大摩闭门会-周期论剑-交运、工业、原材料行业更新

### 油运周期持续与机械出海强劲，紫金矿业西藏增量明确

#### 油运市场
- **运价表现**：近期VLCC日租金达80-100万美元，较去年同期8万美元大幅上涨。
- **驱动因素**：地缘冲突致有效运力紧缺，中东至中国航程延长33%；全球高油价、低库存推高产业链利润；船东信心增强。
- **未来预测**：预计2027年VLCC日租金均值达20万美元，上行周期或持续1-1.5年。
- **股东回报**：中远海能分红率约50%，招商轮船约45%，并有回购计划。

#### 工程机械行业
- **海外需求**：三一重工预计2026年下半年海外收入同比增20%+，未来几年增速有望维持10%-15%。
- **国内市场**：更新周期驱动下，未来几年增速有望维持10%-15%。
- **板块调整**：上周股价大幅调整，主要担忧出口退税政策收紧、美国对线性液压油缸反倾销调查、三季度销售疲软、美联储加息。
- **恒立液压**：美国反倾销、反补贴税率或达40%-80%，但影响可控，可通过产能布局调整、提价缓解，美国收入占比仅6%-7%。
- **新业务**：人形机器人业务放量，预计2027年收入增长200%，周产能将升至2000台。
- **需求展望**：三一重工预计海外收入2026年Q3/Q4同比增20%以上，未来几年15%-20%；国内业务预计第三、四季度同比增长10%左右，未来几年10%-15%。
- **中国重汽**：2026年出口21万台，国内销售15万台；海外市场增速将放缓，但未来几年仍有望维持10%-15%；国内重卡销量预计2027年小幅增长至82-83万台，主要驱动力为国五车辆更新补贴政策。

#### 紫金矿业
- **西藏增量项目**：巨龙、祥龙、熊村铜矿项目构筑核心增量；拉果错锂矿一期成本仅3.5万元/吨。
- **成本变化**：巨龙铜矿2026年上半年成本上升，主要因矿业服务自营导致一次性费用增加，预计2027年成本下降。
- **回收率与品位**：巨龙铜矿一期回收率92%，二期86%，二期仍有提升空间；预计2029-2030年开采更高品位矿石，降低单位成本。
- **三期项目**：规划产能25万吨，等待批文，审批严格是主要瓶颈。
- **资源税调整**：西藏资源税拟从5%提升至9%，取消减免政策，对巨龙铜矿成本影响约10-15亿元，对总利润影响有限。
- **智能矿山技术**：巨龙矿区应用电动矿卡、自动驾驶、AI选矿磨矿等技术，旨在降低运营成本，并复制到其他矿山。
- **新铜矿项目**：祥龙铜矿（朱诺）计划2026年底投产，年产铜7.6万吨；熊村项目2028年10月投产，2029-2030年满产，年产铜5万吨。
- **拉果错锂矿**：总资源量216万吨碳酸锂当量，一期产能2万吨，成本3.5万元/吨，二期产能5万吨，预计2028年上半年投产，成本有望降至3.2万元/吨。
- **未来铜产量增长点**：西藏巨龙、祥龙、熊村项目，海外塞尔维亚项目，现有矿山周边勘探增储，KK矿山恢复生产后进一步增长。