开源晨会

开源晨会0824 ——晨会纪要 吴梦迪（分析师）wumengdi@kysec.cn证书编号：S0790521070001 观点精粹 总量视角 【宏观经济】财政支出仍有发力空间——宏观经济点评-20260822 【策略】价格先修、筹码慢修：再平衡仍在路上——投资策略周报-20260822 【固定收益】新一轮稳增长已经开启，降息或缺席——警惕债市的反转风险-20260821 数据来源：聚源 【金融工程】成长价值轮动的全景式框架：宏观研判与微观量化的协同验证——大类资产配置研究系列（16）-20260822 行业公司 【海外科技】智能戒指行业进入规模验证期，功率龙头再次提价验证AI电源需求高景气——行业周报-20260823 【商社】中报发布进行时，关注高景气商社美护公司——行业周报-20260823 【电力设备与新能源】锂电旺季材料价格上行，800V直流供电架构为电力设备带来增量机遇——行业周报-20260823 【地产建筑】5只REITs密集获批，首单文创街区REIT申报——行业周报-20260823 【海外科技】DeepSeek补齐视觉能力，Ox Alpha或成为短期Fable级模型市场增量——行业周报-20260823 【非银金融】保险资负管理新规利好估值提升，7月私募规模高增——行业周报-20260823 【化工】东阳光、永和股份、东岳集团等陆续发布2026中报；萤石、制冷剂价格企稳运行，等待契机——氟化工行业周报-20260823 【食品饮料】板块景气度分化，关注结构性配置机遇——行业周报-20260823 【电子】长存控股发布招股书，台积电完成1.6nm工艺开发——行业周报-20260823 【化工】金九银十旺季临近，继续重点推荐化纤与染料板块——行业周报-20260823 【煤炭公用】旺季需求支撑动力煤价格高位，供应收紧推动焦煤现货大涨——行业周报-20260823 【农林牧渔】猪价震荡上行、压栏增重逐步兑现，需求修复与供给后移持续博弈——行业周报-20260823 【通信】重视重大产业变化：NPO、超节点、液冷——行业周报-20260823 【通信】飞龙液冷泵订单充裕，液冷迈入兑现新周期——行业点评报告-20260821 【通信：中际旭创(300308.SZ)】业绩超预期，Scale-up互联打开成长新空间——公司信息更新报告-20260823 【纺服轻工：乐舒适(02698.HK)】2026H1业绩高增，拉美放量开启第二增长曲线——港股公司信息更新报告-20260823 研报摘要 总量研究 【宏观经济】财政支出仍有发力空间——宏观经济点评-20260822 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |沈美辰（分析师）证书编号：S0790524110002 事件：7月，全国一般公共预算收入22649亿元，同比增长11.7%；全国一般公共预算支出19560亿元，同比增长0.5%。全国政府性基金预算收入2975亿元，同比下降19.2%；全国政府性基金预算支出6705亿元，同比下降16.3%。 税收增速走高，改善仍具有结构性特征 7月一般公共预算收入同比增长11.7%，较6月提高3个百分点。其中，税收收入同比增长13.9%，较6月提高3个百分点；非税收入同比下降5.4%，较6月回落8.3个百分点。财政收入改善主要依靠税基修复，而非非税收入扩张，收入结构优化。 财政收入有两个值得注意的特征。首先，企业所得税已连续两月高增。7月企业所得税同比增长21.8%，虽然较6月的29.7%有所回落，但仍处于较高水平，6-7月企业所得税合计同比增长约24.6%。上半年部分行业企业盈利改善对企业所得税有一定支撑，有色金属、计算机电子、化工和煤炭行业利润分别同比增长99%、97%、68%和41%。第二，中央收入明显强于地方，地方税种收入仍待提升。7月中央一般公共预算收入同比增长16.8%，地方一般公共预算本级收入增长6.9%，中央收入增速高出地方近10个百分点。这一分化或与税收结构有关。7月企业所得税、个人所得税、进口环节税收和证券交易印花税等中央或中央地方共享税种表现较强，而契税、土地增值税等与地方财政联系更为密切的收入仍在下降。7月契税、土地增值税同比分别下降12.9%、15.1%。也就是说，7月财政收入改善并未均匀落到地方。中央及共享税种修复较快，但地方财力仍同时受到房地产交易低迷和土地收入下降的约束。 一般公共预算支出边际放缓，基建类支出仍然偏弱 7月一般公共预算支出同比增长0.5%，较6月回落3.5个百分点。其中，中央本级支出增长4.5%，地方一般公共预算支出下降0.4%，地方支出力度相对偏弱。 分领域看，民生支出增速较6月有所放缓：社会保障和就业、卫生健康、教育支出分别同比增长2.3%、1.7%、1.5%（分别较前值-11、-7、-4pcts），基建相关支出表现分化，总体有待改善。农林水支出同比增长4.6%（加快6.4个pct），城乡社区、交通运输支出分别同比下降10.7%、1.4%（较前值走低11个、3个pct）。债务付息支出同比增长10.3%，在地方财政收入仍受土地市场约束的情况下，刚性付息支出对其他财政支出可能形成一定挤压。 前7月一般公共预算支出完成进度约为54%，略快于2025年同期，接近2024年水平，前倾发力仍在延续。而财政收入进度弱于2025年同期。 政府性基金收支降幅收窄，土地财政约束延续 7月政府性基金预算收入同比下降19.2%，降幅较6月收窄11.9个百分点。土地市场回暖仍缺乏需求端支撑。7月政府性基金预算支出同比下降16.3%，降幅较6月收窄27.4个百分点，主要与2025年同期中央政府性基金支出高基数影响逐步减弱有关。但地方政府性基金支出仍下降13.7%，土地出让收入相关支出下降20.3%，地方广义财政支出本身仍然偏弱。1-7月政府性基金预算支出完成全年预算的约38.3%，较2025年同期低约7.5个百分点，广义财政支出进度仍然偏慢。 前7月广义财政收入同比增长约1.9%，但广义财政支出同比下降约3%，财政收入改善尚未转化为支出扩张。往后看，财政政策的重点可能进一步转向“加快资金使用并形成实物工作量”。一是加快地方专项债、超长期特别 国债及政策性金融工具对应资金落地；二是提高存量资金使用效率，推动项目建设、政府欠款清理以及“两重”“两新”等政策形成实际需求。此外，8月21日，财政部副部长廖岷在国新办新闻发布会上表示，财政部正在继续研究制订财政金融协同的新政策和新举措，并于今年下半年推出，可能将结合贴息、结构性货币工具等政策支持消费和投资。 风险提示：经济超预期下行；政策执行力度不及预期。 【策略】价格先修、筹码慢修：再平衡仍在路上——投资策略周报-20260822 韦冀星（分析师）证书编号：S0790524030002 海外波动加大，A股风险偏好受到扰动 本周海外市场波动明显加大，海外科技股调整、美债利率上行和油价上涨形成共振，全球权益市场风险偏好明显承压，并于周三向A股传导。A股内部跌幅依然与前期涨幅、机构持仓和交易拥挤程度高度相关，高拥挤环境下筹码结构仍然较为脆弱。经过周三快速调整后，周四、周五A股已经重新企稳，当前外部冲击尚未破坏A股中期运行的核心逻辑。但海外环境较此前明显复杂，美债长端利率、油价以及全球科技股波动均有所抬升，后续需要进一步降低斜率预期，并适应波动率明显抬升的市场环境。 价格风险快速释放，筹码修复仍需时间 拥挤度依然是判断短期市场节奏的重要锚点。截至8.21，前5%个股成交额集中度已经从前期50%附近的高位回落至47.7%，拥挤度拐点初步出现，但下行较为缓慢。历史上每轮较为充分的拥挤消化，前5%个股成交额集中度通常需要较最高水平下降8-10个百分点，40%-42%附近仍是判断中期拥挤消化程度的重要参考区间。本周创业板、科创50单日调整均超过6%，价格层面的风险已经快速释放，但筹码调整仍需时间。后续市场更可能进入反复震荡、逐步完成筹码交换的阶段，短期反弹仍可以积极参与，但在交易集中度明显下降以前，反弹的空间和持续性不宜给出过高预期。 再平衡仍是主旋律，继续重点推荐小微盘 拥挤消化过程中，再平衡仍然是当前最重要的市场结构。我们自7月底以来持续推荐小微盘。随着交易拥挤开始消化，资金从高持仓、高涨幅、高成交方向向低位资产扩散，小微盘是市场再平衡最直接的受益方向之一。同时，大量新产业、新技术和细分景气方向本身集中在中小市值公司，未来科技主线重新强化时，小微盘仍能够从产业景气扩散中获得收益。因此，我们继续重点推荐中证2000和万得微盘股。行业层面，继续关注有色、基础化工、新能源、农业、医药，以及造船等部分中游制造；高波动环境下，高股息资产虽然收益弹性有限，但风险收益比优势进一步体现，仍具有较高的组合配置价值。 投资建议：继续把握再平衡，兼顾科技Alpha 短期看，交易拥挤仍在消化过程中，市场波动率可能维持较高水平，继续把握再平衡行情：（1）继续重点推荐小微盘，重点关注中证2000和万得微盘股指数；（2）行业再平衡重点关注有色、基础化工、新能源、农业、医药，以及造船等部分中游制造；（3）银行、公用事业、电力等高股息方向在高波动市场中具备较好的风险收益比。中期看，牛市逻辑没有被破坏，但需要降低斜率预期。科技仍是中期主线，全面普涨的Beta难度明显上升，下一阶段收益将更多来自科技内部重新筛选。配置上继续寻找“二次点火+叙事张力”的交集，重点关注AI材料、国产算力链，海外算力链中的PCB、光模块上游，编程Agent、企业级Agent等AI应用方向，以及电力设备、电力、能源金属、液冷等科技外溢形成的新景气方向。 风险提示：宏观政策超预期变动；地缘风险超预期升级；历史不代表未来。 【固定收益】新一轮稳增长已经开启，降息或缺席——警惕债市的反转风险-20260821 陈曦（分析师）证书编号：S0790521100002 |王帅中（联系人）证书编号：S0790125070016 降息落空的概率显著增加 复盘历史，降息常见于6-8月：例如，2022年8月降息，2023年6月、8月降息，2024年7月降息。其他时点的降息，往往有特殊性：例如2022年初的预防性降息，2024年9月的政策拐点，2025年5月的贸易纠纷。 降息常见于6-8月，根源或在于7月政治局会议的决策。7月政治局会议会基于二季度经济状况，提出下半年的政策重点，如果政策认为需要加码政策，那么往往在会议之前的准备时间，或者会议结束之后进行落地，降息作为前几年的主要稳增长手段之一，因此往往在6-8月落地。最后一个降息时间窗口，是8月20日，即LPR公布日，逻辑是降息是为了降低贷款利率，因此最迟要在当天落地。可以参考的例子是2024年7月22日LPR公布日降息。由于8月20日LPR未降息已经公布，那么降息的时间窗口可能已经过去。 8月以来，新一轮稳增长已经开始 8月17日，发改委发布通稿，“副主任主持召开工作会议，部署加快推进2026年新型政策性金融工具投放工作”；8月7日，北京出台房地产新政策；8月20日，上海出台房地产新政策；8月17日，交通运输部解读近日印发的《精品自驾旅游公路实施方案》，规划总里程约6万公里的“三环、四横、五纵”公路主骨架；8月19日，发改委召开“六张网重大项目协调调度机制会”。从高频跟踪看，在7月地方债发行节奏再次放缓之后，8月的前三周，地方债的净融资重新加快，显著超过2025年同期。因此我们认为，7月政治局会议之后，稳增长政策已经进入落地期。 当前的政策思路是L型一横，即“逆周期的窄区间调控” 2026年一季度GDP达到全年目标区间上限，因此二季度政策力度明显减弱；二季度GDP低于全年目标下限，因此7月政治局会议之后，政策力度再次增强。需要注意，政策力度主要就是财政政策的节奏，因为在私人部门去杠杆的背景下，经济的主要变化，取决于政府部门。2026年二季度，政府部门减缓财政节