兴证社服零售美护黄金珠宝专题：中报后核心标的梳理

发布时间：2026-08-27 一、AI总结内容 一、核心要点 1. 金价对黄金珠宝公司利润影响需结合库存计价方式、套保比例、备货时间判断，二季度金价回落致多数公司利润率增速放缓，部分公司因春节动销不及预期计提存货减值，潮宏基利润率相对稳定 2. 二季度行业黄金珠宝首饰销量同比下滑约28%，但潮宏基实现收入正增、双位数同店增速，老铺黄金二季度收入承压、老凤祥收入下滑，三季度金价企稳向上叠加七夕旺季，头部品牌同店预计高个位数至双位数增长 3. 选股思路：短期关注金价弹性强的老铺黄金、菜百股份，中期关注份额提升逻辑坚实的潮宏基，三者为核心推荐标的 二、标的分析 1. 老铺黄金：二季度实现收入30多亿，80%以上来自高客会员，毛利率50%-60%，估值约20倍，高客服务体系逐步搭建，8月销售环比回暖，9月无调价基数压制，中报悲观因素解除 2. 菜百股份：三季度收入业绩拐点确定性强，金条贡献70%收入，二季度以旧换新规则调整回补毛利，库存减值等账面影响后续将冲回，利润弹性大3. 潮宏基：二季度利润增速环比下行，三季度加盟补库、开店高峰推动收入利润兑现度提升，为近三年唯一持续净开店的黄金珠宝公司，开店空间大，适合长期布局三、风险与关注 1. 金价走势仍存不确定性，将影响板块股价、利润率及动销2. 行业整体仍承压，部分公司动销或不及预期 二、音频原文（转写） 大家好，欢迎参加新政社服零售每户黄金珠宝专题系列四十二中报落地后核心标的梳理老铺黄金菜百股份潮宏基。目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报声明。声明播报完毕后，主持人可直接发言。本次电话会议仅服务于兴业证券客户会议，音频及文字记录的内容，版权为兴业证券所有，内容必须经兴业证券审核后。 方可留存，未经允许和授权转载转发。此次会议内容均属侵权，兴业证券将保留追究其法律责任的权利。电话会议所有参会人员不得泄露内幕信息以及未公开重要信息。涉及外部嘉宾发言的兴业证券不保障其发言内容的准确性与完整性。 兴业证券不承担外部嘉宾发言内容所引起的任何损失及责任。不承担因转载转发引起的任何损失及责任。市场有风险。投资需谨慎。 提醒投资者。注意投资风险。审慎参考会议内容。哦，各位投资者，大家晚上好，我是兴业张斌红。 呃，那今天晚上的话呢，主要给各位投资者汇报一下中报后整个板块的一个观点以及核心标的的梳理。呃，那首先的话呢，先回答一下大家最近呃对于财报关注度比较高的几个问题。那第一个就是金价对利润的影响和这些公司。他们具体在淘宝方面呃产生的这个投资收益、公允价值损益的一个变动方向。 以及怎么去判断这些公司后续是否还会存在进一步减持的风险。呃，那首先的话呢，就是金价对于利润一个影响。啊，这块的话，不同的公司其实相对应的这个影响幅度或者它的影响方式是不太一样的。呃，那呃，第一点的话呢，就是要看整个公司的一个库存计价方式。 呃，由于A股的大部分公司都是采取的这个平均成本加权法。那所以其实对于他们而言的话，主要考核两个点。一个就是呃平均的一个库存周转节奏，库存周转周期，以及就是整体在这个淡旺季备货的一个时间节点。那从这个平均周转周期来看的话，由于近些年来整个金价呃还是多少，我们觉得有拖累呃同呃终端的一个动销，以及随着这个金价的一个增长，它拉高了库存价值，所以变相的我们去看到。 整体的一个库存周转率是在不断提升的。呃，那这个幅度的话呢，是从这个二三二四年的大概在九呃呃七到八个月左右的时间，提升到了目前一年以上。呃，那我们觉得正常情况来看的话呢，基本上我们和加盟商沟通下来的话，一年的周转率基本上是在。一次到一点五次左右，所以平均可以认为三个季度的左右时间是目前合理的一个平均周转周期。 那这样来看的话呢，按照这个平均库存计价法的一个模式，那过去两到三个季度的平均金价基本上是可以决定呃它整体的一个利润率的一个变化幅度。哦，那所以其实今年的这个一季度很明显的就是。在去年的三季度、四季度以及今年一季度金价提升的这样一个过程之中。大部分的公司都是出现了一个金价对于毛利率影响相对的一个高点。 但进入到二季度之后，那随着这个季度的金价。呃，环比有一个比较大的降幅，并且同比的这个增幅也是大幅的回落之后。那整体的一个利润率水平或者利润率的同比增速，那是相较一季度大大的放缓。那这个我们觉得是对于大部分公司是比较普适性的一个影响。 第二个的话呢，就是和这些公司他们具体所做的业务以及套保比例有关系。呃，那目前我们呃排序下来的话，受到这个影响相对比较小的，主要是集中在批发业务占比较高，并且淘宝比例更高的公司。那比如说是以这个港股的周大福以及A股的这个炒风机。为例呃，那整体而言的话，在就是二季度的情况来看，长虹机也是所有公司里面整个利润率水平相对比较稳定的一家。 第三个就是。从今年的这个二季度来看，很多公司是出现了比较罕见的。大幅计提存货减值的这样的一个情况啊。那这个的话其实也是因为刚刚所提到的整个在备货的节点之上，就是因为在整个春节。 呃，它对于所有的这个黄金珠宝公司而言，它全年不是一个均匀备货的。所以刚刚所提到的这个金价的平均涨幅。只是用来作为对利润率影响的一个参考。但实际上呢，呃，因为大部分的这个原材料呃，呃，都是发生在春节之前的这样的一个旺季备货。 那所以相对应假设就是对应到春节动销不及预期的这个情况之后，就会出现在二季度存在比较多的这样的一个原材料减值。呃，那这个就主要是我们能够看到影响了这个周大生和蔡柏的相对应的这样的。呃，一个今年二季度的利润水平。哦，然后这块的话，呃，从以上的这个几点回复来讲的话呢，其实我们可以明显看到。 那在目前这个金价仍然是处于一个相对比较高波，并且季度之间它整个金价的一个判断。目前还尚不明晰的情 况之下，呃，那要剔除掉整个定价对于利润的影响的话，还是需要优先去选择。呃，它整个批发收入和终端动销相对比较稳定，以及整体而言它的这个淘宝比例比较低。那自身的这个产品结构决定它呃整个的一个利润率水平的这样的一个公司。 哦，然后第二个的话呢，就是再进一步的分享一下整个二季度和三季度实际动销以及景气度如何。那因为不同的公司，其实我们能够看到在二季度的利润层利收入层面。其实也存在比较大的差异。呃，那整体而言，相对表现的最稳定的就炒风机在二季度这么严峻的一个情况之下，依然是实现了收入的一个正增。 包括我们跟踪它到它实际同店的一个增速的话，在二季度也是有一个不错的双位数水平。哦，那其他的公司的话呢，其实像呃周大生的这个自营以及周生生等等，整个在二季度其实都是实现了这个不错的增长。嗯，核心的话呢，我们觉得有两个方面，一个就是单跟这个去年的基数有关系。那比如说像老铺在二季度依然是有比较不错的这个收入跟利润表现啊，但是。 因为去年二季度的基数相对比较高，所以它其实也是承压呃呃，有一定的这个承压。那另外的话呢，那比如说像这个呃老凤祥等等，嗯，其实都是普遍存在的一个二季度收入下滑比较厉害的一个情况。那主要原因就是在于收入结构。嗯和产品结构。 那像老凤祥的话呢，因为它过去的这个金条占批发业务的收入占比相对比较大，在去年增值税新政之后，整个金条这一块儿批发业务是基本上被停掉了，或者说它不具备呃目前。这种直营销售金条的价格优势，呃，那这一块的话呢，其实对于它短期而言，还是一个比较偏正同期的这样的一个阶段。那另外的话呢，就是对于整个大的行业线上来讲。嗯，有一个比较明确的数据，就是呃中国黄金协会最近发布的整个二季度量的一个数据。 那单二季度来看的话，国内黄金珠宝首饰的一个销售量大概是下滑了百分之二十八左右。啊，那这个量是基本上跟着这个原材料的统计口径走的，就是呃出了多少。料那呃整个环境协会统计的更多是这个方面的一个数据，当然就是确实有可能存在一些以旧换新或者。呃，其他方面的一些因素影响，所以使得这个量的下滑幅度有可能是高估了实际。 呃，整个行业的一个下滑幅度啊，但是我们确实能看到行业端上来讲的话呢，确实还是存在一定的压力。这个其实也是跟整个今年上半年消费的。一个宏观环境有关系。啊，那所以实际来看，我们觉得在二季度的一个情况之下，呃，金价和量双重低buff影响之下，还是能够保持有一定收入端增长的公司确实是比较呃难能可见的。 那转到三季度来看的话呢，整个行业的这个影响因素变得相对更积极了一些。一方面就是金价在今年的二次探底之后，呃，它处于了一个企稳向上的趋势。但现在右侧的这个拐点，我们觉得很难说它就继续向上，或者后续再怎么变动。但对于消费者心中的一个呃消费意愿的边际变化来讲的话呢，还是比较偏正面的。 那我们去复盘过去整个金价对于终端需求的一个影响来看，一般来说是在单边呃变动的一个拐点阶段，往往会存在整个消费需求出现比较大的一个拐点。呃，那比较明显的就是发生在二五年年初，就是二二四年下半年金价刚开始涨。然后和今年整个四五月份这块，以及今年的这个八月份开始，我们明显比较明显的看到。终端趋势终端的动销有变好，再叠加黄金珠宝，它是一个淡旺季非常分明的行业。 以往来说的话呢，全年四个大的旺季，春节、七夕。金九银十以及双旦节。能够贡献全年销售的百分之五十左右。那所以在经历了半年左右的这样的一个淡季期，今年的七夕其实也是实现了一个比较不错的这个增长啊。 那根据我们目前跟踪到的数据来看，头部的两个品牌的话，在截止到上周末的数据同店的一个平均增速分别是百分之四十和百分之三十。但这个有今年七夕的一个错期影响。那假设剔除掉这个七夕节错期的一个影响，预计全月的话也是在高个位数到双位数的一个增长。所以这个是无论呃环比的景气度还是同比实际上的一个增幅来说的话，我们觉得黄金珠宝板块在整个金价的一个带动下，都是消费品里面相对表现的比较出色的。 嗯。那后续来讲的话呢，整个板块怎么去进行选股，我觉得主要是遵遵循两个思路，一个就是短期呃金价的一个走势，依然是决定板块股价走势的一个重要影响变量。呃，那他对于这个后续利润率和动销的影响，可能是需要持续去跟踪金价去进行一个判断。但是就是从交易的层面来讲的话呢，我们觉得还是有价的一个增长才会使得市场对于整个板块关注度以及交易的这个热情有所提升。 呃，那从这个角度来说，我们觉得更呃更应该就是短期关注的是呃相对于金价弹性比较强的老婆黄金和菜百股份。另外的话呢，就是从比较中期的维度来看，呃，那这就是呃A股和港股里面唯一一个就是具备中期份额提升逻辑比较坚实的一个公司，主要是这个A股的炒风机。哦，那所以这三个公司的话，也是我们今年一直以来比较重点关注和推荐的三个标的。啊，阶段性的话呢，可能会有一些标的选择的不同。 但是整体而言，我们觉得这三个确实是目前的这个呃相对来讲吧，就是排序比较靠前的标的。嗯，然后其次就是分别汇报一下这三个公司的情况。首先就是老铺，呃，那老铺的话呢，就整体而言，我们觉得在二季度这样的一个极端压力季度过去之后，当下其实整个市场对于它的一个呃未来趋势的判断以及呃景气度的跟踪来讲，进入到了相对比较理性的一个阶段。呃，那根据就是公司最新的一个交流情况来看，整个二 度在这种极端金价，以及它相较于其他的这个产品溢价率达到一个非常峰值的位置来说，那依然是实现了三十多亿的这样的一个销售收入。 那其中有百分之八十以上都是都是由公司的这个会员呃金卡和黑金卡所贡献的。那这个比例在整个二季度这块还是有继续的一个提升。那说明呃，无论是不是找代购去购买的这部分人群，他在这样的一个金价位置之下能够去下手。那相对呃老铺的 品牌和产品是有非常强的一个认知度，那所以我们可以觉得把这部分作为它非常刚需的一个基本盘。 呃，那这部分的估值的话，就是目前其实只算假设，就是单纯的把这部分的一个收入跟业绩年化。呃，那公司目前对应的这个估值大概是在二十倍。呃，其实这个部分的话呢，我们觉得是可以去和国际的这种奢侈品去进行一个同样的估值的，因为它已经在二季度的话呢，看公司的毛利率或者溢价率来讲的话，是达到了百分之五十到六十和这个。国际车牌是已经靠拢了，并且在黄金珠宝这样的一个国内完全竞争竞争非常激烈的市场里面，它能够做到这样的一个溢价率。 那说明这一部分我们觉得是值得给比较高的一个估值