您的浏览器禁用了JavaScript(一种计算机语言,用以实现您与网页的交互),请解除该禁用,或者联系我们。 [未知机构]:长江宏观 家喻呼筱第6期经济的十字路口滞胀困局还是复苏在望 - 发现报告

长江宏观 家喻呼筱第6期经济的十字路口滞胀困局还是复苏在望

2026-07-15 未知机构 哪开不壶提哪开
报告封面

00:00:00 本次电话会议仅服务于长江证券研究所白名单客户。未经长江证券事先书面许可,任何机构或个人不得以任何形式对外公布、复制、刊载、转载、转发、引用本次会议相关内容,否则,由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担,长江证券保留追究其法律责任的权利。 00:00:29 嗯,好的,各位投资人大家早上好啊,我是长江宏观宋晓晓,欢迎大家收听我们家喻户晓呃第六期。那么今天呢是这个周三,我们这个家喻户晓栏目呢,也是每天早上这个7点钟来跟大家去做一下呃观点的汇报。嗯,那么今天我们汇报的主题呢,是我们每呃一篇深度报告啊,就是美国经济橙色系列的第一篇,也是站在这样的一个这个十字路口,站在这样一个时间点啊,对美国经济的这个。 00:00:58 状态去做一个研判,嗯,因为其实如果是站在去年末的话,大家对于美国经济的一个呃展望呢,是在整个降息周期之下,制造业周期上行啊,整体是一个弱复苏的一个局面。但是呢,呃中间有了美伊冲突之后呢,大家一度是担心它是陷入到滞胀或者说是这个,甚至是衰退这样一个局面啊。 00:01:17 那其实最近两期的数据,一个是昨天的这样一个通胀啊,通胀其实是低于大家的原有的预期,然后再一个再往前是上个月的非农。那么非农的话也是呃低于大家的预期啊,整体呈现了一个就业仍然是紧平衡,然后呃或者是呃就业整体不是说特别的强,然后通胀这边呃也在逐步的下行这样的一个局面。所以大家又重新地去对复苏啊,或是美国的复苏去这个有了一定的一个想法。当然大家在复苏的同时呢也有一些担忧,就是如果因为现在美国经济里面,可能更多还是有很大一部分是由AI的这样一个所称所所所支撑的。 00:01:56 那么大家其实也担心说,如果说AI这块的相关出现一些问题,那美国会不会重新陷入到这个呃衰退里面啊?所以大家其实对于美国经济,因为美国经济,它确实会影响到整体的全球的货币政策和全球的一些经济的一个景气,所以如何去研判或者说怎么去研判美国经济的成色,其实也变得非常的重要。 00:02:16 那么我们今天这篇报告的话呢,呃就是去站在这个时间点对于美国经济做一个判断啊。 00:02:24 那么内容的话,我们今天呢是呃主要是分为这个两个部分啊,因为呃原来大家是担心滞胀嘛,所以我们还是在对滞胀呃也借着这个机会吧,对美国的一些历史啊做一个复盘,尤其是对滞胀的历史做一个复盘。 00:02:38 然后第二部分当然当然更重要的第二部分,我们对于美国的经济的前景,然后去做一个展望啊, 00:02:44 到底是不是这个重回了这个复苏的一个轨道上, 00:02:47 那么首先这个滞胀,那么滞胀的话,传统我们宏观上所说的这个滞胀。是指这个传统的菲利普菲利普斯曲线它的一个失效啊,因为比如说像在20世纪60年代的时候,呃美国的通胀跟就业就是一个非常标准的这个菲利普斯曲线的形态啊。就是失业率跟我们的这个物价这边,它是一个呃呃形成一个非常典型的一个负相关的关系。但是比如说像在70年代滞胀的时候,那么这个飞利浦曲线它就它就失效了,因为两个之间形成了一个高就业跟高通胀这样一个并存的一个局面啊,所以在。 00:03:22 这个20世纪70年代之后,大家对于这个呃智障或者对于菲利普斯曲线的这个研究呢,也重新有一些新的一些变化啊,就开始去转向这个现代菲利普斯曲线。那么他其实认为说在通胀预期稳定的时候,那么短期可能是负相关的,但是如果出现这种这个比较大的供给冲击,那么它的持续程度可能还要去观察这个通胀预期是否脱锚,以及公司通胀螺旋能否形成啊,就加了一些新的一些变化进去,嗯。 00:03:52 那么我们从历史美国历史经验来看的话,其实从他二战之后吧,然后真正的滞障的话大概有3次的时间。然后每一次的话,基本上大家会发现都会少不了供给冲击啊,这也是为什么后续大家把供给冲击,供给冲击以及通胀呃呃通胀预期加进去的一些原因啊。 00:04:10 那么像第1次的话呢,源于我们第呃第一次滞障是在这个呃70年代初啊,70年呃70年代初第一次石油危机啊,当时有个比较大的一个呃供给冲击啊,整个阿拉伯产油国大规模的减产,然后油价大规模地上行。然后在这样一个背景之下,整个美国的消费需求走弱,经济增长有个明显的承压。 00:04:29 那么第二次滞胀呢,也是来自于第二次这个。这个呃这个呃石油呃石油危机啊,也是同样的一个供给冲击啊,大概是在这个呃这个70呃70年代末80年代初啊两伊战争啊,两两伊战争所导致的。那么同样的数据上我们也看到大规也是大规模的减产,以及大规模的这样一个油价的一个攀升啊。然后第三次的话呢是在呃同样也是一个嗯也是这个海这个海湾战争啊,然后也是一个呃类似的这个石油危机之下的一个供给冲击啊, 00:05:03 在90年代初啊,这是三次比较典型的这个滞胀。但是第三次大会马斯呃会明显发现这一次的供给冲击,它持续时间相对而言是比较短的, 00:05:14 并且它也没有导致油价去长期的一个失衡啊,这是3次滞胀的背景。 00:05:19 我们再分别来看一下这三次滞胀里面美国经济的一个美联储,尤其是美联储的一个呃这个这个应对啊,因为也不是因为毕竟经历了3次,因为大家也会发现为什么3这3次之后,因为后续还有一些冲击,但是。 00:05:33 美国其实没有再陷入到这么严重的一个滞胀里面,那么肯定是因为美联储在应对滞胀的过程当中,其实也不断地在去这个吸收经验啊,或者是不断的去应对。 00:05:43 那么像在第一次滞胀的时候,其实美联储它对于通胀预期的管理的重视度其实是明显是不太够的啊,因为当时还受到传统菲利普曲菲利菲利普的曲线思想的影响,所以美联储在这个通胀跟就业之间应该说是反复权衡了很多次啊。 00:05:59 美国的货币政策跟财政政策应该是也一直是反复的,就是如果说呃通胀上来了,他就稍微去紧缩紧货币紧财政,然后又导致了制,然后就立马就宽财政跟宽宽宽财政跟宽货币,所以中间反复了很多次。然后他的领导人包括整个这个这个呃上次总统下到这个美联储的这个。呃,那这个这个主席其实当呃其实在这个过程当中也换了一些,换了很多次啊,所以第一次是明显是重视度是不够的。 00:06:26 那么第二次的期间的话,其实美联储已经意识到说通胀预期脱锚这个事情,其实影响是非常严重的啊为什么要强调通胀预期,因为到了70年代的时候,其实也是刚好美国的这个工会力量非常强大的时候啊。就是整个制造业部门它普遍存在集体谈判机制,然后并且整个广泛地去把这个呃这个。呃这个工资因为他有这样一个比较强的一个呃这个谈判机制,所以它会嵌入到生活成本调整的一个条款,在他的这个呃这个协议里面啊。 00:06:58 所以每当出现这种事情的时候呢,就是会出现很典型的这个工资跟通胀的这种学螺旋,那么会整个让滞胀它会更进一步的去加剧。所以呃这个会使得通胀的惯性会更强,所以在这一次的时候呢, 00:07:13 整个美联储它的一个应对上会更加的呃积极谨慎一点啊,因为大家也都有应呃都有这个。对历史都有一定的了解啊,在这个时候,沃尔克基本上是呃呃就是对于抗通胀以及这个强呃这个强紧缩,然后去应对通胀,应该说是变得态度非常的坚定啊。 00:07:31 所以这也是第一次滞胀跟第二次滞胀,它不太嗯这个在货币政策应对上不太一样的一个点。那么到第三次滞胀石油危机的时候,因为他们前一次在整个七呃70年代到80年代, 然后沃尔克的这个应对应对上已经有了一定的经验,并且呢也给市场,然后留下了一些这个呃这个这个呃应对的这样的一个,呃这个这个坚决性啊。 00:07:54 所以第三次的时候,呃美联储在评估油价冲击的持续性的时候,也采用了这种谨慎观望的态度,然后同时呃这个重,呃在应对上也相对而言是更加。谨慎和积极一点点,然后都呃在这个过程当中始终在虽然它是在一个降息的过程当中,但是它也始终兼顾对通胀预期的一个呃约束啊。 00:08:14 然后当然第三次滞胀本身呃它在这个90年代时间点也不太一样啊,因为90年代时间点的话,呃这个全球也发生了很多大事儿。比如说像这个日本这边,呃,这个地产泡沫,然后再加上苏联那边已经有一个解体,那么其实这些事情对于美国而言,从国际地位上而言算是一个比较好的地方。而且整个互联网革命它的这个也慢慢地去出来,对于美国整个经济呃慢慢地呈现出来,美国经济也也开始有一些大幅的改善。所以在这一轮里面,呃其实呃影响相对而相对而言是比较这个比较小的。 00:08:49 然后在这个过程当中的话,呃虽然美联储一直在降息啊,但是它在降息的过程当中也非常关注对于通胀预期的一个把握,基本上是当预期稳定了之后啊,当降与稳定了之后才会进一步的去做降息啊所以这三次经验来看。 00:09:05 的话应该说两次石油危机,呃尤其是前两次应该速呃是美国战后滞胀最严重的时候,同时也重塑了美联储对于通胀形成机制的一个理解,在政策应对上也更加的积极,尤其是呃更加的这个有经验。在第三次滞障的时候,90年代的滞胀的时候,其实也发挥了这样的一个经验啊,所以这是我们首先简单的对这个呃这个去做一个复盘啊,那么我们再回到当下啊,当下会更加重要。 00:09:29 嗯,那么这一次我我们在这个讲这次之前的话,其实也跟大家讲,就是除了3次石油危机之外呢啊后面其实还有这个嗯,比如说这个伊拉克战争,呃利比亚内亚战争以及俄乌战争,其实每一轮里面都会有一些。相应的供给冲击,但是已经没有造成这个美,美国再一 步的这个像呃七八十年代那么高的一个通胀水平。 00:09:52 那么原因的话呢,呃除了说我们刚刚说的是美联储在不断的这个呃紧缩之外,当然也跟美国自己这个这个后续这个原油的这种呃页岩油的革命,导致整个它的油油原油的供给增加有关系啊。那么这一轮里面,嗯,虽然说原油供给的幅度好像看上去是有一点超过70年代滞胀期,因为整个供给收缩还是比较厉害的,但是啊反整体的反应是比较温和的啊,所以或者说对整整个美国的这个影响其实没有那么高啊。 00:10:20 原因的话,第一的话,就是我们刚刚讲的这个美国从一个石油的进口国转成了出口国,它这个页油页页岩油的革命期给他呃呃做了很多的一个支撑。然后同时随着整个经济的发展,美国单位GDP原油的消耗量也在持续的下降,而且美国这个战略石油储备也在第一时间去做了释放啊,所以这一轮里面应该说没有对美国经济造成很大的一个影响。然后在这个短期的美一储。 00:10:46 呃美伊冲突结束之后啊,基本上这个快速地就回落了,所以我们在昨天的这个数据里面,其实也看到这个有有呃能源通道这边应该是快速的这个呃这个回落, 00:10:56 然后整个带动了美国CPI I的一个下行啊,这个是我们说这一轮里面啊。这个一些不一样的原因,当然我们也讲了,就是美联储的预期管理也是非常相对于比较成熟啊,在整个这个美疫冲突这个过程当中也是反复地跟大家去做这个呃交流。当然原来的降息预期这样的一个这个节奏,也去慢慢地去呃稍微去做了一些放缓。然后同时我们再去观察工资跟通胀螺旋的话,然后整个就业市场也整体是一个弱平衡的状态,工资增速相对是比较温和的啊,没有足以美不足以引发美国经济陷入到高通胀啊,所以本轮的这个通胀水平应该说也是远远低于这个历史的。 00:11:34 那么回回答完这个这的问题之后,我们再来展望一下这个复苏的问题,就是在油价重击慢慢弱化之后是否会迎来复苏啊?所以呃, 00:11:44 其实我们可以着重去看一下美国的这个这个这个应该说是这个。它的一个呃消费跟他服务业的一个情况啊,因为我们发现其实理论上在油价这个相对冲击比较强的情况之下,相对比较强的情况之下,我那么相应理论上应该是对整个居民的这个呃消费或者说是生产。当然美国的生产不是很多啊,会造造成一个很大的冲击, 00:12:07 但是我们从实际数据上来看,比如说像美国的这个个人消费支出,它整体还是保持有一定的韧性,同环比增速没有出现一个明显的趋势性下滑。然后零售零售销售的话,虽然环比有一所有所回落,但是它主要还是集中在这个呃这个汽车啊,还有这个汽油等相关的这个跟油价相关的分项。