剔除一次性影响后净利+23%，高分红持续

2026H1公司收入/净利润/经调整净利10.48/1.68/1.69亿元，同比增长14.3%/11.1%/11.1%，处于业绩预告中线。净利增速低于收入增速主要由于非经常性损益影响，剔除其他收入及其他收益、其他经营开支、金融资产减值损失后归母净利为2.3亿元，同比增长23.2%。 2026H1公司合同负债为6.27亿元，同比增长6.81%，增速放缓。 公司拟派发2026中期股息0.18港元，对应分红率70%，年化股息率11.5%。此外公司计划下半年回购注销3000万股，占比3.54%。 分析判断: 高中扩招导致全日制复习收入下滑，员工人数高增为未来业务发展提供动力。（1）分业务看，2026H1公司 素 质 教 育/辅 导 项 目/全日 制 复习/教辅 资 料销 售 收 入分 别 为8.62/0.98/0.85/0.03亿 元 ，同比增长+19.4%/+10.1%/-15.9%/+150.5%，全日制复习收入下滑主要受高中扩招影响，且业务场地变化产生赔偿及资产损失约760万元。（2）截至报告期末，公司共有5120名员工，同比增加42.54%，较25年末增加352名、增长7.4%，主要是业务扩张下的师资与运营储备。报告期内公司重点加大校长人才培养力度，通过校招与社招双渠道拓宽校长储备来源，配套系统化培养体系，构建校长人才梯队，为未来规模化拓展储备核心管理力量。（3）区域上，广州报读人次稳步上升、市场根基巩固，佛山延续高速增长，深圳经前期调整优化后报 读人次同比显著增长，上半年新设江门分校，大湾区网络扩张至广州、深圳、佛山、珠海、东莞、江门。26年7月1日，公司以60万元现金代价完成收购广州睿实、广州拓途、广州翔阳三家公司100%股权（关联方交易），用于进一步拓展综合素养业务。（4）公司全面推进「ALL IN AI」战略，持续在教学研发及管理、市场营销、营运管理、人才招训及培养等各个业务环节推进AI应用，取得了阶段性成果。在教学上，公司自主研发的‘卓越教育大模型’于2026年6月23日正式通过国家生成式人工智能服务备案，围绕‘师－机－生’教育新模式，持续对核心教学系统‘鲸准教’进行AI化升级，并打磨出一系列AI工具赋能老师提高教学效率。 26H1净利率下降主要由于其他收益及其他收入下降，金融资产减值亏损及其他经营开支上升。（1） 2026H1公司毛利率/归母净利率分别为45.2%/16.0%,同比提升0.1/-0.5PCT，管理费用率/财务费用率同比下降1.35/0.19PCT；公允价值变动收入占比下降0.1PCT、金融资产减值亏损占比增加0.6PCT、其他收入占比下降0.5PCT、其他收益占比下降1.4PCT、其他经营开支占比下降0.4PCT。 投资建议 我们分析，（1）短期来看，我们预计下半年公司收入增速可能放缓，主要受行业价格战竞争加剧影响；且由于公司提前储备校长储，净利增速可能低于收入增速。（2）长期来看，大湾区市场空间广阔，广州市占率仅5%、 仍 有 份 额 提 升 空 间 ， 深 圳 、 佛 山 市 场占 有 率 仅1%， 具 备翻 倍 潜 力 。下 调公 司26-28年 营收预测22.84/26.16/30.02亿元至21.05/23.99/27.20亿元；下调公司26-28年归母净利预测3.56/4.05/4.55亿元至3.27/3.88/4.49亿元对应下调持26-28年EPS预测0.42/0.48/0.54元至0.39/0.46/0.53亿元，26/08/20收盘价3.14港元，对应26-28 PE为7/6/5X（1港元=0.88元人民币），维持“买入”评级。 风险提示 市场竞争风险；网点扩张不及预期的风险；学费提价及学生招生不及预期的风险；管理团队和师资队 伍流失风险；系统性风险。 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。