Cameco 2026Q2自营矿山权益铀产量同比下降15%至390万磅U₃O₈ 调整后归母净利润同比降75%至7700万加元

►生产经营情况 1）铀业务 2026Q2，公司自营矿山权益铀产量为390万磅U₃O₈，环比下降37.1%、同比下降15%；2026H1自营矿山权益铀累计产量为1010万磅，同比下降5%。Q2产量下降主要由于：1）5月，萨斯喀彻温省北部洪水破坏了通往McArthur River和Key Lake的主要运输线路。矿区本身未直接受灾，但关键运营材料和试剂供应中断，导致Key Lake选冶厂短暂停产、McArthur River采矿活动减少约两周。2）Cigar Lake年度检修时间由上年三季度提前至本年二季度。 分矿山看，2026Q2 McArthur River/Key Lake权益产量为230万磅，环比下降34.3%、同比增长28%；2026H1累计产量为580万磅，同比增长14%。5月洪水导致关键运营材料和试剂运输中断，Key Lake生产暂停、McArthur River采矿活动减少约两周，但公司维持该项目全年权益产量1000万—1150万磅的指引。 2026Q2 Cigar Lake权益产量为160万磅，环比下降40.7%、同比下降43%；2026H1累计产量为430万磅，同比下降22%，主要由于年度检修提前至二季度。季度结束后，Orano旗下McClean Lake选冶厂硫酸装置出现运营问题，Cigar Lake于7月暂停生产约两周，随后恢复运行，但全年权益产量950万—1000万磅的目标维持不变。 相关研究： 1.《Cameco 2026Q1自产铀产量环比增长3%至620万磅，平均实现价格环比上涨1%至66.21美元/磅》2026.5.9 2.《能源金属周报|锡供给端对锡价仍有支撑，需持续跟踪佤邦政策变动》2024.10.13 3.《能源金属周报|锡矿端延续偏紧预期叠加近期沪锡持续去库或支撑锡价》2024.09.29 2026Q2，公司铀销量为710万磅，环比下降9.0%、同比下降18%；2026H1累计销量为1490万磅，同比下降4%。销量下降主要由于客户交付时间存在季度波动，以及公司基于合同纪律主动降低2026年计划交付量。 2026Q2，公司铀平均实现价格为67.79美元/磅，环比上涨约2%、同比上涨18%；按加元计算为93.13加元/磅，环比上涨约2%、同比上涨15%。2026H1平均实现价格为66.96美元/磅，同比上涨12%，主要受市场挂钩合同价格提升推动，但部分合同价格上限限制了现货价格上涨的传导幅度。 2026Q2，公司自产铀现金成本为30.30加元/磅，同比增长16%，总生产成本为41.26加元/磅，同比增长9%；2026H1自产铀现金成本为25.83加元/磅，同比增长7%，总生产成本为36.84加元/磅，同比增长5%。 2026Q2，铀平均单位销售成本为70.81加元/磅，同比上涨26%，主要由于外购铀占比提升、产品借贷重估以及CigarLake年度检修提前。同期公司外购铀280万磅，上年同期为70万磅，平均采购成本为91.40加元/磅，同比下降6%。 2026Q2，铀业务收入为6.59亿加元，环比下降7.3%、同比下降7%；调整后EBITDA为2.52亿加元，环比下降40.4%、同比下降28%。2026H1铀业务收入为13.70亿加元，同比增长3%；调整后EBITDA为6.76亿加元，同比增长5%，铀价上涨基本抵消销量减少及单位成本上升影响。 2）JV Inkai 2026Q2，JV Inkai按100%项目口径铀产量为280万磅，环比增长12%、同比增长22%；2026H1累计产量为530万磅，同比增长51%。公司维持JV Inkai全年产量1040万磅的目标，其中Cameco预计获得420万磅采购配额，上半年已交付80万磅，其余大部分预计于2026年底前交付。 2026Q2，JV Inkai贡献调整后EBITDA为4300万加元，同比下降39%，主要受销售时点及成本上升影响；2026H1贡献调整后EBITDA为1.58亿加元，同比增长39%，主要受销售时点和铀价上涨推动。公司于2026年4月收到JV Inkai基于2025年业绩派发的1.24亿美元税后股息。 3）核燃料服务业务 2026Q2，公司核燃料服务产量为300万kgU，环比下降9.1%、同比下降6%；销量为360万kgU，环比增长28.6%、同比下降18%。2026H1产量和销量分别为630万kgU和640万kgU，同比分别下降11%和6%。 2026Q2，核燃料服务平均实现价格为41.67加元/kgU，环比下降约14%、同比上涨13%；平均单位销售成本为33.06加元/kgU，同比上涨21%，主要受产品及服务销售结构变化影响。 2026Q2，核燃料服务收入为1.52亿加元，环比增长13.4%、同比下降6%；调整后EBITDA为4200万加元，环比下降约22%、同比下降26%。2026H1收入为2.86亿加元，同比下降4%；调整后EBITDA为9700万加元，同比下降27%，调整后EBITDA利润率同比下降10个百分点至34%。 4）Westinghouse 2026Q2，公司应占Westinghouse净亏损为1000万加元，较Q1净亏损4600万加元收窄，上年同期为净利润1.26亿加元；应占调整后EBITDA为1.63亿加元，环比增长34.7%、同比下降54%。2026H1应占调整后EBITDA为2.84亿加元，同比下降36%。 Westinghouse盈利同比下降主要由于2025Q2确认捷克Dukovany两座核反应堆建设项目贡献，形成较高基数；2026年核心业务及AP1000项目工作量有所增长，但未能完全抵消上年同期一次性项目贡献。公司预计Westinghouse业绩及现金 流仍将主要集中在2026Q4确认。 Westinghouse正在跟进最多91台、合计约105 GWe的AP1000潜在部署机会。该数字属于项目机会管线，不等于已签订单或确定建设项目。2026年6月，美国能源部宣布最高175亿美元的有条件贷款承诺，拟支持Westinghouse为美国最多10台AP1000反应堆采购长周期设备；该融资尚需满足多项条件，并不等同于项目已经获得最终投资决策。加拿大政府亦发布核能战略，有望支持其中长期新建核电及存量机组服务需求。 5）Cigar Lake股权收购 2026年7月，Cameco与Orano完成对东京电力所持CigarLake股权的联合收购，Cameco在该矿山的持股比例从54.547%提高至57.418%，收购对价约1.1575亿加元，Orano取得剩余2.129个百分点，交易于2026年7月2日完成。公司表示，本次股权调整不会改变2026年Cigar Lake权益产量指引。 ►财务业绩情况 1）营业收入 2026Q2，公司实现营业收入8.14亿加元，环比下降3.7%、同比下降7%；2026H1累计营业收入为16.59亿加元，与上年同期基本持平。铀及核燃料服务平均实现价格上涨，基本抵消计划交付量下降的影响。 2）毛利润 2026Q2，公司实现毛利润1.90亿加元，同比下降26%，毛利率约为23%，同比下降约6个百分点；2026H1毛利润为4.92亿加元，同比下降7%，主要由于铀业务单位销售成本上升以及核燃料服务业务盈利下降。 3）调整后EBITDA 2026Q2，公司调整后EBITDA为3.91亿加元，环比下降23.0%、同比下降42%；调整后EBITDA利润率约为48%，较上年同期下降约29个百分点。 2026H1，公司调整后EBITDA为8.99亿加元，同比下降13%，主要由于Westinghouse权益收益同比下降以及核燃料服务业务盈利减少，部分被铀业务盈利增长抵消。 4）归母净利润 2026Q2，公司归属于股东的净利润为2500万加元，环比下降80.9%、同比下降92%；调整后净利润为7700万加元，环比下降62.3%、同比下降75%。 2026H1，公司归母净利润为1.56亿加元，同比下降60%；调整后净利润为2.81亿加元，同比下降26%。利润下降主要由于Westinghouse上年同期Dukovany项目形成较高基数，以及销量下降和成本上升。 5）经营现金流及资本开支 2026Q2，公司经营活动现金净流入1.31亿加元，较Q1净 流出2200万加元实现转正，同比下降72%；2026H1经营活动现金净流入1.09亿加元，同比下降81%，主要由于盈利减少、所得税支出增加及营运资金占用上升，部分被权益法投资股息增加抵消。 2026Q2，公司固定资产投资为1.06亿加元，同比增长42%；2026H1固定资产投资为1.84亿加元，同比增长40%。公司维持2026年资本开支4.90亿—5.40亿加元的指引，其中铀业务和核燃料服务业务分别为3.80亿—4.10亿加元和1.10亿—1.25亿加元。该指引不包括JV Inkai和Westinghouse资本开支；Cameco应占Westinghouse 2026年资本开支另为1.60亿—2.00亿美元。 6）现金及资产负债情况 截至2026年6月30日，公司现金、现金等价物及短期投资为11.13亿加元，较2025年末下降8%；总债务约为9.97亿加元，与2025年末基本持平，对应净现金约1.16亿加元。公司另拥有10亿加元未使用循环信贷额度，整体流动性保持充足。 ►展望 公司维持2026年自营矿山权益铀产量1950万—2150万磅的指引，其中Cigar Lake权益产量为950万—1000万磅，McArthur River/Key Lake权益产量为1000万—1150万磅。季度内及季度结束后的短期运营中断尚未改变全年目标。公司虽然维持全年产量指引，但Key Lake计划在三季度进行比往年更长的年度检修，包括新基础设施安装和重大设备修理。若重启困难或新设备调试延迟，全年产量可能受影响。 公司维持2026年铀销量2900万—3200万磅的指引。未来五年，公司已签订合同对应年均交付量超过2800万磅，其中2026—2028年合同交付量高于五年均值；公司将继续控制新增签约节奏，保留对铀价上涨的敞口。 受铀市场价格上涨及美元维持强势推动，公司将2026年铀平均实现价格指引由85—89加元/磅上调至91—96加元/磅，铀业务收入指引由25.40亿—27.30亿加元上调至27.00亿—29.10亿加元。 公司将2026年合并营业收入指引由31.30亿—33.70亿加元上调至33.20亿—35.70亿加元，核燃料服务收入指引由5.90亿—6.30亿加元上调至6.10亿—6.50亿加元。 受美元走强及投入成本影响，公司将铀平均单位销售成本指引由61.50—65.00加元/磅上调至63.00—67.50加元/磅，并将核燃料服务平均单位销售成本指引由31.50—33.50加元/kgU上调至33.50—35.80加元/kgU。 公司维持核燃料服务全年产量及销量均为1300万—1400万kgU的指引；预计2026年应占Westinghouse调整后EBITDA为3.70亿—4.30亿美元，并预计Westinghouse下半年尤其是第四季度的业绩和现金流将明显强于上半年。 风险提示 1）下游需求增速不及预期；2）全球在产矿山产量超预期；3）全球新建及复产项目进度超预期；4）地缘政治风险。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）