宏观经济深度报告：有形之手（4）：财政ABC之政府债务框架

核心观点：我国政府债务规模庞大且持续扩张，债务率快速上行，财政可持续性面临挑战。政府债已成为债券市场主要组成部分，对经济拉动效果下降，偿债压力加大。国债是逆周期调节的主要工具，下半年发行将提速。地方债规模庞大，既是地方经济“燃料”，也带来风险，化债和土地储备占比较大。隐性债务化解进入攻坚阶段，仍将占用大量资源。

关键数据：

• 截至2026年6月，政府债存量约102.1万亿，占债券市场总规模的49.8%。
• 预计2026年末政府债余额将达109.5万亿，其中国债47.5万亿，地方债62万亿。
• 2025年广义赤字率中枢抬升至8.5%以上，2026年广义赤字总额11.89万亿。
• 2021年至今，国债和地方债增速都保持在10%以上。
• 政府债占社融的比重已超40%，但对GDP的边际拉动效应持续下滑。
• “十四五”期间，我国债务率从2021年133.5%一路攀升至2025年的231.5%。
• 2026年国债净融资预计约6.7万亿，上半年进度仅46.4%。
• 2026年新增专项债限额4.4万亿，上半年发行进度48%。
• 2024年10万亿化债计划，截至2026年6月已累计落地约7.7万亿。
• 截至2025年末，超82%的融资平台实现退出，存量经营性金融债务规模下降超74%。

研究结论：

• 政府债务快速扩张的根源在于财政收入持续承压、内需不足背景下政府加杠杆托底经济。
• 国债是逆周期调节的主要财政工具，下半年发行将显著提速，利率下行空间仍存，但需警惕供给冲击的阶段性扰动。
• 地方债既是地方经济的“燃料”，也是地方财政的风险，还本付息压力不断加大，“借新还旧”的螺旋正在收紧。
• 隐性债务化解进入攻坚阶段，仍将占用大量资源，预计2026年末国内隐性债务余额预计回落至3.5万亿-4万亿。