国泰海通证券房地产第三阶段金融周期研究分享纪要

一、核心要点

1. 研究核心观点：房地产的核心是土地信用而非需求端指标，房价由信用驱动，实物因素拉动次之；房价本质是租金贴现，房价变动约为租金变动的9倍；土地信用是影响中国房地产及宏观经济的核心。
2. 房地产开发环节：分为股权融资、开发贷、预收账款三个环节，共同构成房企杠杆率；拿地是信用扩张，拿地减少是信用收缩，需关注土地信用的扩张或收缩判断楼市周期。

二、投资线索

1. 筛选房企优先看资产负债表扩张（扩表为王），选择拿地后销售顺利实现“融资-拿地-销售-利润-再融资再拿地”正反馈的优秀公司，此类公司可穿越周期。
2. 高杠杆房企受周期影响大，过去采用的净资产价值（NAV）估值需因拿地失误风险打折；实现正反馈的房企可给予远期利润贴现估值，无需赚融资扩张的钱。

三、风险与关注

1. 高杠杆、存货积压、无法结算利润的房企难再扩张，当前融资难度大；需关注房企资产负债表绝对规模、资产负债率两个指标；区分地产金融框架、供需框架、经济金融框架，其中地产金融框架是研判行业周期的核心。
2. 风险提示：市场有风险，投资需谨慎，国泰海通证券不对转发内容造成的损失承担责任。