长江纺服于公羿山238期：从亚瑟士高增看运动行业

发布时间：2026-08-25 一、AI总结内容 一、核心要点 1. 亚瑟士2021年见底后，2022至2026年上半年维持约20%复合增速，2026年二季度业绩进一步提速：营收同比增36%，毛利率提2.5pct至60.1%，净利润增62%，净利率提2.2pct至13.5%。 2. 2026年二季度分品类增长：专业跑步增19%（批发渠道强劲，北美、欧洲、大众化区突出）；运动时尚（SPS）增98%（北美增90%、欧洲增超100%）；鬼冢虎增38%（日本入境游带动日本市场，欧洲、大众化区显著）；专业服饰增32%、通勤业务增16%。 3. 2026年二季度分地区增长：日本营收增26%；北美增34%（驱动为运动时尚）；欧洲增49%（运动时尚+鬼冢虎双驱动）；大众化区增33%；大洋洲增46%；东南亚、南亚增33%；仅日本本土需求弱导致当地其他业务微降4%。 4. 2026年二季度渠道表现：批发增40%（北美、欧洲、东南亚、南亚优秀）；零售增30%（日本、大众化区拉动）；电商增34%（除北美战略性收缩外，其余地区均增长）。 5. 2026年二季度库存：库存金额增26%，增速低于收入，库存周转天数减2%，处于被动去库状态（零售增速超库存增速）。 6. 2026年业绩指引上调：全年营收目标10500亿日元，增29.5%（原指引增17.2% ）；营业利润1150亿日元；净利润1210亿日元，均超前次指引。 二、运动行业核心逻辑 1. 亚瑟士增长驱动：核心为运动时尚（SPS）、鬼冢虎超30%增长（运动时尚超50%），专业跑步维持近20%增长，其他品类均稳健增长。 2. 亚瑟士兴衰复盘：曾因阿迪Boost、耐克跑鞋冲击，2021年日本马拉松跑鞋穿着率不足0%（冰点）；2021年后聚焦专业跑步产品力升级，重回高增；鬼冢虎2020年起在高端运动休闲领域反弹，成为双增长引擎，带来业绩、估值、股价戴维斯双击。三、行业启示 1. 专业跑鞋品牌需兼顾产品专业度（如中底技术升级）、专业赛事影响力，同时布局运动时尚/休闲领域，方能实现长牛表现。 2. 亚瑟士作为运动品牌竞争周期长、经历多次起落，是复盘运动品牌从衰落重回高增长的经典案例，相关深度报告可进一步参考。 二、音频原文（转写） 本次电话会议仅服务于长江证券研究所白名单，客户未经长江证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式对外公布复制刊载转载转发，引用本次会议相关内容，否则由此造成的一切后果及法律责任。由该机构或个人承担长江证券保留追究其法律责任的权利。呃，各位投资者朋友早上好，我是长江证券纺织服装的徐辉，那这次愚公移山的主题呢？是？ 从亚瑟士的高增看运动行业，那么呃，我们也明显的看到哈亚瑟士应该说从202啊。1年见底之后啊，那么2022年到今天啊，应该是连续已经大概4年左右的时间，维持了一个高增的一个态势，就是每年大概有2 0%左右的一个复合增速，那么最近呢？亚瑟市也出了2026年二季度就是4月1号到6月30号的财报，其中的营收呢是表现超预期的，同比增长3%16毛利率提升了2.5个百分点至60.1%呃，主要还是一个得益于产品组合的改善和关税的退税。 那净利润同比增长了62%净利率呢，也是同比提升了2.2个百分点至13.5，应该说这是进一步。提速的这样的一个趋势和状态，呃，从收入的角度来看呢，嗯，分品类来看，呃专业跑步业务同比是增长了19%，主要是批发渠道强劲的表现，其中呢北美欧洲和大众化地区增长都非常的显著。呃sps业务，也就是这个运动时尚业务或者运动生活方式业务呢，营收同比是增长了98%，各地区也是实现了很好的增长，其中的北美增长90%，欧洲增长超过了100%。 呃回中虎业务呢是营收同比增长38%啊，这个一方面呢，也是因为日本入境游带动了日本市场营收的大幅增长，同时欧洲和大众化区也是显著的增长，那么其他的像核心专业运动呃这个服饰业务还有就是通勤业务营收同比呢，也都是有32%16%和4%的增长，也就是说，大所有的品类都实现了一个增长啊，这是非常难得的一个运动品牌，那么分地区的情况来看，二季度日本营收是同比下滑了4%。但是呢，亚瑟士日本营收是26%的增长，北美地区营收同比34%的增长啊，主要还是因为？ 呃，这个运动时尚业务的增长驱动的欧洲营收同比增长49%。是受到了运动时尚和鬼中虎品牌双驱动嗯跑步业务呢，也是专业跑步业务呢，也是维持一个稳定的增长大众化区营收同比增长33%呃零售和电商渠道表现增长强劲，大洋洲营收同比百46%东南亚和南亚营收同比也是百分之。三呃也在33%呃左右主要增长，也是来自于电商渠道。那么分渠道情况来看，二季度营收批发渠道营收同比40%北美，欧洲东南亚和南亚表现是较优秀的零售渠道营收同比30%，主要得益于日本和大众化地区的增长，电商渠道营收同比34%。 那除北美战略性收缩之外，其余地区的电商均实现了增长啊，我们再看库存的情况，呃，2季度末库存金额同比增长26%，库存增长符合收入增长，应该说比收入增长还是低的库存较少残点减少了2%。库存管理是持续改善的，也就是大概率就属于一个被动类库，呃被动去库的一个情况就是零售的增速超过了这个库存增长的增速啊，同时库存增长比去年同比还减少了，所以我们确认为这是1个判断，为这是一个被动去库的一个情况啊，业绩指引的话，考虑到上半年公司强劲的业绩表现公司上调了全年的业绩指引呃2026年全年实现营收是呃10500亿日元。 增长呃29.5%前次指引呢，是增长了17.2%啊，预期是增长17.2%，所以是明年商丘，那么营业利润呢？是1151日元，那也是超出了前次指引1710亿日元规模净利润呢？是1210元，也是超过了前次指引1100亿日元。所以我们通过二季度的情况，我们看到了一个情况呢，就是啊。 二季度的营收包括我们回顾一季度的营收的增速和业绩增速，其实都是出现了就相对于前2年呃20%左右的一个收入增长都出现了一个明显的提速的情况啊，其中呢，如果去分业务的情况来看的话，主要还是来自于sps业务，有sport style的业务啊，就是运动时尚的业务啊，以及鬼中虎业务的这个超增长，因为这两项业务都是超过了30%，尤其是运动时尚业务呢，是超过了7%15 10以上的。 啊，当然，其他的像专业跑步业务还是维持了？呃就是近两个季度或者上半年还是维持了一个接近20%的一个增长。然后其他的核心的专业运动呢，也是在20%以上的增长啊，服饰业务呃稍微有点波动，但基本上也都一个季度一季度呢，是40%增长二季度呢，有16%的增长啊，所以我们能明显的看得出来26年是呈现 一个提速的状态，当然更多的还是运动史上和鬼中虎的一个超预期。啊，我们这里边通过这个财报，我们想说明的两点是什么呢？ 就是其实亚瑟市的成这个成立日期非常早啊，大概是上个世纪50年代前后啊。的这个成立，然后从70年代呃当然成立的时候呢，公司呢是更多的是专注于篮球鞋啊？但是呢，随着这个六七十年代，呃日本跑步业务的呃这样的一个呃呃国民性的运动的这个崛起啊，所以这个亚瑟士呢也是从这个年呃也是从这个六七十年代开始，专注于跑步业务啊，专业的这个跑步业务。然后从70年代逐渐的开始，呃向海外的其他的地区去进行拓展，我们也都知道耐克的前身。 呃奈特啊，也是从作为蓝戴公司的时候啊，也是在60年代代理了这个亚瑟士业务到美国啊，所以亚瑟士作为一个这个长期处在专业跑鞋这个或者专业跑步运动里边的呃所谓的四大跑鞋品牌其实在过去40年里边在过去这么多年里边呃，它的跑鞋呢一直是受到业界的呃，非常高的一个肯定和推崇啊，那么在之前的呃一些海外的这个跑鞋的穿着率上面呢？比如说在美国啊，也是仅次于也是仅次于这个布鲁克斯啊，是这个美国第二受欢迎的跑鞋品牌啊。 那么当然，这个历史是比较长的，其实中间呢，也是经历了很多的这个反复。其中呢，最近的呢就是从21年公司业绩开始，筑底股价开始筑底，然后从2年开始很明显的这个到26年啊，涨幅其实已经超过十倍，也就是从21年驻底到最近的这一次呃长牛的这个表现，呃是公司应该说在在跑鞋业务上是呃，尤其是在中底业务的更新上实现了一个质变，因为在19年之前，呃或者说一六到呃20年之间，公司的整个跑鞋业务也是受到了当时。 呃比如说阿迪的呃时尚啊，就是阿迪的呃布斯特底的这个冲击啊，所以它的研发相对来说，因为比较之后产品呃更新比较慢，所以在一五到20年前后呢，分别受到了像阿迪，包括1718年之后耐克跑。我们看到有一个数据就是大家可以翻译一下我们去年9月份发表的这个亚瑟士的呃深度的报告，其中呢21年在日本的一根，呃，就像跟一船这样的一个全民赛呃马拉松赛赛事里边呢，21年的呃穿着就是亚瑟士的穿穿着率基本上接近0%啊，这个也是历史上的一个冰点啊，当年的跑鞋的穿着力最好的就是耐克啊，就是耐克基本上两呃基本上超过了80%啊，90%左右我印象里，所以大家可以看一下，所以也是它的核心的产品，受到了耐克和阿迪比较大的这个冲击。 当然，从21年开始，公公司也是重新聚焦专业跑步运动。的产品力的提升也是在这个总体上有了很大的一个提升和进步。同时，鬼中虎在运动时尚或者运动休闲领域啊，也是有明显的一个呃，从20年开始反弹式的一个这个增长啊，进入了一个高端运动，休闲的这样的，成为这种高端运动休闲的这样一个品牌。啊，所以所以从这个两个品类作为呃双驱动来讲啊，带动了公司从2022年到如今啊呃，无论是业绩还是估值还是股价，实现了一个明显的戴维斯双击啊。 所以从这个角度来讲的话，我们一直觉得作为一个专业的跑鞋运动品牌虽然是布局一个垂直类的赛道，但是因为它的产品力和这个专业性是呃足够的，强的话其实也能够。实现呃，经营和股价的一个长牛啊，呃，而且呢，很明显的我们看到了呃，一个品牌要实现长足的一个进步或者长牛的一个经营和股价的表现来看的话，我们觉得无论是从专业性就产品的专业度。呃以及当然产品的专业度还要考虑到专业呃赛事的这个穿着率和影响力的这个出圈，以及和以及在这个运动休闲或者运动商生活方式。 时尚领域里边也必须有比较强的这个突破啊，才能实现这个。品牌力的这个双生和戴维斯业绩估价的一个双击。所以从这个角度去看的话。我们觉得亚瑟士应该是对于呃分析运动品牌来说是一个非常典型的案例，就是呃从创立呃，到如今，整个的这个企业竞争周期足够的长，然后中间经过了几起几落呃，如何从这个呃如何从这个没落的这个过程里边重新恢复这个高增长，我们都觉得对运动行业而言是一个非常经典的值得研究。 这个案例和品牌那这里呢，我们就不再做更多的这个延伸啊，因为我们去年也是发布了这个深入的报告，大家也可以找时间啊，可以来找我们路演，或者这个呃通过报告的形式来进一步了解呃，整个亚瑟士这个复盘。那么今天的电话号会议呢，就到此结束了啊，也是希望大家继续收听啊，愚公移山这个系列啊，也是感谢大家的这个认可和时间啊以上呢，就是本次报告的内容，谢谢大家