银近远月跨月正套交割成本—买沪银12月抛6月 上海黄金交易所金银现货递延费交付方向 本周金交所递延费方向，黄金以多付空为主，代表交货力量较强，白银以多付空为主，代表交货力量较强。 金银库存及持仓库存比 本周COMEX黄金库存减少1.58百万盎司至43.21百万盎司，注册仓单占比下滑至49.8% 金银库存及持仓库存比 本周COMEX白银库存上升2.87百万盎司至499.1百万盎司，注册仓单占比上升至32.1%。 金银库存及持仓库存比 本周黄金期货库存不变，白银期货库存减少54.9吨至937吨。 CFTC金银非商业持仓 本周COMEXCFTC非商业净多黄金持仓大幅下滑，白银持仓小幅下滑。 ETF持仓 本周黄金SPDRETF库存增加2.58吨。 ETF持仓 本周白银SLVETF库存增加147.13吨。 金银比 ◆本周金银比从上周103.5回落至103。 COMEX黄金交割量及金银租赁利率 本周黄金1M租赁利率为0.2%，白银1M租赁利率为4.8%。 黄金的核心驱动 黄金和实际利率 ◆本周黄金实际利率相关性有所回归，10YTIPS继续下行。 黄金和实际利率 通胀和零售销售表现 工业制造业周期和金融条件 经济惊喜指数及通胀惊喜指数 美联储降息概率 铜产业链周度报告 国泰君安期货研究所·季先飞·首席分析师投资咨询从业资格号：Z0012691日期：2025年04月20日 铜：关注美国关税政策，寻找宏观和基本面共振的机会 强弱分析：中性，价格区间：73000-78000元/吨 ◆铜的逻辑主要锚定供应下降预期和美国关税变化，其中供应下降预期具备确定性，而美国关税变化存在很大的不确定性。如果美国关税政策缓和，将与供应下降形成共振，使得价格出现向上弹性。 ◆供应下降预期的确定性，主要表现为全球库存向美国运输和冶炼原料紧张将导致精铜产量承压。当前，COMEX和LME的价差已经扩大至1000美元/吨以上，市场对美国对铜加征25%的关税依然存在预期。两地的价差持续吸引全球其他地区的货源向美国运输，COMEX铜库存持续增加，美国以外地区铜的库存仍有可能回落。同时，当前铜精矿现货TC已经下行至-35美元/吨左右，冶炼厂亏损持续扩大，冶炼企业长期减产或停产的概率不断提升。从现实端来看，国内库存持续去化，现货升水走势偏强；LME铜库存已经出现回落，且注销仓单比例处于较高水平。 ◆美国关税政策带来交易的不确定性。特朗普的关税政策反复无常，其走向难以预测。此前美国对中国部分商品持续加征关税，但当前表达出想和中国达成协议的意向。环球时报援引报道称，特朗普暗示不想继续提高对华关税，美中之间令市场震惊的针锋相对的关税上调可能结束。据央视新闻，特朗普表示，对中美达成协议有信心。从更长期来看，美国进口的关税水平整体上调，可能弱化全球铜消费增速，影响投资者信心。 在交易策略上，阶段性交易机会更加倾向于多重逻辑共振，如价格偏低时，特朗普关税政策缓和与供应紧张预期形成共振，实体企业可以适当逢低买货。 风险点：特朗普加征关税，导致美国进入衰退周期。 策略：产业关注单边逢低买货，试探期限正套，等待内外套利机会 周度数据：LME铜持仓减少，CFTC非商业净多头持仓持续减少 铜周度重点数据 CONTENTS 供应端 消费端 需求端 交易端 铜精矿：供应紧张，加工费下滑，冶炼亏损扩大再生铜：供应增加，市场活跃度提高再生铜：票点低位，精废价差回落，进口盈利扩大粗铜：供应紧张，加工费回落至历史偏低水平精铜：产量超预期增加，进口波动较大，或影响进出口 开工率：铜材企业开工率分化，整体有转强的态势利润：铜杆加工费处于历史同期中性偏低位置，铜管加工费持稳原料库存：电线电缆企业原料库存持续低位成品库存：铜杆成品偏高，电线电缆成品库存减少 波动率：四个市场铜波动率处于高位期限价差：沪铜期限B结构略有收窄，COMEX铜C结构扩大持仓：沪铜、国际铜、LME、COMEX铜持仓均下降资金和产业持仓：CFTC非商业多头净持仓持续减少现货升贴水：国内铜现货升贴水走高，美国铜到港升水高位库存：全球总库存回落，不同地区库存变化呈现差异持仓库存比：沪铜和伦铜持仓库存比偏低 消费：表观消费良好，电网投资是重要支撑消费：空调产量良好，新能源汽车产量处于历史同期高位 交易端：波动率、价差、持仓、库存 波动率：四个市场铜波动率处于高位 四个市场铜波动率均处于高位，其中COMEX价格波动率持续上升，从4月11日的39.01%上升至当前的39.66%。 期限价差：沪铜期限B结构略有收窄，COMEX铜C结构扩大 ◆沪铜期限B结构收窄，沪铜05-06价差从90元/吨收窄至80元/吨，国内库存下降对近端价格形成支撑； LME铜现 货 升 水转 为贴 水，LME0-3价差从37.39美元/吨下降至贴水27.53美元/吨； COMEX铜C结构扩大，其中05和06合约价差从-24.25美元/吨扩大至-68.34美元/吨，COMEX累库对近端价格形成压力。 持仓：沪铜、国际铜、LME、COMEX铜持仓均下降 沪铜和国际铜持仓减少，COMEX铜和LME铜持仓回落幅度较大。 资金和产业持仓：CFTC非商业多头净持仓持续减少 LME商业空头净持仓从4月4日8.46万手回落至5.18万手；CFTC非商业多头净持仓从4月8日2.42万手下降至4月15日1.95万手。 现货升贴水：国内铜现货升贴水走高，美国铜到港升水高位 ◆国内铜现货升贴水走高，从4月11日的贴水5元/吨连续回升至4月18日的升水130元/吨； ◆洋山港铜溢价回落，从4月11日的89美元/吨回落至86美元/吨，但处于历史同期高位； 美国铜溢价持续处于高位水平； 鹿特丹铜溢价处于较高水平，从3月初的122.5美元/吨上升至170美元/吨；东南亚铜溢价从4月11日的95美元/吨小幅回落至85美元/吨，但依然处于较高水平。 库存：全球总库存回落，不同地区库存变化呈现差异 ◆全球铜总库存回落，4月10日全球库存为66.49万吨，4月17日为63.78万吨； ◆国内社会总库存回落速度加快，从3月3日的阶段性高位37.7万吨回落至4月17日的23.34万吨； ◆保税区库存连续减少，从4月10日的8.2万吨下降至4月17日的7.93万吨； ◆COMEX库存增加，处于历史同期高位，从4月11日的11.78万短吨升至4月18日的12.31万短吨； LME铜库存回升，从4月11日的20.88万吨小幅回升至4月17日的21.34万吨。 持仓库存比：沪铜和伦铜持仓库存比偏低 沪铜05合约持仓库存比处于历史低位，但高于去年同期且边际回升；LME铜持仓库存比稍有回落，处于历史偏低位置。 铜精矿、再生铜、粗铜、精铜 铜精矿：供应紧张，加工费下滑，冶炼亏损扩大 ◆铜精矿供应紧张，海关数据显示，中国2025年2月铜矿砂及其精矿进口量同比环比均下降，其中哈萨克斯坦、墨西哥等铜精矿进口环比下降明显。 铜精矿港口库存增加，从3月14日的46万吨上升至4月18日的62.50万吨； 铜精矿加工费持续走弱，4月17日当 周 铜 精 矿 现 货TC为-34.71美元/吨，冶炼厂亏损为2996.97元/吨左右，较上周亏损有所扩大。 再生铜：供应增加，市场活跃度提高 再生铜供应增加，2月再生铜进口19.34万吨，同比增长26.77%；2月国产再生铜产量11.58万吨，同比增长60.83%。 再生铜：票点低位，精废价差回落，进口盈利扩大 再生铜精废价差走弱，处盈亏平衡点下方；再生铜进口盈利扩大，COMEX铜价格坚挺，进口废铜扣减快速回升。 粗铜：供应紧张，加工费回落至历史偏低水平 粗铜供应紧张，2月进口5.64万吨，处历史同期低位；加工费处历史偏低水平，南方加工费1150元/吨，进口95美元/吨。 精铜：产量超预期增加，进口波动较大，或影响进出口 国内精铜产量