看好高端品牌复苏 天玉约首席 申万宏源证券专场

今天我们为大家邀请到了申万宏源证券纺织服装服装行业的首席分析师王丽萍。 王总您先跟我们大家打个招呼。 天宇老师好，大家好。 很荣幸能够来到这个跟大家交流，特别期待王总的分享。 为我们做一次全面的年终的梳理。 我们就话不多说，我看到您的团队是发布了2026年纺织服装行业的一个中期策略。然后核心的一个观点就是看好高端品牌的复苏，并且关注上游顺价和科技转型。 然后今年上半年仿佛板块的分化也是比较明显，确实是有的品牌走强，然后有的还在底部震荡，所以我们投资者朋友们也摸不准到底是什么方向，您能不能先给我们梳理一下，就是这轮中期策略里最核心的投资主线是什么？然后这个背后硬核的支撑逻辑又是什么？好的，大家好。 我们的投资策略报告其实隐含了两条陈年的一个主线，一条就是内需消费成长主线，另外一条是上游的这个周期涨价的主线。 首先我们来看第一点就是关于这个内需方面，我们看到其实今年高端服饰品牌是在持续的复苏，所以业绩的确定性也是比较强的那我们觉得在这个背后其实是有一些逻辑支撑的。首先一点就是我们看到其实高端品牌的调整从二三年开始调，2425年也是进行了去库存的调整。 那么到了今年26年年初，其实库存已经是处于一个比较健康的一个区区区间了。 那么渠道的压力也是在逐步出清的，所以基本面是明显在改善的。 另外第二点，我们看到底层的一个支撑逻辑是在于需求结构其实也发生了一些K型的分化。 比如说像中产的以及高收入人群，他们的消费韧性其实还是比较强的那今年像商务出行这些场景下，就是高端的客群他对于价格的敏感性相对比较低，所以他们更愿意是为这个品牌溢价，为面料为好的版型去买单的。 第三点，我们看到其实这几年渠道也是在做变迁的。 像高端的渠道，高端的品牌更多的向线下的门店，购物中心以及商场去集中，甚至也在做 一些会员体系的完善，私域运营等等，所以说这个渠已经不再是原来单一的一个渠道了。所以我们看到在内需方面，今年表现比较强的是像高端的男装女装，包括头部的一些运动户外的品牌，甚至像家纺的一些高端的一些家纺，所以在内内需方面我们觉得总的来说就是K型分化比较明显。 第二个主线，刚才讲就是纺织制造的供应链这个方面，包括原材料涨价顺价周期，那么今年也是出现了一个明显的量价齐升。 我们看到像原材料的，比如说棉花、澳毛，这个在今年年初是持续的涨价。 尤其是澳大利亚的这个羊毛，作为一个纺织品的一个小的品种，持续涨价，价格的话比去年大概是涨了50%以上，我们看到除了需求驱动以外，还有供给的收缩，尤其是像澳洲绵阳存单投数持续的下降。 还有像美丽鹿羊毛这样的一个新的需求，在户外功能性服饰方面需求的一个爆发，所以也是导致说我们看到澳毛的涨价是有一定基本面的支撑的那棉花也是相对来说今年是全球棉花减产的一个年份。 所以包括每年巴西年还有澳年也都有减产面积那我们看到在纺织的上游，像棉纺的公司，包括澳毛，他们这些持续的涨价。 那么相对来说可能上游的制造企业具有一定的一个顺价能力啊啊那我们看到一季报以及中报这些公司，相对来说他们的业绩还是不错的。 但是中游就会比较沉压，所以中游的公司处于一个上游涨价，但下游尤其是海外品牌的需求并不是很好的这么一个过程当中，所以我们预计中报的话，中游制造公司会有一定的一个压力，但这个可能要等到2027年才能看到中游的一个比较明显改善。 然后您最开始说有两条投资的主线，一个是内需消费，一个是上游周期涨价。 并且给我们细细的拆分了一下相关的一个情况。 接下来我们将会围绕您的这两条投资的主线然后展打开，我们先聚焦一下内需消费这一块。 提到消费我们就必须得说一下消费复苏相关的一个话题了。 因为从公开的数据看，像四月全国的社零社龄的增速只有0.2%，但是服装鞋帽类反而是增长了3.6%。 然后我们看到另一方面主流的电商渠道的数据显示，4 5月女装、童装、家纺很多的品类销售额还是同比下滑的。 也就是说体感上线下暖线上冷，然后复苏的节奏也是忽快忽慢的。 所以在您看来，当前国内服装消费的真实的复苏实力是怎么样的？而且您判断高端品牌率说这个趋势下半年能不能延续，后续会不会高端的向大众的品牌传导？好的，我觉得整体上来看，今年的内需这个真实的复苏其实还是一个相对来说总量温和，但是结构是比较分化的。 正如您刚才讲到的，就是社灵数据，虽然说这个服装是强于整个社龄的增速的，但这里面的话我们看到就是线下实体有复苏，但是相对来说可能还是比较有限的，尤其是一些大众的服饰，可能增速是慢于整体服装的一个大盘的。 所以整体上我们觉得还是一个弱复苏，强结构。 尤其是一些相对来说有品牌力的公司，可能今年线上的增速，高端中高端的是线上投诉也是比较快一些的。 所以这个是我们觉得整体上是一个总量可能温和，但结构是比较分化的。 讲到下半年的高端是否能持续呢？因为现在已经是在七月了，所以我们能够看到在下半年的今年现在在开的是明年春夏的一些订博会，所以下半年的需求其实已经在今年上半年的订货会已经举行过了。 那从订货会的角度来看，还是有部分公司能保持一个双位数或者是低单的一个增长的。 所以我们认为说目前来看这个趋势还是能够去维持的。 然后还有就是能否去从高端服饰再衍生为向大众服饰去传导，我觉得整体上来看还是会比较难一些。 因为大众品的话这个渠道库存仍然还是偏高的，然后伴随着线上价格战的持续进行，所以我们觉得说可能要看到大众服饰的回暖还需要大概2到3个季度左右。 以上是我们关于这个问。 题的看法。 好，谢谢王总。 刚才我们回答国内服装消费复苏的实力，您说是弱复苏强结构这样的一个状态。 因为运动服不是也是仿佛里的黄金赛道，然后也是长期牛股频出的一个赛道。 这两年行业的格局变化还是挺大的，国产的一些头部的品牌市占率提升，然后甚至已经赶超国际的一些头部品牌。 然后很多家的二线国产品牌也是有亮眼的表现的，而国产品牌的整体波动还是明显的。 然后今年又是体育大年，有一些赛事在密集的催化当中，所以您怎么看下半年运动服饰的整体景气，包括国产品牌的份额持续的提升，这个事儿还能继续吗？您是怎么看的？好的，对。 今年确实是一个体育大年，我们看到多项国际赛事也催化营销和产品的销售，包括刚刚结束的这个世界杯，我们觉得说其实体育赛道这些年还是相对来说确定性比较强的一个赛道。 但是从今年体育服饰的整体增速上看，是比过去是要增速放缓的，尤其是国内的几家港股上市的龙头公司，可能增速是从以前有双位数的增长放慢到了现在在一个单位数高端的一个增长。 那这里面的话我们觉得跟品类还是有一定关系。 因为体育品牌现在尤其是国内的品牌，更多是把跑步这个品类是作为主要的一个增长的品类的。 那么随着跑步人群越来越大，相对来说这个渗透率也是逐步提高。 所以跑步的增速放缓也是拉也是导致说我们国内体育品牌今年的增速是有所放缓的。 但是这里面还会有很多细分的一些领域，包括城市轻户外、徒步、滑雪、网球这些的小众的品类，其实渗透率是持续在提升的，运动服饰它也是从一个刚需穿搭慢慢的转向一个场景化的一个消费。 包括我们看到很多冬季的一些功能性的服饰，也出现了量价齐升这么一个态势。 所以整体上我们对于体育板块这个确定性长期的前景还是非常看好的。 刚才您还提到了国产品牌市长率提升这个趋势是否能延续？我觉得说我们根据过去几年的Monit的这个数据可以看到，在中国国货品牌市占率提升这个趋势势不可挡。 那在五年前的话，可能这个排序在中国的排序是耐克、阿迪，然后安踏、领宁。 我们现在看到是安踏已经超过了安踏的旗下的两个品牌。 安踏加上斐乐加在一起，其实市占率已经超过了耐克。 在中国李宁也是超过了阿迪达斯，所以说国货品牌市占率我们觉得还是能够去持续提升的。 冯总我再追问一句，我们普通投资者如果回到这个二级市场投资来要布局这个赛道的话，我们是优选头部的龙头的公司，还是说也可以选一些二线的一些品牌的这个赛道。 对呃我觉得其实这还是也就是投资风格的这个问题，我们可能更倾向于是优选头部稳健的这些龙头公司，比如说像安踏，它的多品牌的布局，其实这些年也是证明了自身的能力非 常强，那么业绩的相对的稳定性也是比较强的。后呢呃二线的一些标的，我们觉得说这个波动可能弹性会比较大，那也比较适合一些相对来说风险偏好更强的一些投资者。好好。谢谢王总。这个是就运动服饰这一块跟您进行了一个探讨。然后您还是比较看好，特别是我们国产运动品牌的一个发展的。好，然后感兴趣的朋友们也可以去关注一下王总的相关的研究报告，因为我们今天交流时间还是有限的。好，然后我们回到您最开始说的第二条投资主线，就是关于涨价周期。这个上游涨价周期，特别是您提到了澳毛，近两年是累计减产超过了20%。然后全球的棉花2026年也将进入了减产的元年，供给收缩叠加需求回暖就会推动价格的上行。但是很多投资者朋友们，包括我对这个原材料涨价其实也不是特别的敏感。还请您给我们解读一下，就是它这个涨价怎么转化成企业的利润，给我们讲一讲，包括这个棉花的还有羊毛的涨价周期大概是多少这些。好的，其实纺织服装的这个原料主要是化纤，但是我们可能更多的会关注一些天然纤维的原料，包括像棉花和澳门。澳毛是这两年表现比较突出的一个品种。因为以前的话它的一个运用场景就主要还是在毛衣，在西装、面料上面。这两年其实大家可以看到像小红书上面的这个美丽路羊毛越来越火。美丽路羊毛它主要用在运动户外的这个场景当中。它是非常细，可以贴身穿，细度非常细。这个摸上去手感是堪比羊绒的，所以需求是在持续的提升。但是我们看到这前几年因为传统的一些比如说毛衣西装面料，其实他们的需求在下降，所以导致羊毛价格整体上还是处于一个下行的一个周期。那么到了去年的这个中期，2025年的中期左右，毛价出现了一个明显的一个反转。因为对于澳洲的牧民来看的话，他们毛价是跌破他们的成本。所以他们相对来说就可能不养这个剪毛的一样，更多的去养肉用的这个羊了，所以存栏头数是持续的一个下降。 那今年随着包括安踏这些头部的运动企业，国货国产品牌的运动企业，也是把每运动羊毛作为他们运动服饰的一个新的一个卖点。 我们看到的是毛价从去年中期开始见底，然后就出现了持续的一个上涨。 羊毛它是一个天然纤维，它的周期还伴随着羊的这个就是呃整个周就是养养羊的一个周期。 一般来说养小羊可能需要一年左右，然后再加上剪毛可能需要一年左右。 所以说整个供给的恢复一般在需要在两年左右的一个时间，所以短期供给难以补上。 这也是我们看到这是羊毛它作为天然纤维，为什么在这一轮的原材料的涨价当中是最明显的，但是需求热是由运动户外领域的这样的需求的持续的提升。 包括像现在很多滑雪的内层穿搭都是用的贴身那么一木羊毛，那么小红书上也是大家看到夏天都是可以穿羊毛T来贴身穿的。 所以这块的话我们看到就出现明显的供需的一个剪刀差。 关于这个涨价周期，我们判断上半年涨了很多，现在六月份是相对一个淡季，可能最近价格稍微平稳一下。 那下半年到明年还是可能会继续上涨的。 因为这个里念就是我们讲到的羊的一个存栏头数的一个恢复到羊毛的产量的恢复，可能是需要两年左右的一个时间。 存栏头数和产量的一个恢复。 好，谢谢王总。 另外就是您提到的这一轮原材料涨价，它的这个周期的话，我们产业链上的哪些环节的公司能够吃到这个涨价的红利。 包括我们投资者朋友们怎么去跟踪什么样的指标来看这个涨价的一个进度情况。 好的，我们觉得说上游的越靠上游的，相对来说能够吃到这个涨价的红利会更明显一点，所以这也是我们看到整个纺织产业链的一季报，比如说像白龙东方，棉纺行业龙头，新奥股份是毛纺行业的龙头，他们的业绩表现还是不错的。 那往中游来看，相对来说会比较沉压一些。 然后再到这个下游，下游的品牌目前还处于需要去接受涨价的这个过程当中，所以我们觉得说这个受益环节是上游可能更受益，重游是承压的，下游是出现一些化的。 靠上游的这些可能会比较受益。 好好，谢谢王总。 然后我们刚才提到的这些公司，只是举个例子，没有非要做推荐。 好，谢谢投资者朋友们的理解。 好，然后我们和