晨会纪要

张季恺S0630521110001zjk@longone.com.cn证券分析师：王洋S0630513040002wangyang@longone.com.cn证券分析师：刘思佳S0630516080002liusj@longone.com.cn 重点推荐 ➢1.海外炼油紧张与影响——资产配置周报（2026/08/10-2026/08/14） ➢2.融资结构切换延续，资产端仍是关键——银行业“量价质”跟踪（二十九）➢3.毛利率的韧性：周期潮汐下的试金石——基础化工行业简评 财经要闻 ➢1.央行发布7月金融数据，贷款利率延续下行态势➢2.美国7月零售销售环比下降0.6%，创逾一年最大降幅 正文目录 1.1.海外炼油紧张与影响——资产配置周报（2026/08/10-2026/08/14）...........31.2.融资结构切换延续，资产端仍是关键——银行业“量价质”跟踪（二十九）..41.3.毛利率的韧性：周期潮汐下的试金石——基础化工行业简评.......................5 2.财经新闻.....................................................................................7 3. A股市场评述...............................................................................8 4.市场数据...................................................................................10 1.重点推荐 1.1.海外炼油紧张与影响——资产配置周报（2026/08/10-2026/08/14） 证券分析师：王鸿行，执业证书编号：S0630522050001；证券分析师：谢建斌，执业证书编号：S0630522020001；证券分析师：刘思佳，执业证书编号：S0630516080002；证券分析师：张季恺，执业证书编号：S0630521110001；证券分析师：陈伟业，执业证书编号：S0630526020001，whxing@longone.com.cn 投资要点 全球大类资产回顾。8月14日当周，全球股市涨跌不一，日经225指数、创业板指数领涨；主要商品期货中原油、黄金、铜上涨，铝下跌；美元指数小幅上涨，欧元升值，人民币、日元贬值。1）权益方面：日经225 >创业板指>德国DAX30 >标普500 >深证成指>纳指>上证指数>道指>沪深300指数>法国CAC40 >英国富时100 >科创50 >恒生指数>恒生科技指数。2）美伊局势反复，霍尔木兹海峡封锁状态延续，原油价格反弹；美国通胀放缓使9月加息概率进一步下降，黄金延续上行趋势。3）工业品期货：南华工业品价格指数上涨，螺纹钢、炼焦煤上涨，水泥、混凝土下跌；高炉开工率环比小幅上涨；乘用车截至8月9日当周销量3.52万辆，环比-27.46%，同比-22.00%；BDI环比下降7.32%。4）国内利率债收益率涨跌不一，全周中债1Y国债收益率上涨0.22BP至1.2065%，10Y国债收益率下跌1.5BP收至1.6964%。5）2Y美债收益率当周下跌2BP至4.17%，10Y美债收益率上涨3BP至4.68%。6）美元指数收于99.64，周上涨0.04%；离岸人民币对美元贬值0.01%。 国内权益市场。8月14日当周，风格方面，消费>成长>金融>周期，日均成交额为23407亿元（前值24154亿元）。申万一级行业中，共有15个行业上涨，16个行业下跌。其中，涨幅靠前的行业为综合（+7.21%）、通信（+5.10%）、医药生物（+1.92%）；跌幅靠前的行业为有色金属（-3.70%）、美容护理（-1.72%）、非银金融（-1.63%）。 海外炼油紧张与影响。自今年2月底的中东冲突以来，原油供应紧张的同时，对下游炼厂的影响也在加大，加之俄乌冲突中的俄罗斯炼厂受损、中东炼厂破坏等，成品油持续紧张。由于海外炼油价差扩大，炼厂利润大幅增加，如美国最大的三家独立炼油商MarathonPetroleum、Phillips 66和Valero Energy在今年2季度的总利润为126亿美元，是除2022年2季度以外的最高。我们认为海外的炼油产能或仍将维持长期紧张局势，主要是由于海外部分装置老化、欧洲石化竞争力下降、不可抗力等因素。根据EIA数据，美国可操作的常压蒸馏能力（炼油能力的主要衡量指标）在2026年初总计为1820万桶/天，较2025年同期下降了25万桶/天（约1%）。俄罗斯遭受乌克兰无人机袭击的Orsk炼油厂已被迫完全关闭，维修可能需要长达6个月的时间。成品油紧张，新能源车将会受益并会替代部分汽油消费，但是对于航空煤油、燃料油影响较小，炼厂可以通过改变炼油工艺和提炼的原油类型来调整产品产量，利好拥有海外炼厂、及成品油出口能力强的国内炼化标的。 国内炼化先进产能受益。油价上行及国内新能源车的渗透率提升影响成品油需求，但是炼油业产能优化也加速了行业的洗牌。今年以来，国内原油加工量也降幅扩大，6月规上工业原油加工170.8万吨/天，同比下降17.7%，降幅环比扩大8.6个百分点；1-6月份原油加工量同比下降4.9%。我们认为国内炼厂开工率的下降有助于抑制原油上涨，加速落后产能的退出，炼厂转型向化工品比例提升等。海外成品油的紧张会影响到下游的消费需求，但从缓解通胀的角度，利于国内产品的出口，如新能源相关、成品油、化纤等产品。看好国内先 进炼化产能在化纤上下游一体化、新材料领域转型的趋势；同时看好国内先进煤化工、外购乙烷生产乙烯产业链。 风险提示：周度基金仓位为预估，存在偏差风险；政策落地不及预期；地缘政治局势超预期；上游成本压力超预期。 1.2.融资结构切换延续，资产端仍是关键——银行业“量价质”跟踪（二十九） 证券分析师：王鸿行，执业证书编号：S0630522050001，whxing@longone.com.cn 投资要点： 事件：央行披露2026年7月金融数据。7月社融新增1.40万亿元，同比多增2710亿元；金融机构人民币贷款减少3400亿元，同比少增2900亿元。7月末社融存量同比增长7.4%，M2同比增长7.7%，M1同比增长4.0%，金融机构人民币贷款余额同比增长5.1%。 核心观点：7月数据没有改变我们前期判断：贷款进入“降速提质”阶段，社融更多由政府债、企业债和股票融资支撑；银行经营的主要矛盾在有效信贷需求和资产端收益率，负债端供给相对充裕。7月边际上，社融同比多增但贷款继续拖累，居民和企业贷款当月均为负，说明融资结构切换仍在延续。价格端看，企业新发放贷款加权平均利率略低于3.0%，资产收益率短期难明显修复；若后续DR001等短端利率更多进入贷款定价，息差随短端利率和资产结构波动的特征会更明显。 社融：债券融资支撑，贷款继续拖累。7月社融新增1.40万亿元，同比多增2710亿元，延续“贷款弱、债券强”的组合。社融口径人民币贷款减少5896亿元，同比多减1600亿元，是主要拖累；政府债券新增1.32万亿元，同比多增694亿元，企业债券融资新增4536亿元，同比多增1788亿元，股票融资新增1128亿元，同比多增623亿元，直接融资和政府债继续补位。这和6月以来的判断一致：观察金融支持力度不能只看贷款，财政节奏和直接融资占比提升正在改变社融结构。表外融资中，未贴现银承减少530亿元，同比少减1108亿元，委托贷款小幅减少，信托贷款回落，整体扰动有限。 信贷：小月更弱，企业和居民融资仍待修复。7月金融机构人民币贷款减少3400亿元，同比少增2900亿元，符合信贷小月特征，但结构仍偏弱。居民贷款减少4603亿元，居民短贷减少3400亿元，中长期贷款减少1202亿元，按揭和消费链条修复仍慢。企业贷款减少1300亿元，其中短贷减少2500亿元，中长期贷款减少2300亿元，票据融资增加3757亿元。票据对冲部分信用缺口，但企业中长期贷款为负，说明真实资本开支和中长期融资需求仍弱。后续重点看8-9月企业中长期贷款能否改善，以及居民中长期贷款是否随地产销售企稳出现边际修复。 货币与存款：M1持平，非银存款回流。7月M2同比较6月回落0.3个百分点至7.7%，M1同比持平于4.0%。存款端看，人民币存款当月新增300亿元，其中住户存款减少6300亿元，非金融企业存款减少1.63万亿元，财政存款增加9785亿元，非银存款增加1.11万亿元。居民和企业存款流出、非银存款增加，是季末回表结束后资金重新流向理财、基金等非银产品的同一条线索；财政存款增加则反映财政资金阶段性沉淀，对企业存款也形成一定影响。对银行而言，今年低利率、弱信贷环境下负债端供给相对充裕，存款迁移对息差的压力相对有限；更核心的约束仍在资产端，低收益资产占比提升和有效信贷需求不足会限制息差上行弹性。 利率与银行影响：价格低位确认宽松，也压制资产收益率。7月企业新发放贷款加权平均利率略低于3.0%，同比低约0.2个百分点；企业贷款和个人住房贷款加权平均利率已从2018年以来5%-6%左右降至目前3%左右。这个数据进一步验证了前期判断：实体融资成 已处低位，银行资产端收益率缺少上行弹性。现阶段息差已趋于稳定，后续更值得关注的是波动来源变化。近期已有部分参考DR001定价的贷款落地，意味着贷款定价基准进一步市场化、短端化；短期在DR001偏低时会影响新增贷款定价，中期若短端利率回升，贷款重定价速度可能快于LPR框架，有助于资产端跟随资金价格修复。对银行而言，后续息差表现将更多取决于短端利率、贷款定价基准和资产结构。 资产质量：核销偏多，处置力度延续。7月贷款核销798亿元，同比多增250亿元，处于2019年以来7月同期偏高水平。这个点延续我们6月以来对“质”的观察：核销偏多说明银行继续推进存量风险处置，也反映收入端和利润端具备一定缓冲，能够吸收处置成本。后续仍需结合三季度核销节奏、不良生成和拨备使用情况，观察资产质量压力是否继续被主动消化。 投资建议：延续“红利为锚，弹性择优”的配置思路。配置上，底仓仍以分红稳定、资本充足、资产质量稳健的大型银行为主；进攻方向择优关注息差压力较早缓和、区域经济景气度较强、财富管理或小微制造业链条修复受益的优质股份行和区域性银行。节奏上先稳后进，后续重点跟踪中报对息差、资产质量和非息修复的验证。 风险提示：贷款利率快速下行导致息差超预期收窄；居民融资和地产修复不及预期；企业中长期融资持续偏弱。 1.3.毛利率的韧性：周期潮汐下的试金石——基础化工行业简评 证券分析师：吴骏燕，执业证书编号：S0630517120001；证券分析师：谢建斌，执业证书编号：S0630522020001，wjyan@longone.com.cn 投资要点： 研究方法和背景综述：化工行业自带强周期属性，近五年经历了从景气高点至低谷的完整周期。能在这一过程中维持毛利率高水平和低波动的企业，其业务模式、成本控制及技术壁垒或已得到一定程度的验证。2026年地缘政治再次影响周期波动，在市场交易阶段性的产品价格、库存收益时，我们采用“毛利率韧性”筛选优质企业，以期获得穿越周期的投资价值。我们根据2021-2025年的毛利率相关数据筛选研究标的，一看毛利率的绝对水平，二看毛利率的周期稳定性（方差值），三看毛利率的修复弹性。同时，结合净利率、营收增长规模等财务指标，综合判断标的盈利能力。 子板块差异化明显，方差波动还需区分方向。近五年基础化工子板块毛利率均值中位数为19.53%，首尾分别为钾肥和涤纶板块，毛利率均值分别为57.5%和6.68%。从毛利率稳定性角度（近五年毛利率方差）来看，基础化工整体方差均值为36.46，毛利率水平波动剧烈的子板块有非金属材料、氟化工、氨纶，其方差值均在90以上；方差在50~70区间的子板块如钾