晨会纪要

东吴证券晨会纪要东吴证券晨会纪要2026-06-03 宏观策略 2026年06月03日 晨会编辑张良卫执业证书：S0600516070001021-60199793zhanglw@dwzq.com.cn 宏观深度报告20260602：黄金ETF，2026年5月复盘与6月展望 2026年5月沪金整体呈现出"宽幅震荡、趋势承压"的运行特征，月度回调约3.80%。月初价格维持相对高位震荡，月中市场系统性抛售导致价格破位下挫，月末在政策博弈与地缘消息交织下反复拉锯，整体重心进一步下移，回吐月初涨幅并创阶段新低，整体形成"趋势下跌、放量筑底"的走势格局。2026年5月沪金破位下跌后放量杀跌，定价逻辑从“地缘博弈”向“货币政策主导”切换。央行连续增持提供底部锚定，但美元美债双升压制明显。展望6月，在数据验证与FOMC首秀背景下，金价可能“弱势筑底、弱反弹试探”，超跌修复与央行韧性有望带来阶段性回弹。 固收金工 基于各季度中长债基金多维归因模型结果及取得超额收益的中长债基金的策略选择进行超额收益策略归因：1）在以10年期国债收益率走势为导向的债市走弱或债市震荡期间，久期策略、杠杆策略和信用下沉策略均可在“防守”的主线思路下助力中长期纯债型基金增厚收益，甚至获得较其他同类型基金更高的超额收益，机构投资者需通过动态调整该三种策略的侧重顺序来进一步优化产品的回报率，即增加超额收益。2）在债市走弱行情主导期间，采取缩短久期策略对于提升中长债基金收益率的有效性最为显著，信用下沉策略次之，而杠杆策略的有效性最末。3）在债市震荡行情主导期间，中长债基金超额收益策略来源出现分化，其中二季度的久期、杠杆和信用下沉策略均贡献为正，且久期策略与信用下沉策略的贡献程度略高于杠杆策略，而四季度则仅杠杆与信用下沉策略贡献为 正，久期策略的贡献为负，且缩短久期的贡献程度总体不及加杠杆和信用下沉。风险提示：数据统计偏差；债券供给放量超预期；债市调整幅度超预期。 固收点评20260602：通合转债：新能源功率变换领域领先企业 我们预计通合转债上市首日价格在124.38~138.31元之间，我们预计中签率为0.0021%。 固收点评20260531：盛德转债：高性能无缝钢管赛道领军者 我们预计盛德转债上市首日价格在132.38~146.96元之间，我们预计中签率为0.0012%。 行业 推荐个股及其他点评 盈 利 预 测 与 投 资 评 级 ： 我 们 维 持 公 司2026-2028年 归 母 净 利 润 为39.5/56.6/76.3亿元，当前市值对应PE约38/27/20x，维持“买入”评级。风险提示：国际油价波动、油气/AI资本开支不及预期、国际关系摩擦、订单交付不及预期等 宏观策略 投资要点市场表现回顾：走势复盘：2026年5月，纳斯达克100指数在地缘双线缓和（美伊框架协议、中美关系新定位）、AI财报全面兑现（英伟达、戴尔等超预期）与通胀重燃（CPI 3.8%、PPI 6%）的三重博弈中，整体呈现震荡上行态势，经历上旬地缘上攻、中旬通胀震荡、下旬双轮冲高，突破30000点关口，月度涨幅超10.49%，成交额约为72039亿美元。估值分析：截至2026年5月29日，纳斯达克100指数的市盈率PE-TTM为35.91倍，位于2011年以来的87.66%历史分位数，较2026年4月30日的78.02%有所提升，仍处于历史估值相对高位，指数对利率环境与业绩兑现的依赖度较高。技术分析：截至2026年5月29日，纳斯达克100指数风险度为111.33，较2026年5月1日的101.58有所上升，表明纳斯达克100指数延续了上个月的超涨状态，短期内双向波动加剧。趋势层面，2026年4月8日，纳斯达克100指数触发技术择时模型的局部底右侧信号，该信号一年平均触发不到2次，但触发后上涨概率超80%，因此我们认为纳斯达克100指数在3月底，4月初迎来了本年较重要的一波行情，2026年5月，快线TMP和慢线JAX均保持向上态势。展望后市，考虑到纳斯达克100指数风险度持续最高，后续纳斯达克指数走势或将继续震荡上行。从日历效应上看，自2000年以来，纳斯达克100指数在6月的平均涨幅为0.4%，胜率为53.38%。事件驱动盘点：宏观层面：2026年5月，美伊协议框架达成与中美关系"建设性战略稳定"双重地缘缓解释放风险溢价，驱动纳斯达克100指数上行；但CPI同比3.8%、PPI同比6%标志通胀从能源驱动转向广谱成本推动，叠加Warsh接掌美联储的鹰派预期，滞胀格局下地缘利好与通胀压顶形成6月博弈主线。政策层面：2026年5月，美联储鹰派共识急剧固化，互换市场计价年内加息概率从不足10%升至超80%，10年期美债收益率逼近4.5%，压制纳指估值；沃什就任主席后缩表议程遇内部阻力。中美经贸机制化破局，300亿美元对等降税框架提供对冲支撑。6月核心观察在于沃什首场FOMC能否凝聚共识，以及PCE数据是否确认核心通胀持续上行——若通胀超预期，加息将从概率变为现实，加剧估值冲击。行业层面：2026年5月，AI财报季成核心催化剂，英伟达、戴尔等六家集体超预期，算力需求从芯片向服务器、网络全栈传导。产业格局重塑：英伟达Vera CPU、谷歌黑石合资、CerebrasIPO标志多元竞争；Gemini 3.5 Flash与GPT-5.5、Claude Opus 4.7三强鼎立。AI景气驱动纳指上行，地缘缓和提供风险窗口。指数后市展望：关键事件前瞻：2026年6月，指数面临沃什首考、滞胀数据验证（核心CPI能否破3%）及6月18日FOMC三重压力，美伊6月5日谈判若浓缩铀僵局将叠加滞胀形成双重压制。SpaceX IPO、英伟达年会等AI事件提供对冲。若沃什鹰派且通胀超预期，30000点承压；若地缘缓和、政策渐进，指数有望向31000点拓展。指数走势展望：2026年6月，资金面上，互换市场计价年内加息概率超80%，6月核心CPI是否破3%及FOMC点阵图是关键；技术面上，风险度111.33维持超涨，4月右侧信号后震荡上行；基本面上，SpaceX IPO、微软Build等检验AI资本化。若CPI破3%且沃什鹰派，30000点承压；若通胀回落、产业催化兑现，指数有望向31000点拓展。综上，6月纳指将在资金面紧缩与AI基本面景气的博弈中震荡上行，但需警 惕双向波动加剧。相关ETF产品：广发纳斯达克100ETF(159941.SZ)紧密跟踪指数，截至2026年5月29日，该基金流通规模达346.86亿元，当日成交额22.83亿元。风险提示：1)行业政策或监管环境突变；2)宏观经济不及预期；3)发生重大预期外的事件。 （证券分析师：芦哲证券分析师：唐遥衎） 宏观深度报告20260602：黄金ETF，2026年5月复盘与6月展望 投资要点市场表现回顾：走势复盘：2026年5月沪金整体呈现出"宽幅震荡、趋势承压"的运行特征，月度回调约3.80%。月初价格维持相对高位震荡，月中市场系统性抛售导致价格破位下挫，月末在政策博弈与地缘消息交织下反复拉锯，整体重心进一步下移，回吐月初涨幅并创阶段新低，整体形成"趋势下跌、放量筑底"的走势格局。技术分析：截至2026年5月31日，沪金风险度低至28.09，较2026年4月30日的19.88有所上升，但整体仍处于低位。趋势维度上，快线与慢线均呈现下行趋势，短期内趋势走弱。结合整体趋势及宏观环境研判，沪金目前已处于低风险区，预计将在6月弱势反弹。日历效应分析：历史上5月沪金平均收益率为0.21%，正收益概率为52.22%，较为弱势；6月继续惯性承压，历史平均收益率约为-0.23%，正收益概率48.62%，为全年最弱势月份。事件驱动盘点：资产配置价值：2026年5月沪金资产配置价值围绕美联储政策预期根本转向、通胀数据持续超预期与加息风险重定价三重主线展开。月内沃什确认出任美联储主席，4月非农、CPI、PPI均超预期，市场从抹平年内降息转为定价2027年加息可能；全球ETF先流入后流出，金价呈现“高位破位、重心下移”的定价格局。货币价值：2026年5月沪金货币价值围绕沃什接任美联储主席引发的政策预期急剧转向、美元强势走升与美债收益率突破5%关口三条主线展开。市场对货币政策预期从降息彻底转为“更高更久”，10年与30年期美债收益率相继突破5%，黄金零息属性面临系统性压制。央行购金层面，波兰宣布增持计划、中国连续第18个月增持提供正向支撑。利率定价权重阶段性压过央行购金信用锚，货币价值整体呈现承压格局。避险价值：2026年5月沪金避险价值经历从“边际钝化”到“逻辑异化”的深刻转变。美伊“谈判反复、军事施压交替”下，地缘升温仅带来微弱涨幅、降温反致大跌，避险属性被纳入“紧张→油价→通胀→加息”的负反馈链条，传统避险逻辑阶段性失效，市场定价权重全面转向货币政策预期。商品价值：2026年5月黄金商品价值呈现“需求塌陷、支撑弱化”特征。中国一季度金饰消费同比大降37%，高金价抑制终端需求；印度大幅上调进口关税，进一步挤压全球第二大黄金消费市场的实物买盘。商品价值对金价构成阶段性压制。指数后市展望：关键事件前瞻：展望6月，沪金围绕美国ISM与非农、通胀数据、OPEC+决议、中国央行购金及FOMC沃什首秀展开。若就业通胀边际降温或中国央行增持超预期，紧缩预期或阶段性松动；反之继续承压。FOMC会议定调利率路径，美伊停火备忘录若签署将压制避险溢价，谈判破裂则提振有限。整体处于数据验证、政策定调与地缘博弈的多重交织，走势对预期差高度敏感。指数走势展望：2026年5月沪金破位下跌后放量杀跌，定价逻辑从“地缘博弈”向“货币政策主导”切换。央行连续增持提供底部锚定，但美元美债双升压制明显。展望6月，在数据验证与FOMC首秀背景下，金价可能“弱势筑底、弱反弹试探”，超跌修复与央行韧性有望带来阶段性回弹。相关ETF产品：华安黄金ETF（518880.SH）紧密跟踪国内黄金现货价格收益率，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化，截至2026年5月29日，该基金总市值达1050.21亿元，当日成交32.63亿元。风险提示：1)行业政策或监 管环境突变；2)宏观经济不及预期；3)发生重大预期外的宏观事件。 （证券分析师：芦哲证券分析师：唐遥衎） 固收金工 观点“防守”策略下，探究如何由短及长布局：1）以10年期国债收益率为标准，2025年债市的整体走势可大致归纳为4个阶段：Q1的上行趋势，Q2的低位震荡趋势，Q3的上行趋势和Q4的高位震荡趋势。由于2025年全年债市下行趋势行情较少，因此，2025年的信用债策略主线或更偏“防守”，利用票息收益提供“抗跌”韧性。2）当前由于信用债板块中的中短端品种交易已较为拥挤，在中短端进一步实施杠杆策略和信用下沉策略的空间明显收窄、胜率有所下降，因此资金已开始沿久期方向“由短及长”布局中长端品种，博弈期限利差收窄带来的价差收益空间以及相对更可观的票息收益空间。3）因此，我们进一步聚焦中长期纯债型基金在2025年各季度的久期管理、杠杆使用和信用下沉的指标表现，将全部中长债基金置于分季度、分行情阶段的框架下，通过建立量化回归模型来测算久期策略、杠杆策略和信用下沉策略三者可为基金取得超额收益的贡献程度，以期在当前资金向久期要收益的过程中，从中长债基金超额收益的来源来尝试探究，若债市有所承压、需布局“防守”方向，则中长端信用债品种采取何种策略效果最佳。基于各季度中长债基金多维归因模型结果及取得超额收益的中长债基金的策略选择进行超额收益策略归因：1）在以10年期国债收益率走势为导向的债市走弱或债市震荡期间，久期策略、杠杆策略和信用下沉策略均可在“防守”的主线思路下助力中长期纯债型基金增厚收益，甚至获得较其他同类型基金更高的超额收益，机构投资者需通过动态调整该三种策略的侧重顺序来进一步优化产品的回报率，即增加超额收益。2）在债市走弱行情主导期间，采取缩短久期策略对于提升中长债基金收益率的有效性最为显著，信用下沉策略次之，而杠杆策略的有效性最末。其