中信证券 科技早七点371科技产业研究

00:00:00 那与此同时呢，腾讯也采用一个比较开放协同的策略，通过自研的混元加微信的VLM再加第三方模型合作的这样一个模式，兼顾底层技术自主可控与多元能力的快速补齐。那我们相信基于以上4个要素加5个方向，再加开放的生态果园模型，是非常有希望在使用性能方面实现突围，占领行业的第一梯队，那第二块就是从整个商业化的角度来看。那在TOC应用方面，微信Agent呢是最具潜力的超级AI入口，核心优势在于流量生态、context社交图谱支付。 00:00:37 那当前阶段来看，模型能力仍然是决定微型age agent产品落地成效的一个核心变量，那仍需持续的优化token效率长上下文记忆任务执行的一个准确率。 00:00:49 那中长期的一个展望来看，我们预计在整体的C端消费市场，微信Agent的time规模可达到16万亿。那第二从ToB云业。 00:01:00 业务角度来看，那伴随啊这个算力卡的一些资源以及整个算力池的扩容，我们预计腾讯云有望实现一个高质量的增长。那对于腾讯云偏MAS相关一些业务，也就是tokenhub这一块，那整个增量的空间也是十分明确的。那在整个五六月份左右，日均tokens消耗已经来到了5万亿。那公司预计在二七年的话，这一块的日均消耗量可以达到50万亿tokens的这样一个级别。那第三部分就是to p效率智能体这块的业务，那其中像workbuddy目前的增长势头是非常突出的，那也是稳居全国桌面级原生AI办公智能体第一位的这样一个名次。 00:01:39 那第三个问题，其实大家还是聚焦于整个AI投入的ROI到底是怎样的，那从整个结论来看，腾讯成熟主业呢还是处于稳健造血的状态。那AI业务的经营账杠杆正在逐步释放，那大致可以分为4个小的方向来看，第一个方向就是成熟的现金流业务为。腾讯提供非常 充足的资金支持，那为长期AI投入去筑牢财务的这样一个底座。那像在整个25年，腾讯的自由现金流大概是1800多亿人民币的这样一个水平。 00:02:12 那第二块就是AI赋能已经在存量主业中显现出来了经营杠杆，比如在游戏还有广告中。那去年腾讯在游戏和广告上AI投资回报率是超过50%的，所以在AI的赋能之下，其实存量的主业也在持续释放更多的利润。 00:02:29 那第三个层面就是AI原生商业化啊，分为不同赛道，兑现的节奏会有所分化。那短期来讲，那AI对游戏还有广告这样主业的赋能，将会持续地去显现一些增量的商业空间，那从中期的角度来看，像前面提到的to b的腾讯云，还有to p的像workbudy这样的产品，也会逐渐去体现一个有确定性的一个商业空间。 00:02:53 那从远期的角度，那就像是微信Agent所在的这个TOC消费的场景，那它的商业的天花。反将会更高，那第四块就是从整个行业成本的角度来看，那算力成本是具备一个持续下行的空间，那这是对腾讯去应用应用场景来说也是一个非常好的一个长期的利好。 00:03:12 所以从整个结论来看，当前市场的核心分歧呢，还是源于对腾讯AI价值逻辑的一个误判。那当前腾讯核心的竞争力呢，并不仅仅是一个单点的模型能力，而是模型云、流量、场景、支付组织等等一系列协同构筑的这样一个系统性的能力。那在Agent越发去进入一个产业化的阶段，那这个腾讯所拥有的生态闭环的优势将会持续地放大，而推动腾讯的AI的估值锚从模型能力能否追上，逐步去切换为生态闭环的能力，能否去进一步放大模型的这样一个价值？ 00:03:49 所以以上的话，是我们针对于呃这个科技产业中美人工智能大模型系列第4篇报告，围绕腾讯AI相关的一些进展那。 00:04:00 各位投资人如果有任何后续的问题，都欢迎再来联系中信证券互联网组，谢谢。 00:04:09 各位投资人早上好，我是中信证券互联网分析师王月茹。呃，这两天我们外发了关于阿里二七财年一季度的这样一个业绩前瞻点评。 00:04:17 整体来看的话，我们预期集团的传统电商的一个业务在宏观的影响下，新口径的CMR可能会同比下滑近8个点。闪购业务的亏损是略超100亿元，呃，是好于之前的一个市场预期的，年收入也是同比增速达到了近45左右的水平，环比持续有提速，并且仍然处于加速的通道。同时的话，我们也会去强调从这个季度开始，公司的云业务也进入了盈利能力改善的一个阶段。我们预计预ta margin有望提升至大约呃11.5左右的水平，环比改善的一个幅度在2.4个点左右，其他业务的亏损也会环比收窄至大约170亿元。 00:04:54 整体来看，我们认为公司在即时零售其他业务的投入持续减亏啊，并且在云计算和国际业务盈利能力稳步提升的一个背景下，呃，集团的经营杠杆有望逐步释放，呃，利润增速的拐点已经到来。 00:05:09 呃，区分不同业务板块来看，首先对于AI及阿里云啊，我们预计在26年二季度集团的云收入有望持续环比提速，同比增幅在45%左右。那内外部的收入都是有望同步去实现环比的加速的。那在这个季度的时候，公司MAS业务的ARR预计有将会超过100亿元左右，伴随MAS收入占比的提升，产品涨价以及自研芯片使用比例的一个增加，我们预计公司云业务也会将进入这种盈利能力改善的通道。 00:05:39 呃，今年二季度以及三季度的E比ta margin,预计将会环比提升至大约11.5%和12%左右的水平。那在基础设施层，我们看到自研平头哥芯片未来也将会持续去加快自身的迭代速度，在产能持续扩充的背景下，有望去降低公司自身的推理成本，并且提供AI算力供应的重要保障。在模型与平台层，我们可以看到千问系列的大模型在持续迭代，完善自身的模型布局。 00:06:09 近期的话，也是重点去推出了具身智能大模型千问robot系列以及视频模型hyperho1.1。 我们认为公司全模态、全场景、全尺寸的这样一种产品矩阵，其实在行业竞争的过程当中是具备独特的一个优势的。 00:06:24 那在组织的方面，公司6月份也是合并了通义大模型事业部以及未来生活实验室，呃，去成立了token foundry事业部，同时钉钉也去整合了悟空团队与mill，让团队啊进一步去加速推动企业办公生态的一个智能化演进。所以综合来看的话，我们判断整个的AI云市场集中度有望去实现进一步的提升。我那阿里云作为这样一种具备全栈AI护城河的一个服务商，未来也将会去持续领跑大盘，扩大自身的一个市场份额，所以综合来看，我们判断公司目前的一个云业务，其实是处于营收加速增长以及利润率同步改善的这样一个关键阶段。 00:06:59 呃，那在未来5年，包含MAS在内的这样一个云收入规模预计可以达到近1000亿美元，那在那个时候，它整个的一个云收入的体量是有望去超过。 00:07:09 传统电商业务的呃，未来也会成为公司整体长期发展的一个重要增长引擎。对于中国电商业务， 00:07:17 首先在传统电商侧，根据国家统计局的数据，呃26年4~5月的这样一个实物网上零售额的增速，是有环比的一个降速，差不多是增长了近1.5左右的一个水平。那在这样整体宏观大盘的一个影响下，其实公司的一个CMR增速也是同步有所承压的，呃，我们预计在可比的这样一个旧口径下，26年二季度的一个CMR增速基本上还是会和摄影的趋势保持一致，可能会放缓至低个位数的一个水平。新口径下的一个增速可能就会下滑到大约-8%左右的一个情况。那在盈利层面的话，剔除即时零售之后，原厂电商二季度的一个E贝塔预计也会下滑大约在三个点左右啊。 00:07:57 那对于即时零售侧的话，其实整个Q二季度的一个减亏是好于之前的一个预期的，我们预计整体的一个亏损规模，大约会是在略超100亿元左右的一个水平啊。那公司在保持自身的一个市场。份额以及用户规模稳定的一个情况下，持续去收窄了自身的一个U益亏损 哦，那背后主要是得益于订单的AOV的环比的提升以及补贴力度的降低哦。那跟主要竞对的一些有利的差距也在同步的一个收窄。 00:08:22 综合来看，我们判断整个闪购行业的一个竞争缓和的态势是比较明确的哦。那预计未来公司持续环比减亏的一个趋势也是有望延续，整体会去维持之前27财年和28财年每年亏损减半，29财年实现盈利的这样一个预期。那在国际以及其他业务方面的话，国际业务方面二季度有望去实现扭亏为盈，呃，其他业务方面的一个亏损规模差不多是环比收窄到了171亿元，呃，主要还是来源于这种模型训练以及AI远生应用的一个算力投入。 00:08:56 未来的话，公司也会持续地去注重自身模型能力的打磨，以及一些商业化产品的落地。那现在我们觉得其实对于爱I来说，可以称得上算是被低估的中国。优质AI资产，所以我们还是维持之前美股239美元，以及港股23港元的这样一个目标价，维持买入评级，也欢迎大家联系中信证券互联网团队交流，谢谢。 00:09:23 以上是今天的主要内容，感谢各位投资人持续关注中信证券科技产业大组的相关研究。今天电话会议到此结束，谢谢，再见。感谢大家参加今天的会议，祝大家生活愉快，再见。