开源晨会

开源晨会0403 ——晨会纪要 吴梦迪（分析师）wumengdi@kysec.cn证书编号：S0790521070001 观点精粹 行业公司 【非银金融】扣非净利润符合预期，财富管理与海外业务是亮点——上市券商2025年报简评-20260402 【煤炭公用：中国神华(601088.SH)】业绩符合预期，高分红价值凸显,资产注入打开成长空间——公司信息更新报告-20260402 数据来源：聚源 【医药：健康元(600380.SH)】产品结构持续优化，创新药布局加速——公司信息更新报告-20260402 【电子：金宏气体(688106.SH)】大宗气/特气/现场制气协同发力，关注氦气行情演绎——公司信息更新报告-20260402 【电子：鹏鼎控股(002938.SZ)】AI“云-端”协同发力，全球化产能布局加速成长——公司信息更新报告-20260402 【家电：九号公司(689009.SH)】2025Q4收入阶段性下滑扰动利润率水平，割草机器人/E-Bike支撑下仍具备成长属性——公司信息更新报告-20260402 【电力设备与新能源：派能科技(688063.SH)】多元业务高速增长，后续增长动能充足——公司信息更新报告-20260402 【商社：丸美生物(603983.SH)】2025年营收稳健增长，高企营销费用影响盈利表现——公司信息更新报告-20260402 【地产建筑：张江高科(600895.SH)】空间载体结转收入高增，投资规模稳步扩容——公司信息更新报告-20260402 【地产建筑：中国海外发展(00688.HK)】权益销售额连续两年第一，派息比例提升——港股公司信息更新报告-20260402 【化工：黑猫股份(002068.SZ)】龙头业绩或已见底，高油价下炭黑龙头或受益——公司信息更新报告-20260402 【医药：固生堂(02273.HK)】2025年业绩稳健增长，盈利能力持续提升——港股公司信息更新报告-20260402 【电力设备与新能源：阳光电源(300274.SZ)】四季度业绩承压，储能高景气持续——公司信息更新报告-20260402 【非银金融：中金公司(03908.HK)】投行和投资高增，并购补充资本金打开远期成长空间——中金公司2025年报点评-20260402 【煤炭公用：新集能源(601918.SH)】2025年业绩稳健，煤电一体化战略成效显现——公司信息更新报告-20260401 【医药：太极集团(600129.SH)】2025年去库存强动销，期待营销转型赋能“十五五”——公司信息更新报告-20260401 【医药：康龙化成(300759.SZ)】营收稳健增长，新签大订单助力长期发展——公司信息更新报告-20260401 研报摘要 行业公司 【非银金融】扣非净利润符合预期，财富管理与海外业务是亮点——上市券商2025年报简评-20260402 高超（分析师）证书编号：S0790520050001 |卢崑（分析师）证书编号：S0790524040002 扣非净利润同比+50%，经纪和投资同比高增，Q4资管和投行环比增长 （1）截至4月1日，24家上市券商2025年营收、归母净利润同比+32%、+46%，扣非归母净利润同比+50%，符合我们预期。权益乘数4.34倍，同比+0.5倍。2025年经纪、投行、资管、利息净收入、投资收益（含公允和汇兑）同比+44%、+38%、+8%、+48%、+27%，收入占比为27%、7%、9%、8%、44%，受益于市场向好，券商经纪、投行、两融和投资业务均有较快增长。 （2）环比看：单Q4经纪、投行、资管、利息净、投资环比-17%、+62%、+10%、+13%、-48%，经纪和投资下降主因Q4交易量和股市下跌，投行受益于Q4的IPO大项目上市，资管受益于AUM增长带来的滞后效应，利息净受益于两融规模增长带来的滞后效应。 净佣金率下降，大财富管理同比高增，境外业务是亮点 （1）据中证协数据，我们测算行业净佣金率万1.62，同比-16.8%，其中席位净佣金率万3.7，同比-29%，扣公募后净佣金率万1.6，同比-14.8%，预计为行业价格战竞争延续以及交易结构中量化占比提升共同导致。2025年末证券行业客户保证金32400亿，同比+26%，较25年中报+15%，下半年入市资金速度加快。 （2）24家上市券商代销收入111亿，同比+51%，预计市场向好驱动居民和机构需求增加，券商代销公募和私募产品规模高增。 （3）境外业务收入增速是头部券商亮点，也是各家扩表方向。2025年中信证券、中金、华泰证券、国泰海通、广发证券境外收入同比+42%、+58%、+57%（扣AssetMark经营和处置影响）、+229%（收购因素）、+100%，收入占比为21%、29%、17%、15%、8%。中信证券、中金公司、华泰证券、国泰海通、广发证券境外资产增速为+31%、+32%、+38%、+139%（收购因素）、+78%。 加权ROE和股息率为历史较高水平，看好头部券商业绩增长持续性 （1）加权ROE来看，中信证券10.6%、中信建投10.5%、广发证券10.2%，招商证券9.9%、中国银河9.8%、中金公司9.4%、华泰证券9.2%、国泰海通（扣非）7.5%。（2）头部券商2025年度股息率来看（4月1日收盘价），华泰证券3.0%、广发证券3.3%、国泰海通3.0%、中信证券2.9%、招商证券3.6%。（3）海外扩表将打开增长与盈利空间，财富管理持续受益于居民财富迁移，投行+投资服务新质生产力带来增量，三大业务驱动券商基本面稳中向好，2026年净利润增长持续性可期，我们预计上市券商2026Q1净利润（扣非）同比+26%，推荐华泰证券、广发证券、国泰海通、中信证券、中金公司H、同花顺、国信证券。 风险提示：监管政策不确定性；股市波动影响；行业竞争加剧。 【煤炭公用：中国神华(601088.SH)】业绩符合预期，高分红价值凸显,资产注入打开成长空间——公司信息更新报告-20260402 王高展（分析师）证书编号：S0790525070003 |程镱（分析师）证书编号：S0790525090001 业绩符合预期，高分红价值凸显，资产注入打开成长空间 公司发布2025年年报，全年实现营业收入2,949.16亿元，同比-13.2%；实现归母净利润528.49亿元，同比-5.3%；实现扣非后归母净利润485.89亿元，同比-19.2%。单季度看，2025Q4实现营业收入817.65亿元，同比-3.2%；实 现归母净利润137.97亿元，同比+9.5%。公司业绩符合市场预期，煤炭业务虽受量价下跌影响，但成本控制成效显著；电力业务受益于燃料成本下降，盈利能力大幅提升，一体化运营优势凸显。公司拟派发末期股息1.03元/股，结合已实施的中期分红，全年股息总额预计达418.11亿元，分红比例高达79.1%，高分红价值突出。同时，重大资产注入事项顺利推进，有望显著提升公司资源储备与长期盈利能力，打开新的成长空间。考虑到公司进行重大资产重组，电力业务盈利提升，我们上调2026-2027年并新增2028年公司盈利预测，预计2026-2028年公司实现归母净利润为568.93/605.36/673.16亿元（2026年/2027年原值545.56/560.34亿元），同比+7.7%/+6.4%/+11.2%；EPS分别为2.68/2.85/3.17元；对应当前股价PE为17.8/16.7/15.0倍。维持“买入”评级。 煤炭量价承压，成本管控成效显著 2025年，受市场供需形势影响，公司煤炭业务量价均有所下滑。商品煤产量3.32亿吨，同比-1.7%；煤炭销售量4.31亿吨，同比-6.4%，其中外购煤销量下滑19.6%。煤炭平均销售价格（不含税）为495元/吨，同比-12.1%。尽管量价承压，但公司成本管控成效显著，自产煤单位生产成本同比下降4.8%至171.6元/吨，主要得益于安全生产费、维简费、露天煤矿剥离费等成本下降。受价格下跌影响，煤炭分部毛利率为30.1%，同比微降0.1个百分点；自产煤毛利率为40.0%，同比下降3.9个百分点。煤炭分部全年实现利润总额465.97亿元，同比-9.6%。 电力业务盈利大幅提升，一体化优势凸显 电力业务方面，公司总售电量为207.00十亿千瓦时，同比-3.9%；平均售电价格为386元/兆瓦时，同比-4.0%。尽管量价齐跌，但受益于燃料成本下降，单位售电成本同比下降6.1%至334.7元/兆瓦时，推动发电分部毛利率同比提升1.9个百分点至18.0%。此外，公司2025年实现容量电费收入51.2亿元（含税），成为新的利润增长点。最终，发电分部实现利润总额126.27亿元，同比大幅增长13.7%，充分彰显了一体化运营模式的抗周期能力。运输及煤化工业务整体平稳，自有铁路运输周转量同比微增0.3%，港口分部因成本控制得力利润总额同比增长24.0%。 资产注入打开成长空间，高分红承诺回报股东 公司正大力推进重大资产重组，拟收购控股股东国家能源集团旗下12家核心企业股权。该交易已于2026年1月获得股东大会高票通过，预计将显著提升公司煤炭资源储量、发电装机容量和煤化工产能，基本解决同业竞争问题，为公司注入强劲的可持续发展动力。公司坚持高水平、可持续的分红政策，拟派发2025年度末期股息1.03元/股，连同已派发的中期股息，预计全年现金分红总额达418.11亿元，占归母净利润比例高达79.1%。公司同时制定了2025-2027年度股东回报规划，承诺每年最低分红比例提升至65%，高股息价值凸显。 风险提示：经济恢复不及预期；年度长协煤基准价下调；开采成本上升。 【医药：健康元(600380.SH)】产品结构持续优化，创新药布局加速——公司信息更新报告-20260402 余汝意（分析师）证书编号：S0790523070002|刘艺（联系人）证书编号：S0790124070022 产品结构持续优化，创新药布局加速，维持“买入”评级 公司2025年实现收入152.16亿元（同比-2.58%，以下为同比口径）；归母净利润13.36亿元（-3.68%）；扣非归母净利润13.07亿元（-0.94%）。公司2025年毛利率为62.44%（-0.25pct）；净利率为18.83%（-0.27pct）。2025年公司化学制剂收入72.86亿元（-5.64%），原料药中间体47.09亿元（-5.76%）。中药制剂16.86亿元（+14.47%）。诊断试剂设备6.57亿元（-8.56%）。保健食品5.16亿元（+36.96%）。生物制品2.01亿元（+17.50%）。公司呼吸创新药收入占呼吸领域收入的比重已超过25%，产品结构持续优化，创新转型成效正逐步显现。基于公司新品推广仍需时间，我们下调2026-2028年归母净利润为14.01/15.32/17.13亿元（原预测为15.68/17.15亿元），EPS为0.77/0.84/0.94元/股，当前股价对应PE为14.6/13.4/12.0倍，我们看好公司创新转型优势，维持“买入”评级。 聚焦呼吸疾病全剂型矩阵，研发创新多点突破 公司研发创新多点突破，引入OPENCLAW等先进技术推动AI从辅助决策迈向场景化执行。公司首款1类药 玛帕西沙韦于2025年获批上市，正式实现流感赛道商业化兑现；玛帕西沙韦儿童干混悬剂启动3期临床，开拓儿童流感细分市场；TSLP单抗启动1期临床，为国内中重度COPD提供新的治疗选择。全球首创（FIC）的PREP抑制剂、MABA吸入溶液和Nav1.8抑制剂正稳步推进2期研究；新一代ICS顺利获批临床；PDE4抑制剂和DPP1抑制剂处于临床前阶段。海外方面，公司吸入制剂生产线通过马来西亚PIC/SGMP检查，获得国际市场的“通行证”；拟收购越南IMP药企进一步扩张东南亚业务版图；与Kalbe合作的印尼原料药厂已全面启动一期土