中信证券 科技产业周周谈105科技产业研究

00:00:02105会议目前会准均临状态，将结束后交给大陆提问时间。 00:00:07现在看声明，声明播报完毕后，有请主持人开始发言，谢谢。 00:00:12本次会议为中信证券白名单，会议仅限受邀客户参会，未经中信证券和演讲嘉宾书面许可。 00:00:20 任何机构和个人不得以任何形式将会议内容和相关信息对外公布、转发、转载、传播、复制 00:00:28 00:00:31如有上述违法行为，中信证券保留追究相关方法律责任的权利。 00:00:40各位尊敬的投资人，大家晚上好，欢迎参加今天晚上的科技产业周周谈，我是中信科技产业 00:00:47 00:00:49 今天我们大概有五方面的内容，首先我会对于本周的整个科技产业的一些更新，做一个回顾 00:00:58 和一个观点的一个更新。除了除此之外。 00:01:03我们也看到这周的话美股和国内都是中报的密集to p 7，所以我们也有几位同事会对 00:01:10于比较核心的一些公司做一些中报的一个业绩的更新。 00:01:15包括腾讯，包括国内的fab厂，以及我们看到海外的整个Q2的海外存储的厂商，还有包 00:01:24 括这周我们也看到了这个dipro的发布以及P的M5.3会对大模型行业做一个进展的 00:01:33 00:01:33一个更新，所以主要是这五方面的内容，我会首先对于本周的这个科技行业的一些主要的边 00:01:41 际的变化会做一个梳理。 00:01:43 最终首先从市场的这个表现来看，我们看到因为这一次的反弹也大概到了这个两周左右的一 00:01:51个时间。 00:01:52么这周整体来说，科技的话也是一个内部分化的一个状态，整体通信这块以这个光模块，还 00:02:00 有一些NPO的叙事。 00:02:03相对来会做的比较强，然电子可能整体是一个震荡的一个状态，所以这是我们看到的整个市00:02:11场的一个基本的一个表现。00:02:14那么从我们过去几次这个会议里面，一直在强调的这个框架，和我们对于八月份的这个配置00:02:20建议去看，其实我们一直在强调的一个框架。00:02:23就是说要去去观察这个扩产，加上I加上新的这个叙事，分别对应了整个AI产业链的上游00:02:31、中游和下游。么？在上半年其实我们也一直在讲，上半年的框架是涨价。00:02:38电商开te加上coding的这个下游需求。下半年我们更加要关注的是，扩产加上中游00:02:46的I加上新的叙事。00:02:48那么这个新的叙事不仅是应用侧的这种新的应用的这种需求的趋势，也包括可能在供给侧我00:02:57们能看到更多的一些从技术升级的角度带来一些结构性的变化。00:03:03从这个上流的角度，我们也一直在强调的是，如果说我们把上游分成三块，分成这个涨价链 00:03:10、扩产链跟技术链的话，那么下半年的话，我们认为扩产链和技术链是会优于两家链的。这00:03:17个是我们总体之前的一个关联。00:03:20回到这周的这个市场，我们也看到了一些比较重要的边际变化。我们做一些这个highl00:03:27ight。00:03:28首先第一个是我们看到在这个十号的时候，英伟达是首先跟几个美国的华尔街的顶级的金融00:03:36机构是签订了一个亮点备忘录。00:03:39计划去撬动超过5000亿美金的第三呃第三方资本去用于支持全球的AI基础设施的一个00:03:46建设。00:03:47这个事儿我们认为可能它的影响还是会比较深远的，首先我们看到就是说从英伟达自身的一00:03:54个解读来看，他的这个他看到的其实是现在整个算力的需求还是持续的一个供不应求的一个00:04:02状态。 00:04:03那么对于他下游的一些new这些客户来说，其实就面临一个问题，即便这个芯片产能跟得00:04:10上，那如果是下游这些靠受限于他的这个资金获取的一些能力和统计成本的一些压力。00:04:17那么呃如果拿不出足够的钱的话，整个销量也会有相应的影响。00:04:25所以这个5000亿的资金只本质上是英伟达给下游客户去提供的这种算力的信贷，去把这00:04:33种潜在需求去加速的去转化为真实的订单。00:04:37所以对于英伟达来说，它其实已经从单纯的芯片供应商变成了整个AI算利生态的个一个组00:04:43织者和一个底层的这么一个支撑的一个角色。00:04:47也就是说其实这次合作在我们看来最具颠覆性的点，这个点就在于英为达其实是在试图去定00:04:55义GPU的个进入属性，把它变成一类可以抵押的这种资产，而不是以前的可能它只是一个00:05:03高速贬值的这种科技消费品。00:05:06这个事儿，我们认为其实多空都有解读的这个视角。00:05:11 从以短期的角度来说，因为现在还是一个算力持续供不应求的一个状态，它其实是可以去加 00:05:18速整个行业去进一步的去有一个发展的一个速度的一个提升。但是你从长期来看，其实也有 00:05:26人会认为这个是还是一种循环融资。 00:05:29如果说你不产生更多的个下游需求和现金流的话，那如果一旦是下游的这种需求不及预期或 00:05:37 者供需状态逆转的话。 00:05:39那么其实他反而可能会成为更大的一个风险，所以这个事儿我们认为还是要跟整个下游的需 00:05:47 求去结合起来去看。 00:05:49么短期来看，其实还是我们认为他会去加速整个战略的一个投放，这是第一个。从这个云的 00:05:58角度来看，我们也一直在八月份的策略里面去强调云的整个配置的一个价值。 00:06:06从硬件到云和应用的一个再平衡。 00:06:10从这周我们看到的几个北美的这个new cloud，它布的业绩来看，我觉得这里面可 00:06:17能有几点是需要去重视的。首先我们看到，不管是或者是co位，它的整个收入的环比的增00:06:24长都是非常快的。00:06:26从目前的这个需求侧的一个情况来看，我们看到比如说以为例，他去他在这个季报会里面去00:06:36披露的，他的整个个长期的合同。它的长期的合同。00:06:42目前大概是每兆瓦是在一个2000到2500万美金。那么一些短期的活动，其实目前价00:06:49格已经上涨到了4000到5000万美金。00:06:53这么一个美套瓦的一个水平。00:06:56其实目前你继续按照增储涨价之后的这个每兆瓦的开投资计算，以这个GB300为例的话00:07:03，其实每兆大概也就是一个4000到5000万美金的这么一个状态。00:07:09所以如果你都按照短期合同预算的话，目前它的回报率还是非常不错的，管理层其实也明确00:07:16表示，当前已经卖出了24年的全部的规划容量。 00:07:19并且像也去讲他七月份的整个所有的SKU的平均价格是有25%的一个上调的新签的合同00:07:28的利润率其实是比之前的这些合同要高5到10百分点，并且我们看到他的Q2的整个营业00:07:36利润率相比于Q一是有一个明显的抬升的。Q3的这个利润率，也比Q2的这个指引要好一00:07:44些。 00:07:45所以整体来说，现在从new cloud的一个情况来看，他们的业绩还有他们的在属订 00:07:51单，以及他们的整个整个接下来的算力租金的一个价格。 00:07:54其实都还是处在一个改善的这么一个状态当中，所以这个也是验证了当下整个至少在北美这 00:08:02边的这个算力的供需。我们看到确实还是持续在一个供不应求的一个状态。这是我们看到的 00:08:10这个第二个。么？ 00:08:11第三个就是从国内的这个情况来看，我看到也有几点。然后一会儿同事会详细去讲，我们看 00:08:18到的是国内的这个金云厂的这个环节。其实这周中兴和华虹也披露了他们的中报。 00:08:25 从他们中报的情况来看，首先中心的话，他的这个Q2的营收也是创了一个历史新高。 00:08:30并且这个呃毛利率也是大幅超出了此前的一个指引，整个asp也是有一个明显的一个提升00:08:38，加动率也是接近满载的这么一个状态。所以现在从国内的这个以经原厂为一个观察的一个00:08:45切面。 00:08:46你可以看到个它的一个增长逻辑已经从以前的一个以大换量去切换为一个产能紧缺情况。下 00:08:54 00:08:57叠加一些海外订单的一种回流，使得目前产能处在一个持续供不应求的一个状态。 00:09:04所以我们也看到就是一方面是涨价，另一方面包括这个以中兴为例的这种新进制城的国产化 00:09:12，其实也在持续的去兑现相应的需求。所以这块也是我们看到一个右侧对右侧景气拐点的一 00:09:20个验证。 00:09:21对于整个国产链来说，还有一个在模型这一侧模型这一侧，我们这个其实也观察到了一些变 00:09:30化。 00:09:31这周其实有模型测试有比较多的重磅的事件的，一个个V4的pro，我们也看到了pro00:09:39的发布。 00:09:40啊首先就是他在这个agent跟长周期软件的这些生产比的测试中，你看到他的得分是大00:09:48幅提升的。那么从他目前的一个能力的角度，他的coding能力是略微领先5.2。 00:09:56但是这个可能会比K3要利弱一些。但是相比于这两者，它的整个价格是有一个明显的优势 00:10:05 ，即使在他17号是他的前几天涨价之后。 00:10:09 00:10:17K3。大概每年的这个输出大概在100人民币。 00:10:21所以其实还是有一个明显的一个性价比的一个优势。从质朴，他这次发布的95.3的情况 00:10:35 也就是说它相比于之前的其次这个模型，它其实并没有去做重新的预训练，而是只是在之 前 00:10:43的这个基模上面去做了这个后训练。但是我们可以看到他在不管是编程，还有包括网络安全 00:10:50能力上面，其实都有一个明显的一个提升。 00:10:54所以这其实也是验证了这个后训练的一个有效性。 00:10:59从这两个角度来说，我们还是看到国产的模型的能力，其实还是在一个非常密集和非常快速 00:11:07的一个迭代的这么一个路径当中。这个是我们看到的这周的这点。 00:11:13最后就是说在硬件这一块，其实我们也一直在强调，硬件接下来是一个缩圈的这么一种一个 00:11:22走势。 00:11:22那么我们应该更加去关注一个一个是技术驱动的一个逻辑，我们之前一直在讲的就是以这个 00:11:30光通镜里面的这种像MPU为代表的这种新的一些技术。我们看到随着这个海外现在在讲一 00:11:38 些2I的趋势，其实它对于大规模的这个模型训练的需求是在持续提升的。 00:11:45所以其实我们最近其实也可以看到，美国的包括像亚马逊，包括像meta，其实在m p 00:11:52u这块都还是有一个明显的一个上修。 00:11:55包括其实这周的话，英伟达也是宣布了他基于spectru m 6芯片的以太网硅包交 00:12:02换机，也是进入了全面的这种量产。这个确实时间从量产时间上面也是比之前大家预期的要 00:12:10更早一些。 00:12:11所以大家可以看到，就是这周的话整个光动性表现还是比较强的，因为这里面包括一些里面 00:12:18的一些龙头，其实整个估值从27年的一个预期的业绩来说还是比较低的。包括这个设备， 00:12:26我们也直在强调就是国产设备的一个机会，因为我们可以看到未来几个月整个设备的景气度 00:12:33应该还是会持续提升。 00:12:35目前已经看到一些龙头的订单，其实在二季度都出现了一个明显的加速。那么下半年可能整 00:12:41 个存储的这种占比还会快速趋起来。 00:12:44现在像一个龙头的话，今