长江策略2026年深度报告巡礼第15期：红利选股指南
发布时间：2026-09-04 一、AI总结内容 一、核心要点 1. 本次分享为长江策略“红利的时代”系列后续内容，聚焦红利选股思路，提出三大赛道红利冠军的核心选股方向 2. 红利适用条件为当前低利率、资产荒叠加央国企重估，海外美债高企压制风险资产久期，叠加全球地缘风险补偿，当前环境适配红利策略 3. 行业从增量转向存量、增速降档时，稳ROE需提高分红，煤炭、家电为典型案例，通过供给收缩、提高分红率稳定ROE，成为红利资产 二、红利资产的核心逻辑 1. 红利资产回报包括股息分红和资本利得（估值溢价），不同账户类型侧重不同，OCI账户看重股息，非OCI账户看重资本利得 2. 不同行业隐含风险溢价不同，不能仅按股息率横向对比，需结合业绩稳定性、现金流确定性等维度判断 三、三大赛道红利选股框架 1. 公用事业红利：核心特征为有牌照/垄断/资源优势，现金流稳定，高分红是核心关注，标杆为长江电力，筛选需对标其资本开支收缩、分红提升、低业绩波动等特征 2. 周期类红利：核心要求为周期弱化、供给端受约束，盈利低波动，标杆为中国神华，筛选需对标其资本开支降低、现金流提升、分红率提升等特征，盈利稳定性为基础要求3. 消费类红利：核心要求为需求有外需支持或出清到位，需兼顾业绩成长性，过往表现弱于前两类，24年以海澜之家为代表，需关注业绩增速稳定性，增速下滑难以通过股息弥补杀估值风险四、风险与关注 1. 部分低分红高波动个股因行业景气度下滑被动抬升股息率，不属于优质红利资产，需排除2. 周期类红利的供给约束逻辑若被打破，盈利稳定性会变差，红利属性弱化3. 消费类红利若增速下滑过快，股息无法弥补杀估值的回调幅度五、后续安排 1. 周日下午四点至四点半将发布中报后的热点解读，更新红马策略组合，感兴趣的可联系长江策略戴新团队 二、音频原文（转写） 本次电话会议仅服务于长江证券研究所白名单，客户未经长江证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式对外公布复制刊载转载转发，引用本次会议相关内容，否则由此造成的一切后果及法律责任。由该机构或个人承担长江证券保留追究其法律责任的权利。各位投资朋友们，大家晚上好呃，我是长江策略首席戴新呃，今天晚上呢，就昨天晚上的报告呢，做进一步的分享啊嗯，昨天晚上我们分享的是红利的时代，时代的红利，讲的是红利的一个择时的框架。 包括它的适用条件和它策略失效的啊，这个条件啊，呃，那么最终的结论就是在当前这个环境下，红利的超额也开始出现了。嗯，那么现在的第二个问题是如果在红利里面进行选股啊我们给出的答案是三大赛道里面的红 利冠军，那么三大赛道呢？有周期啊，红利有公用事业红利呃包括有消费类的红利，那么这三类红利呢是我们关注的焦点。那么今天晚上啊，我们从这三类红利的不同的商业模式给出了啊，这个红利的不同的选择在不同的类别里面啊，我们讲求不当不同的策略在不同的策略里面呢？ 找到相应的标杆，按照标杆的标准包括财务数据去做一些啊，能够超越这个呃，不同赛道里面的红利冠军的，其他的股票就是我们整个的选股思路啊那接下来呢，我们首先啊，讲呃，我们对于红利的这个思考。关于红利的择时呢，我们在昨天讲的比较清楚了这边呢，我们就带过去啊，嗯，国内的环境就是低利率加资产荒叠加了1个央国企的重估海外呢，就是美债高企，压制了整个风险资产的九期。呃导致红利相对会占优，那么最后呢就是全球的地缘的一个呃风险的补偿啊呃，这就是红利的它的核心的啊。 适用条件那么站在现在这个情景当中呢是比较的啊，这个适用。嗯，如果从这个角度去理解啊呃，我们看到的最核心的案例其实就是一个非常大的一个呃，这个特例就是煤炭啊，我们昨天也讲了，从啊这个周期到公用公用到周期啊，成长从成长要到周期，那么煤炭就是典型的，从周期我变成资源从资源变成了红利啊呃，那么它的本质逻辑，我们以这个为例啊去做啊，其他的这种选股的一个参考就是当行业增速降档之后啊，那么想稳住啊，它的熬夜，也就是类似于让股价能够匹配这个熬e的话。 那么提高分红就是一个必然的选择啊嗯，因为大部分的行业呢都开始啊，出现这种成熟的过程，也就是从增量经济迈向存量经济的时代过程当中呢？A股至少有十几个行业都在步入成熟期增速会降档。呃，这个时候如果我们想稳注roe那必然是要提供分红啊，所以煤炭的龙头啊，通过供给收缩的方式，使得整个煤价高位啊，能够稳定再加上长鞋价格的这个呃确定啊，所以烫平了整个这个roe的波动。那么提高了这种红利股息支付率呢，也做了一定补偿，所以一个就是供给端的收缩，第二个呢就是提高分红率能稳住啊，它的roe啊，这就是核心啊，它变为红利股的最本质逻辑。 呃家电呢也属于这类特征。所以我们参考这两个案例呢，其实是为了说明。除了这种低波的公共室内红利之外，其实像消费类的或者是周期类的呢都有类似的这种啊，这种降波啊成为红利资产的一种特征。呃，接下来呢，我们就分享核心的三种模式啊，那么在讲三种模式之前呢，我们必须得评估高股息的本质是什我们昨天的分享里面也重点提了他就是赚的是两部分钱，一个是股息分红的钱一个呢，是资本利得的钱，然后资本利得呢是通过估值端的这个溢价股息下降其实是拿到了一部分的这种啊风格的溢价啊，嗯，所以这两份钱呢，都是我们买入红利的。 这个回报啊，那么股息是oci账户保险oci账户啊，这个比较啊，倾向于拿到的这份钱啊非oci账户像tpu账户或者是绝对收益的，或者是公募的红利的产品，其实更多的看的是资本利得这一块啊。嗯，这两部分呢构造成了就是我们对于红利资产的啊，它想要相相相对应的这种超额回报。嗯，那么这现在这个节点我们需要去评估啊，不同类别的红利，我们怎么去去做轮动去做筛选啊，去做选股，那么里面呢有三类啊，为什么我们要把这三类的红利去区分呢？ 呃因为本身啊，红利它的股息率啊，就市场要求的股息率其实我们可以划分成无风险收益率。和风险溢价这两个因素？为什么这么分呢？我们就思考一个特点，比如说我们的电力龙头，比如说有三个多点的股息，而我们的油气龙头。 有五个点以上的股息。那这时候就有一个问题了，五个点的股息是不是一定比三个点的股息？作为红利资产更 具有吸引力，如果是，那为什么我们不搬运到石油石化的龙头里面去？而要买一些公共事业，特别是一些水电的龙头呢？ 如果真的好的话，那为什么不全部买股息率最高的？这这一类的品种其实是值得思考的。那为什么没有现实就是不是的现实就是有一部分投资者觉得电力更好，一部分投资觉得诶股息更高的，这种油气更好。这就涉及到最大的问题了。 同一种股息率，它隐含的风险溢价是不一样的？那么我们就把这个风险溢价当做不同行业的隐含的这种业绩的波动率业绩的不确定性啊，包括它的一些财务数据，现金流的稳定性啊，因为语文性越高，那么我风险溢价要求的补偿就低，如果你稳定性越差。比如说周期类和消费类，那我要求的风险溢价就高，所以五个点的油气跟三个多点的水电，其实它的风险溢价就有一两点的差别，那么无风险率收益率呢是一样的。 所以从这个角度理解啊，我们不可能把呃三个点的水电跟五个。有气直接做对比说谁好谁差？这就要看如果周期类的股票，它的波动率无限趋近于稳定，那么五个点的石油石化就是比水电好，所以它有一个动态的。到目前为止呢，我们不可能做这个评估，因为最近一两年呢像地缘摩擦像俄乌冲突像美伊冲突等等它的波动率呢，把这种周期品的价格打到了波动率上升，所以现在很难去互相类比啊。 还有就是像家电仿佛这种消费类，它本身就有点增长。那么如果外需的增长能够托底内需的这种下滑，那么它的增速啊就变成一一定的韧性啊。但就是说这个韧性随着出口，如果回调的话呢？那它就挡不住杀估值税时候的风险溢价率很高。 所以这三种类别的资产啊，我们几乎没有办法做横向的，这种简单的对比甚至是个股，所以我们特求其四，我们在不同类别里面找到相应的最好的标的，其他的标的呢就跟着这个标的做对比啊，这个过程就是我们做呃行业的对比，或者是个股对比的一个基础，那接下来呢呃，我们就把这三类资产不同的属性啊，做一些划分，第一个是公用公用呢，它特征就是稳定，它有护城河是有牌照的垄断的，那它的现金流相对是稳定的，它是收费的。 第二种是周期内，从周期变成资源就是供给受压压缩受约束的这个过程，使得它有可能成为红利啊。第三类消费它部落成熟期有一定的增长，那么它的终端需求不能说是衰退的啊，否则它没办法成为红利。所以，这三类呢是有三种不同的要求。那接下来呢，我们可以看一下，我们按照啊它的业绩的波动率和它分红率本身股息率去变成了四类象限高分红高波动的资源高分红低波动的一些公共事业啊，左下角的是这个低分红率低波动的银行。 那么还有右下角低分红高波动这一类呢，普遍都是因因为行业景气度啊，快速下滑导致的快速估值下杀就导致它的股息率被动的抬升。这一类呢，就不是我们所谓的这种真的啊，红利资产所以123象限是我们关注的焦点，而四并非是我们关注的重点。那么围绕这三点呢？呃，我们就把嗯roe的啊，这种增速的波动率啊和啊，它的这个业绩增速本身去划分，就刚才变成了刚才所谓的啊，这个几类类别了。 呃，那么细胞大小呢表征的是最近的股息率的均值，呃，然后呢大于2.5的呢，我们会啊放到这个这个池子来呃那么过最近5年的le的波动相对较高的啊，在右边那么左边呢，就是熬夜波动率相对较小啊，然后它的增速适中，呃，我们把右上角呢，就是资源类的左下角呢，基本上就是一些公用的，那么再低一点呢啊，其实 就是一些消费的啊，嗯，这三类资产呢？是普遍啊，我们关注度高的啊嗯，然后呢，我们再做一个事情，就是在不同类别里面开始找啊标的找龙头，然后按照龙头呢去对标啊，找到更多的嗯，这个托尔丘吉斯的标的啊嗯，那么第一是公用类行业是最优秀的红利低波的选择，那么公用类呢是经营点的这种公用事业那公用事业呢？ 经典就是有牌照优势，资源优势，垄断优势包括啊，收费等等，这部分呢，它是非常非常啊。这个相对稳定的一类资产呃在公共事业里面呢？呃，稳定的现金流高分红啊才是我们关注的焦点啊，那么入门提价那就更好了，但是提价呢，我们不奢求啊，不奢求那么在这个里面呢？我们必须得先找到一个冠军，找到一个标杆。 按照这个标杆呢，去找类似的一些个股啊，这就是我们的策略，那么长江电力呢？在整个工商事业里面肯定是最优秀的代表啊，它的特征是什么呢？就是一个资本开支系统性降低之后开始不断的提升分红，去提升它的熬医水平。那么这就是典型我们所要的啊，这种啊，红利就是不要再做资本开支扩张成熟了就不要做做扩张了，把这份扩张钱啊拿出来做分红啊，使得我的le能够提升那按照pble的思路或者是估值和性价比匹配的角度呢，它整体的这个性价比应该往上走啊。 所以呢，我们看到的是资本开支，收缩之后，其实它的业绩增速并没有上去，但是le的中枢啊，没有掉太多啊，就是因为啊，这个分红比例在上升按照这种思路呢，我们当我们把产业链呢，去跟其他的一些公用类的股票做横向对比。那么这些公用类的股票做横向对比呢？会有啊一些差别，比如说长城电力的3年的复合的啊，这种增速的业绩波动率熬夜波动率啊，相对来讲是靠左啊，就是它的波动率较低，同时熬夜中枢呢，跟3年复合业绩增速相对较高啊，同时它的现金流的这种占比也相对较高，波动率呢，又相对较低。 呃，然后呢，它的这个资本开支啊，相对较低，呃，普遍的这边我们看到的情况就是它股息又高现金流占比又高，液晶波动率又低资本开支呢，又相对收缩，这就是典型的我们要的啊，这个红利的最佳代表就是冠军中的冠军。那么既然有这个冠军之后，为什么我们还要做其他的啊，一些资产的这个呃，这个这个这个这个呃更新呢？或者是纳入到其他的这个尺子里面来呢？这份报告是我们2024年发的啊，呃，我们还是呃用这个思路呢做一定的呃，这种分析啊不代表我们现在推荐这些个股啊。 嗯，那么像三大运营商跟一些公路铁路港口是比较符合公用事业类的，那么为什么会类比跟产业电力相比啊？是因为它的股息比产业电力要高，为什么是因为它其他的类别？比如说，资本开支分红率，就在现现金流的这种稳定性普遍大部分都比产业电力要差。那你其他类别比他差那股息率就应该要比他高啊，比他高是肯定的，所以呢？ 嗯，他