006 大摩台积电业绩预览AI供应链更新金山云初评20260712 导读

20260712_导读 2026年07月12日19:47 关键词 AI云 金山云CDN GPU小米集团 阿里云MaaS平台 毛利率 资本开支 融资租赁ABF载板 价格涨幅 供需关系 联想memory cycle定价权 新经济板块 供应链server margin 全文摘要 本次会议专注于科技与经济议题，强调了面向摩根省机构客户与财务顾问的私密性，提醒可能的录音情况核心讨论围绕AI供应链管理，提及产能需求与供应分析，特别分析了ARM服务过滤机板、ABF载板以及Mvidia BB300睿出货情况。金山云作为转型成功案例被讨论，其业务从传统公有云转向AI云服务，客户基础扩展至AI、机器人及智能驾驶领域。会议还关注了ABF载板价格上涨及其市场影响，以及GB机柜和联想在PC与服务器市场的表现。最后，台积电的先进封装技术（CoWoS和InFO）与2纳米制程产能成为焦点，突显了这些技术对大客户的重要性。整个讨论凸显了科技行业在AI与先进制程方面的最新趋势与动态。 章节速览 l00:00摩根森周五新经济板块热点：AI供应链与金山云动态 摩根森在线直播聚焦AI供应链，包括产能需求分析、载板供应链解析及NVIDIA芯片出货观点，预览台积 电业绩。此外，讨论了金山云的最新发展，调整后获推荐，评级为中性，目标价15美元。 l02:04金山云转型AI云服务商，AI业务成核心增长引擎 金山云从传统公有云服务商转向AI云服务商，主动收缩低利润CDN业务，集中资源发展AI相关业务，如GP云、GPU云服务、MaaS平台等，客户群体转向AI、机器人、智能驾驶等领域。过去三年，AI业务成为其核心增长引擎，预计到2028年，AI业务占比将提升至78%，推理算力需求的增加将进一步推动其增长，MaaS平台有望成为重要受益者。 l04:04金山云与小米集团深化合作，关联交易额度大幅上调 金山云依托其背后的生态支持，特别是与小米集团和金山集团的紧密合作，展示了其在AI领域的潜力。小米集团发布的memo大模型和对AI的持续投入，加强了与金山云的合作，双方关联交易额度在2026年和2027年大幅上调，为收入增长提供了确定性。同时，管理层指出外部客户增长速度可能更快，表明公司成长空间不限于与小米的合作。 l05:16 AI云市场供需紧张与金山云盈利改善前景 对话讨论了全球AI算力供需紧张背景下的云服务商涨价现象，重点分析了金山云通过业务转型和优化资本开支方式，改善盈利能力和现金流状况的策略，以及其投资价值评估。 l08:45 AI云与ABF载板行业动态及未来展望 讨论了中国AI云市场的强劲表现与租金下降趋势，以及Meta进军新云市场引发的AI硬件恐慌被证明为过度担忧。随后，深入分析了ABF载板行业，指出价格上涨速度超出预期，供需模型显示2030年前将面临更大的供应短缺，预计价格将持续上涨。对ABF载板板块持乐观态度，认为未来两年半至2028年底无风险因素影响，新技术和客户基础固。短期内蓝牙稳PCB表现较好，长期看好技术能力和客户完整性更优的企业。 l12:42 ODM营收与机柜生产趋势分析及联想市场策略调整 讨论了六月ODM营收情况，预测全年机柜产量并提及微创偏好，分析GB机柜未来趋势，指出联想因memory环境变化而调整市场策略。 l15:51联想集团财务与业务展望 对话围绕联想集团未来业务发展及财务状况展开，重点讨论了PC、手机及服务器业务的预期变化。PC业务预计毛利率和运营利润保持定，避免价格竞争；手机业务预计受消费者市场影响，数量与毛利率均承稳压；服务器业务因成本优化及市场需求增长，毛利率有望持续提升，成为价值增长点。整体预测显示，联想未来三年价值差距将持续缩小，估值倍数有望重估。 l19:13 AI需求增长与供应链挑战影响下半年市场表现 对话讨论了AI需求增长背景下，下半年市场表现下滑的原因，包括镜片短缺导致的产能不足、以及BT载板涨价超过ABF载板的影响。镜片短缺引发的供应链挑战是主要原因，导致厂商优先满足高ASP市场需求，从而推高BT载板价格涨幅。此外，产品全球性调配问题也影响了下半年市场表现。涨价方面，超过50%的成本上涨被传递至终端，但具体比例难以量化。 l22:29联想PC业务与AI发展动态分析 讨论了联想PC业务面临的挑战，包括出货量下滑、毛利率压力及AI业务的增长潜力，指出联想在PC市场预计全年出货量下降10%-低双位数，而AI业务正逐步扩大，尤其在Neo Cloud和中国云客户中表现突出，未来有望在中东市场成为重要供应商。 l25:35 MLCC与ABF材料价格趋势分析及投资建议 讨论了MLCC与ABF材料在短期内的价格涨幅及长期市场潜力，指出MLCC短期内价格涨幅大但可持续 性较弱，而ABF材料从明年起将面临短缺，价格涨幅更大，且行业整体向好，建议对ABF材料持有长期投资态度。 l27:29面板厂布局玻璃基板在先进封装的应用进展 讨论了台湾面板厂在玻璃基板用于先进封装领域的布局，包括与台积电的合作、TGV和镀铜制程的挑战、以及BOE和AEO的策略。强调了量产时间预计在2028年至2029年之间，涉及大量资本支出。此外，还提及了BOE计划自建ABF制程，而AEO则聚焦于低轨卫星天线和microLED光学模组的应用。 l32:55台积电先进封装技术与产能布局加速 对话讨论了台积电在先进封装技术，特别是glass core和FBSpack方面的最新进展。计划在年底实现130kweverprompt，明年目标200KVM，并考进一步提升虑SOIC产能以支持covas项目。此外，台积电正加速cocos试产线建设，原定2029年大规模上线，现目标提前至2H28或1H28。同时，通过siliconbridge技术连接大尺寸镜片的生产线也在下半年启动，目标2H27或1H28量产，以应对竞争压力。 l35:52 2027年AMD芯片预订量及分配情况 讨论了2027年AMD芯片预订量达530K，主要涉及AI GPU和CPU生产，台积电为主要生产方，其中AIGPU如MI450和MI45分别针对不同客户需求，预计生产量分别为500K和100K。此外，AMD计划在MI60系列中增加CPU版本，以应对CPU规模化需求。 l39:42台积电与Glass技术路线差异分析 对话讨论了Glass技术在光耦合设计上的局限性，尤其是侧面进光导致的插入损耗问题，以及其一维通道布局的限制。相比之下，台积电倾向于采用Grating Coupling技术，从上方集中进光，能更高效地解决多通道堆叠需求。未来，台积电计划增加对Grating Coupling技术的工程资源投入，以支持大客户的量产需求，显示出与Glass技术路线的明显差异。 l42:11台积电PIC产能规划与技术进展 台积电计划明年第二季度将PIC产能提升至10KV2/月，2028年达到25KV2/月，支持更多客户量产。良率从20%提升至40%-50%，insertiontest时间从三天缩短至6小时，预计未来6-12个月进一步缩短至3-4小时，提升optical engine output。 l46:12台积电营收预估与产能竞争分析 对话讨论了台积电第三季营收指引乐观，预估全年营收增长13%，模型预计4%增长。台积电在先进制程逻辑上领先Intel和三星，2028年2纳米产能独步，预计2027年可进行涨价，建议大客户谨慎合作。 要点回顾 在本次会议上，您会分享哪些主题的内容？ 我会与大中华科技硬件团队讨论最近的AI供应链主题，包括产能需求与供应分析、canal ARM services过滤机板供应链解析、ABF载板以及m vidia BB300睿出货的最新观点。最后，我也会讨论台积电的业绩预览和相关连接信息。 首先，能否请您介绍一下金山云的最新发展情况？ 当然可以。金山云近年来经历了重大转型，从传统的公有云服务商转变为AI云服务商。公司主动收缩了低利润的CDN业务，并将重点转向AI相关业务，如GPU云服务、金属租赁和MaaS平台等。客户群体也从以游戏和视频为主的传统互联网服务转向与中国大型AI生活、机器人和智能驾驶等更相关的业务。这一战略选择非常成功，AI业务已成为金山云的核心增长引擎。 金山云的AI业务增长态势如何？ 过去三年，AI业务已成为金山云的核心动力。特别是在国内大型互联网平台和模型厂商加大训练需求的背景下，AI业务实现了快速增长。到去年4Q，AI相关的业务收入占到了整体收入的35%，公有云中AI业务占比更是达到了49%，预计到2026年将提升至61%，2028年可能达到78%。这意味着金山云的成长逻辑将更多地由AI驱动而非传统的云业务。 金山云与其他国内厂商相比有何特点？ 金山云的一大特点是拥有丰富的生态资源，小米集团和金山集团分别持有公司10%和超过30%的股份，为金山云提供了大量丰富的场景和AI需求。随着小米发布新版大模型并明确表示未来将持续加大AI投入，双方合作将进一步增强，关联交易额度也将大幅增长，为未来收入增长提供确定性。同时，金山云不仅局限于与小米的合作，外部客户增长速度也可能更快。 当前中国算力供需关系及金山云如何应对？ 目前中国的算力供需关系持续偏紧，特别是在GPU供应商方面，无论是全球范围内的A100还是B200租赁价格都反映出算力资源的旺盛需求。在此背景下，全球云服务商出现罕见的涨价周期。金山云也在六月份官宣了其对一系列AI计算和存储产品的提价，表明AI云市场目前是卖方市场，拥有算力资源的厂商具有更好的定价权。 对于金山云未来的盈利改善空间有何看法？ 市场低估了金山云未来的盈利改善空间。随着业务逐步向AI云倾斜，整体毛利率已有所改善。在基础情景下，假设金山云未来利润率跟随行业龙头阿里云的发展路径，预计未来三年经营利润率会逐步提升至低双位数水平。在更乐观的情况下，利用开源大模型可能会进一步快速扩张利润率，缩小与阿里云之间的差距。 金山云在单位经济模型方面有哪些显著变化？ 金山云单位经济模型发生了显著变化，在AI云时代由于更具有议价能力，公司在积极优化与客户的合作方 式。关键两点包括通过融资租赁和预付款等方式显著降低了现金流和资产负债表的压力。例如，在2026年预计的150亿人民币资本开支中，一半可能通过融资租赁完成，剩余部分通过预付款降低现金支出压力。这种融资方式的优化可提升约五个百分点的n level IR，对于资本密集型行业来说是一个重要的改变。 对于金山云的估值，你们采用了怎样的倍数？ 我们采用5.5倍的27年1B1大倍数去估值金山云，这一倍数显著低于海外public clouds平均十倍的中位数，这也部分反映了中国市场供给侧的不确定性以及更低的资产回报率和利润率。不过，在当前价格点上，我们仍然认为金山云具有投资价值。 AI云方面的情况如何，是否会影响像Meta这样的公司进军新云服务？ 中国的AI云实力强劲，且租赁价格仍在下降。这似乎消除了部分担忧，即Meta进军新云服务可能会因AI硬件问题而产生恐慌。实际上，当前回报率依然很高。 ABF载板市场的最新动态是什么？ 本周我们上调了ABF载板的数据，主要原因是市场价格上涨循环比预期更快。第二季度，一些公司如unimicron和蓝牙PCB因股价保底较大，被要求披露月份获利情况。他们的收益表现优于市场预期，PCB价格涨幅约为20-30%，ABF载板则上涨了约10%。下半年预计会有更多价格上涨空间，并且我们更新了整个供应链模型，预测到2030年将出现25%的供应短缺，比原先预估的22%更为严重。 对于ABF载板板块未来两年半至2028年底的看法如何？ 我们认为未来两年半至2028年底，ABF载板板块基本没有任何风险会使其前景变差。从新供应链的角度看，新的产能需要2到2.5年才能开出，即使有大量投资，有效产能也要到2019年上半年才会显现。同时，从长期角度看，我们仍然保持乐观，尤其喜欢蓝牙PCB，因其价格杠杆和对中小型客